Развитие методологии управления финансовым обеспечением электроэнергетических компаний, страница 13

38% (из них в магистральных сетях – 63,5%, враспределительных – 13,5%) [251], для генерирующих компаний эта доля оказываетсяеще выше. Очевидно, в текущей ситуации с целью повышения энергетическойбезопасности государства необходима переориентации на иных поставщиковгенерирующего и сетевого оборудования, а это в свою очередь требует пересмотрафинансирования программ развития.Следует отметить, что государство проявило определенную жесткость поотношению к планам развития отрасли – изменения, внесенные в инвестиционныепрограммы электроэнергетических компаний, скорректировали в основном срокиввода новых мощностей, практически не повлияв на их объемы. Очевидно, что такаяпозиция является осознанным стратегическим выбором государства, направленным наобеспечение энергетической безопасности.6. Высокий уровень долговой нагрузки электроэнергетических компаний,ограничивающийихдальнейшиевозможностипопривлечениюзаемногофинансирования.

В период экономического кризиса 2008 г. наблюдался резкий ростставок по кредитам и займам с одновременным сокращением длительностипредоставляемых кредитов. Так, по данным Центрального банка России, в период сянваря 2008 г. по январь 2009 г. процентные ставки по кредитам в российских рубляхвыросли с 10–13% до 17–20% годовых (т.е. практически в два раза), достигая внекоторых случаях 25–30% годовых [275]. При этом средняя продолжительностьполучаемых в 2009 г. новых кредитов составляла порядка 3–6 месяцев.Всвоемисследованиифинансированияинвестиционныхпрограммгенерирующих компаний М.А. Федотова и Е.Б. Тютюкина отмечали, что «исходя изуровня рентабельности инвестированного капитала в ОГК, процентная ставка позаемным средствам должна составлять не более пяти процентов» [238].

На практикемногие электроэнергетические компании, привлекавшие долговое финансированиепод покупку электроэнергетических активов и/или финансирование программразвития, в кризис вынуждены были пролонгировать имеющиеся у них кредиты подсущественно повышенные процентные ставки (например, ОАО «ОГК-4» иОАО «ТГК-1»).Дальнейшая динамика объемов долга (кредитов и займов) по компаниямэлектроэнергетической отрасли была разнонаправленной. Так, в течение 2010 г.,некоторые компании значительно сократили объемы своей задолженности (например,68ОАО «ОГК-4» – почти в 10 раз, ПАО «ОГК-2» и ОАО «ОГК-6» – почти в 2 раза),однако большая часть компаний существенно нарастила объемы полученныхкредитов и займов (например, АО «ТГК-13» – почти в 5 раз, ОАО «ФСК ЕЭС» – почтив 3 раза, ОАО «ТГК-2» и ОАО «ТГК-6» – почти в 2 раза) [18, с. 48].Существенное негативное влияние оказали также внезапные, но ощутимыепоследствия санкций, повлекшие за собой невозможность дальнейшего полученияэлектроэнергетическими компаниями дешевых иностранных кредитов на зарубежномфинансовом рынке.Нарисунке1.14показанадинамикакоэффициентаобеспеченностиэлектроэнергетических компаний собственными оборотными средствами за 2007–2014 гг., рассчитанная нами на основании их финансовой отчетности, в сравнении снормативным значением.Видно, что с 2008 г.

этот показатель неуклонно падал, пока не достиг в 2012 г.отрицательных значений. В 2013–2014 гг. ситуация еще более усугубилась. Внастоящий момент основная масса оборотных активов электроэнергетическихкомпаний сформирована за счет заемных источников, при этом ситуация в отраслипродолжает ухудшаться.0,80,60,40,20-0,220072008200920102011201220132014-0,4-0,6-0,8П р и м е ч а н и е – Сплошная линия – рассчитано на основании финансовой отчетностиэлектроэнергетических компаний [286]; пунктирная линия – нормативное значение [111].Источник: рассчитано автором по данным [111, с. 155–161; 286].Рисунок 1.14 – Динамика среднеотраслевого коэффициента обеспеченностисобственными оборотными средствами69В период 2007–2014 гг.

также существенно возрастала совокупная кредитнаянагрузка электроэнергетических компаний. Коэффициент покрытия процентов,определяемый как отношение прибыли до вычета процентов и налогов (EBIT) к суммепроцентов к уплате, в 2014 г. составил 1,6 (рассчитано на основании финансовойотчетности электроэнергетических компаний [286]) при нормативном значении неменее 3 [111, с. 162–165]. А среднегодовой темп роста (CAGR) коэффициентафинансового риска (финансового левериджа) составил 11,8% и достиг к концу 2014 г.значения 0,36 при рекомендуемом уровне меньше 0,2 [185].На рисунке 1.15 показана динамика совокупного коэффициента финансовогориска компаний отрасли за 2007–2014 гг., рассчитанная нами на основании ихфинансовой отчетности, в сравнении с нормативным значением.0,400,360,300,200,100,0020072008200920102011201220132014Коэффициент финансового риска (левериджа)Рекомендуемое значениеП р и м е ч а н и е – Сплошная линия – рассчитано на основании финансовой отчетностиэлектроэнергетических компаний [286]; пунктирная линия – нормативное значение [12].Источник: рассчитано автором по данным [12; 286].Рисунок 1.15 – Динамика коэффициента финансового риска компанийэлектроэнергетической отрасли70Несмотря на то что в ряде компаний отрасли удалось перевести краткосрочнуюзадолженность в долгосрочную, в целом по отрасли по состоянию на конец 2014 г.краткосрочное обязательства составили порядка 40% в совокупном долге компаний.При этом для некоторых компаний краткосрочная задолженность превалирует,например, для ПАО «Интер РАО», ПАО «Россети», ОАО «ТГК-7» она составляетпрактически 100%; для ПАО «ТГК-14» – порядка 80%; для ОАО «ОГК-4» и ОАО«Кузбассэнерго» – порядка 60%.На рисунке 1.16 показана динамика структуры обязательств компанийэлектроэнергетической отрасли за 2007–2014 гг., построенная нами на основании ихфинансовой отчетности.100%31%32%80%48%65%57%49%62%60%38%40%2013201460%40%20%69%68%52%35%43%51%0%2007200820092010Краткосрочные обязательства20112012Долгосрочные обязательстваИсточник: построено автором по данным финансовой отчетности электроэнергетическихкомпаний [286].Рисунок 1.16 – Структура обязательств компаний электроэнергетической отраслиТакимобразом,вотраслиявноприсутствуетнеадекватновысокаяпредрасположенность к процентному риску – дальнейший рост долговой нагрузки(даже по более умеренным ставкам) грозит многим компаниям существенным ростомстоимости обслуживания долга.

При этом недостаточные показатели прибыльностикомпаний и их неустойчивое финансовое состояние заставляют кредиторов в условиях71высоких рыночных рисков требовать предоставления дополнительных гарантий иобеспечения.Облигационные займы активно использовались в качестве инструментапривлечения финансовых ресурсов практически всеми генерирующими компаниямикак оптового, так и розничного рынков. Однако ухудшение финансового состоянияэлектроэнергетических компаний побуждает инвесторов быть более внимательнымииосторожными. 27 августа 2013 г. ОАО«ТГК-2» официальнообъявилаореструктуризации выпуска биржевых облигаций серии «БО-01» на 5 млрд руб.примерно за месяц до наступления срока их погашения. Таким образом, фактическибыл создан прецедент дефолта в сегменте облигаций электроэнергетики. Все этосоздает существенные препятствия для последующего использования такого типазаимствований, что в особенности касается частных компаний.7. Существенныеограничениявозможностипривлеченияэлектроэнергетическими компаниями долевого финансирования.

Анализируя ходреформирования отрасли М.А. Федотова и Е.Б. Тютюкина отмечают, что в первыегоды реформы все крупные инвестиционные программы ОГК и ТГК на 66%–97%финансировались за счет осуществления компаниями дополнительной эмиссии [238].Действительно, в период массового проведения IPO российскими генерирующимикомпаниямиотечественныеэлектроэнергетическиеактивыоставалисьнедооцененными по сравнению с зарубежными аналогами развивающихся стран (понекоторым оценкам как минимум на 30% [199]), что делало их весьмапривлекательнымидлячастныхинвесторов.Так,например,размещениеОАО «ОГК-5» в октябре 2006 г.

дополнительной эмиссии акций позволило привлечьинвестиций на сумму 459 млн долл. США, что превышает среднегодовые бюджетныеинвестиции в электроэнергетическую отрасль за последние 10 лет.Однакопозднеевсвязисрезкимпадениемкотировокакцийэлектроэнергетических компаний на биржах возможность их обеспечения средствамидолевого финансирования также существенно снизилась и составила, по некоторымоценкам, порядка 20%–30% от первоначально запланированной величины (например,капитализация ПАО «ОГК-2» оказалась в 5 раз ниже запланированной [267]).Анализируя отраслевой индекс «Электроэнергетика» биржи ММВБ-РТС [264],можно сделать вывод, что за период с 2007 г.

по 2009 г. цены на акции российскихэлектроэнергетических компаний упали более чем в пять раз. Вследствие72сложившейся неблагоприятной ситуации ряд электроэнергетических компаний былвынужден отказаться от своих планов по проведению дополнительной эмиссии акций,отложив размещение на более поздний срок. Последующая положительная динамикапозволила к 2011 г. вернуться практически на прежний уровень цен, однакопоследовавший за этим общий спад в экономике привел к аналогичному падению ценк 2014 г., и в 2015 г. цены продолжают оставаться на низком уровне.Такое обесценивание акций электроэнергетических компаний в совокупности срассмотренным ранее ростом процентных ставок по заемным средствам в рядеслучаев привел к отказу собственников от выкупа части активов, которыеприобретались в рассрочку у РАО ЕЭС (например, отказы ОАО «Группа Е4» иОАО «НК Роснефть» от пакетов акций АО «ТГК-11», отказ ЗАО «КЭС-Холдинг» отпакетов акций ОАО «ТГК-6» и ОАО «ТГК-7» и т.п.).