Диссертация (1144561), страница 9
Текст из файла (страница 9)
То, насколько важныстратегии компаний в динамической, высокотехнологичной окружающей среде,подтверждает процесс превращения в капитал будущих инвестиционныхвозможностей, являясь ответом на соответствующие конкурентоспособныедействия. Приспособление к созданию инноваций в промышленности или втехнологии крайне важны для успеха в динамично развивающихся отрасляхпромышленности.48В корпоративных финансах создание стоимости для акционеров компании –это принятый критерий того, чтобы ободрить инвестиционные решения иливыбрать деловые альтернативы. Стандартное предположение – это то, чтофинансовые рынки эффективны и что цены всех проданных ценных бумагприспосабливаются быстро к тому, чтобы отразить соответствующую новуюинформацию.Когданепредвиденнаяинформацияобинвестиционныхвозможностях или прибыли компании выходит на финансовые рынки, ценапредложения для инвесторов идет вниз до тех пор, пока ожидаемый доход небудет равен доходу от инвестиций с сопоставимым риском.
Предполагаясовершенно конкурентоспособный финансовый рынок, все инвесторы будуториентироваться на ту же приспособленную к риску требуемую доходность, чтобыобеспечить ожидаемые денежные потоки в оценке NPV. Они будут стремитьсявыбирать такие инвестиции, которые могут создать стоимость для существующихакционеров, приведут к ожидаемому доходу сверх простого возврата капитала,требуемого на финансовых рынках от активов с сопоставимым риском.Считается, что инвестиционная возможность на конкурентоспособномреальном рынке характеризуется бесплатным входом и выходом и гомогеннымипродуктами. Ранние инвестиции в такой проект могут произвести тольковременное избыточное возвращение капитала. Конкуренты будут в конечномсчете фиксировать промышленную выгоду.
В конечном счете, нормы прибылиравновесия в конкурентоспособных отраслях промышленности должны бытьснижены до необходимой прибыли. Большинство реальных рынков, однако, имеетзначительные барьеры входа и менее конкурентоспособно, чем кажется на первыйвзгляд. На таких несовершенных реальных рынках для компании возможнопоследовательно получить избыточную прибыль, которая превышает доходность сучетом риска или альтернативные издержки капитала.
Компании могут получитьизбыточную прибыль только из-за некоторого конкурентного преимущества,достигнув более низких цен (например, в результате абсолютного преимуществастоимости или экономии за счет роста производства) или приобретая премии вцене на продукцию (например, в результате дифференцирования продукта или49монопольной власти). Компании могут также достигнуть более высокой прибылииз-за более творческого управления, адаптивного стратегического планированияилиорганизационныхвозможностей,которыепозволяютейлучшеприспособиться к изменениям в окружающей среде и к конкурентоспособнымдействиям.Со стандартным анализом NPV это не практично, чтобы получить полнуюстоимость инвестиционной стратегии, которая включает в себя реальные опционы.Метод NPV неявно принимает предварительную приверженность будущим планами определяет инвестиционное решение как суждение «теперь или никогда»; это непринимает во внимание ценность стратегии выжидания в принятии решения,поскольку ценность проекта меняется во времени и неопределенность следуетучитывать.
Если, к примеру, наблюдается падение цены на сталь и проект такойнаправленности оказывается плохой инвестицией, то возможно и не возвратитьинвестиции, которые имеют неплохую стоимость, если продать завод другойметаллургической компании (т. е. инвестиции могут быть необратимыми). Такиенеобратимые решения должны быть приняты с осторожностью, и гибкость ввыборе времени инвестиций становится важной. Менеджеры не должнынемедленно вкладывать капитал в такой проект, если они ожидают зарабатыватьпросто альтернативные издержки капитала. На самом деле выбор моментавремени в неопределенной окружающей среде дает управлению стимул ждать,пока проект не станет явно успешным, требуя премии за нулевой NPV стоимостисокращения, равной ценности опциона отсрочки. Эта стоимость опциона похожана страховой взнос, потому что ожидание может избежать ошибки инвестированияпреждевременно.На самом деле возможность вложить капитал в проект похожа на наличиеколл-опциона.
Колл-опцион дает его держателю право, оплачивая указаннуюстоимость в установленный срок, исполнить опцион и приобрести базовый актив.Если не будет никаких альтернативных издержек ожидания или подобныхдивиденду льгот для удерживания актива, держатель отложит решение до срокаисполнения (t). В случае реального опциона базовый актив – это приведенная50стоимость денежных потоков законченного (исполненного) проекта (Vt), в товремя как цена исполнения – это необходимые инвестиционные издержки (впериод t). Способность отсрочить проект с неопределенной стоимостью (Vt),создает ценную управленческую гибкость. Если во время более поздней стадиирыночный спрос развивается благоприятно и Vt > It, то компания может сделатьинвестиции и получить чистую приведенную стоимость проекта в данный моментвремени (NPVt – Vt).
Если, однако, стоимость проекта оказывается ниже, чемпервоначально ожидалось (Vt < It), то руководство может решить не делатьинвестиции, и его стоимость будет равна нулю. В этом случае компания толькотеряет то, что она потратила, чтобы получить опцион. Стоимость проекта тогдаможет быть разделена на два компонента: статический NPV денежных притоков икомпонент гибкости выбора времени для коррекции стоимости. Последниезначения премии, близкие к нулевому NPV, представляют собой ценность опционаотсрочки. Эта премия обычно ниже, если другие опционы (помимо ожидаемыхденежных потоков) могут быть получены из проекта.Инновационные решения должны приниматься таким образом, чтобы онибыли основаны на расширенном критерии NPV, который суммируется, наряду спрямым NPV ожидаемых денежных потоков от непосредственных инвестиций, сценностью гибкости объединенных опционов, включенных в проект. Такимобразом, расширенный NPV равен сумме пассивного NPV и стоимости гибкости(или опциона).Важный следующий шаг в устранении разрыва между традиционнойтеорией корпоративных финансов и стратегическим планированием объединяетданный подход реальных опционов с теорией игр, принимая во вниманиеконкурентоспособные противодействия.
Например, решение о коммерциализацииAlpha-чипа компании Digital было на самом деле принято в основном подвлиянием решений Intel относительно его процессора Pentium; точно так жестратегия Philips и Sony коммерциализировать цифровой видео-диск былаобусловлена конкурентоспособными решениями компаний Toshiba и Time Warner.Эти решения лучше рассматриваются как стратегические игры с природой и51антагонистические игры. Инвестиционные решения в управлении приняты сявным признанием того, что они могут влиять на конкурентоспособную реакцию,которая, в свою очередь, влияет на ценность инвестиционных возможностейкомпании.Откуда появляется положительный расширенный NPV? Положительныерезультаты инвестиций в виде NPV, как предполагается, приводят к избыточномудоходусверхальтернативныхиздержеккапитала.Понятиесозданияположительной стоимости проекта расширило подход к NPV, нужно сначалаисследовать различные факторы стоимости, чтобы объяснить, почему конкретныйпроект более ценен для одной компании, чем для ее конкурентов.
То, каккомпании достигают и выдерживают конкурентное преимущество и получаютприбыль сверх альтернативных издержек капитала, является фундаментальнымвопросом в области стратегического управления.Ключевыммоментомвпостроенииструктуры,котораясвязываеткорпоративные финансы со стратегическим планированием, являются фонды, накоторыхмогутбытьпостроеныотличительныеитруднокопируемыеконкурентные преимущества, которые определяют NPV, стоимость гибкости истратегическое значение. Основанное на ресурсном подходе представлениесосредотачивает свое внимание на эксплуатации определенных для компанииактивовивозможностей.Этиисточникиконкурентногопреимуществаобеспечивают связь между количественной оценкой проекта, использующейинструментыкорпоративныхфинансов,икачественнымпроцессомстратегического планирования.Уже давно признано, что неосязаемая ценность инвестиций, которыесоставляют часть ресурсов компании, не происходит напрямую из прямыхденежных притоков как от вариантов вложить капитал в будущий рост.Действительно, стратегические планы часто охватывают инвестиции так, что еслиденежный поток один, то скорее возможно он будет иметь отрицательную чистуюприведенную стоимость (NPV), в то время как на самом деле данные денежныепотоки могут провести к стратегическому положению, позволяющему вложить52капитал в ценные последующие возможности.
Ранние инвестиции в научныеисследования, например, могут казаться непривлекательными, если его прямыеизмеримыеденежныепотокирассматриваютсяизолированно.Такиестратегические инвестиции R&D не должны рассматриваться как однократныеинвестиции в начале срока; надлежащий анализ требует явного рассмотрения всехпоследующих коммерческих опционов (т. е. коммерциализировать конечныйпродукт программы R&D) и составных опционов. Конечно, хорошо, когдаподразумевается, что компании используют стратегические инвестиции, чтобыусилить их рыночное положение и получить ценность гибкости для того, чтобыреагировать на неопределенную окружающую среду.
Перспектива выборапредполагает, что, поскольку информация по успеху R&D есть, у руководствакомпании есть необходимая гибкость, чтобы продолжить R&D в следующейстадии, конечной, или другими словами, изменить ее будущие инвестиционныепланы. R&D инвестиции, пилотный проект или вход на новый географическийрынок - это дополнительное стратегическое значение, потому что все это можетсоздать будущие инвестиционные возможности. Рассмотрение стратегическихинвестиций, таких как R&D через перспективу опционов может предложитьнесколько интересные и иногда нетрадиционное понимание. Как эквивалент коллопциона, можно рассматривать ценность вариантов роста компании под влияниемнеуверенности, время зрелости и процентные ставки.Неопределенность проекта или риск измеряют с помощью волатильностиили дисперсии будущих ценностей базового актива, и это может оказатьсущественное влияние на ценность реальных опционов роста.
С одной стороны,высокий систематический риск приводит к высокому необходимому возвращениюрынком капитала и низкой рыночной стоимости проекта непосредственныхинвестиций. С другой стороны, высокий (полный) риск имеет положительноевлияние на ценность реального опциона. Когда бизнес хорош, экстремумы болеевероятны, делая опционы более ценными. Если у двух проектов R&D, например,есть те же ожидаемые выплаты и те же затраты, но неопределенность по поводуценности коммерциализации проектов отличается (с различными диапазонами53возможных исходов), проницательный менеджер по исследованиям и разработкамвыбрал бы более опасный вариант, потому что в этом случае будет более высокаявыплата, если проект R&D окажется успешным.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
