Диссертация (1138614), страница 9
Текст из файла (страница 9)
Специфические характеристикикредитов, выданных нефинансовым компаниям, напротив, затрудняют ихсекьюритизацию.С развитием механизма секьюритизации произошла кардинальнаяперестройка модели банковского кредитования. Ранее требования кдостаточности капитала банков формировали жёсткие ограничения пообъёму кредитов, которые могут быть выданы. Появившаяся с развитиемсекьюритизации возможность вынесения кредитов за балансы банковувеличила потенциальный объём кредитования при тех же нормативахдостаточности капитала.В структуре рынка продуктов секьюритизации доминируют ценныебумаги, обеспеченные ипотечными кредитами (MBS).
Вплоть до середины1990-х гг. MBS и CMO, выпущенные квазигосударственными агентствамиФанни Мэй и Фредди Мак, составляли около 80% рынка продуктовсекьюритизации. Еще около 15% рынка приходилось на MBS, выпущенныечастными эмитентами. Во второй половине 1990х – начале 2000х гг. на фонероста объёма низкокачественных ипотечных кредитов, не удовлетворявшихминимальнымкритериямквазигосударственныхагентств(subprimemortgage), произошло перераспределение долей рынка между данными47агентствами и частными эмитентами.
В 2007 г. накануне кризиса на частныхэмитентов приходилось уже 32% рынка продуктов секьюритизации, а наквазигосударственные агентства – лишь 50%. После кризиса доля частныхэмитентов вновь сократилась до 17% в 2013 г. Восстановлению позицийагентств Фанни Мэй и Фредди Мак поспособствовала государственнаяподдержка. В сентябре 2008 г. на фоне резкого обострения финансовогокризиса правительство США национализировало эти агентства, с тоговремени предоставив им в виде гарантий и прямой помощи в общейсложности $85 млрд с возможностью увеличения до $400 млрд.Параллельно с развитием частной секьюритизации со второй половины1990х гг.
широкое распространение получили CDO, эмиссия которых быланаправлена на повышение качества бумаг, выпущенных под залог ипотечныхкредитов ненадёжным заёмщикам. Их доля возрасла с 0% в 1985 г. до 9% в2008 г. и затем сократилась до 6% к 2013 г.Масштабы и динамика развития рынка продуктов секьюритизацииABS, MBS, CMO (collateralized mortgage obligation) и CDO иллюстрируютважностьэкономики.механизмасекьюритизацииСтремительноевкредитованиирасширениепрактикиамериканскойприменениясекьюритизации в течение двух десятилетий, предшествовавших кризису,привело к увеличению совокупного объёма находящихся в обращении ABS,MBS, CMO и CDO с 500 млрд.
долл. (12% ВВП) в 1985 г. до более чем 11трлн. долл. (78% ВВП) в 2007 г. (см. рис. 9).Вследствие кризиса 2008-2009 гг., эпицентром которого стала ипотека,в 2008 г. началось сжатие американского рынка продуктов секьюритизации,и к концу 2013 г. его размеры достигали 9,7 трлн. долл. (58% ВВП).Основной причиной такой отрицательной динамики стало сокращение рынкаMBS, выпущенных частными компаниями.48Рисунок 9. Эволюция структуры американского рынка финансовых инструментов,являющихся продуктами секьюритизацииИсточник: Securities Industry and Financial Markets Association, URL:http://www.sifma.org, расчёты автораСпустя 6 лет после начала финансового кризиса в США, масштабыприменения механизма секьюритизации всё ещё не восстановились до своихдокризисных уровней.
В частности, в 2010 – 2013 гг. ежегодно выпускалосьновых ABS на сумму от 100 до 200 млрд. долл., что составляет от 30% до60% докризисного объёма. Выпуск новых MBS в течение аналогичногопериода составлял около трёх четвертей от докризисного объёма. Такоеослабление активности в сфере секьюритизации следует восприниматьскорееположительно,таккаконообусловленосокращениемвысокорискованного кредитования, ставшего причиной надувания пузыря нарынке недвижимости. Несмотря на указанное сокращение объёмов выпускаABS и MBS после кризиса, США по-прежнему остаются мировым лидеромпо масштабам рынка продуктов секьюритизации. В 2000е гг.
на долю СШАежегодно приходилось более трёх четвертей их мирового выпуска [139].49К другим последствиям кризиса следует отнести существенноеснижение рейтинга ценных бумаг, являющихся продуктами секьюритизации.В США доля выпусков таких ценных бумаг с рейтингом ААА или ААсократилась с 87% до 37%.Означимостипроцессасекьюритизациидлякредитованияамериканской экономики говорит высокая доля секьюритизированныхкредитов в совокупном объёме выданных кредитов: более 60% дляипотечных кредитов и от четверти до трети в других видах потребительскихкредитов (см. рис.
10).Рисунок 10. Доля секьюритизированных кредитов в совокупном объёме выданныхкредитов, по типу кредитаИсточник: Securities Industry and Financial Markets Association URL: http://www.sifma.org,Федеральный резервный банк Сент-Луиса.URL: http://www.stlouisfed.orgОборотной стороной распространения секьюритизации стало то, чтопри принятии решения относительно выдачи кредита банки всё чащеоценивали не уровень платежеспособности заёмщика, а возможность продатьвыданный кредит, исключив его, таким образом, из своего баланса.Происходящая при этом переуступка риска снизила стимулы для банковвыдавать кредиты исключительно заемщикам, способным их вернуть.
ВрезультатексерединепервогодесятилетияХХIвекапроизошло50существенное нарастание уровня риска в финансовой системе США.Секьюритизация, с помощью которой, как казалось, высокорискованныекредиты могли быть преобразованы в практически безрисковые ценныебумаги, на самом деле позволяла лишь перераспределять риски междуразличными инвесторами.
При этом постоянное усложнение финансовыхинструментов усиливало асимметрию информации между различнымиучастниками финансовой системы. Покупатели продуктов секьюритизации,переставшие в полной мере осознавать присущий данным инструментамуровень риска, полагались на оценки рейтинговых агентств. В итогезначительная доля активов широкого круга финансовых посредников,причем не только американских, попала в прямую зависимость отединственного фактора – цен на недвижимость в США, вероятностьснижениякоторыхсерьезнонедооценивалась,подтверждаясформулированную Х.
Мински гипотезу о финансовой нестабильности. Всоответствии с данной гипотезой продолжительные фазы экономическогоподъёма порождают излишне оптимистичные ожидания, что провоцируетрост инвестиций в более рискованные активы, повышая уязвимостьфинансовой системы. [103]Нарастанию уровня рисков также способствовало появление слишкомкрупных финансовых институтов, крах которых в силу их размеров, поставилбы под угрозу стабильность экономики в целом.
Высокая вероятностьмасштабной правительственной поддержки данных институтов в ситуациикризиса провоцировала некоторых из них к ведению более рискованнойдеятельности.Несмотря на недостатки секьюритизации и связанные с ней риски,проявившиеся в период финансового кризиса 2007-2009 годов, следуетотметить, что при наличии необходимого уровня контроля и надзора данныйинструмент позволяет существенно увеличить объемы кредитования иперераспределять риски между контрагентами. Так, мера по сохранению набалансе банка 5% секьюритизируемого кредита, предпринятая в рамках51текущей реформы финансового сектора США, позволяет восстановитьутраченные стимулы к более жесткому контролю при выборе заёмщиков.1.6. Финансовые рынки как ключевой элемент финансового сектора СШАПомимо банков и небанковских финансовых учреждений, речь окоторых шла в предыдущих разделах, финансирование американскойэкономики в значительной степени зависит от функционирования рынкакапитала, включающего в себя рынок акций и рынок облигаций5.
К концу2013 г. объём рынка облигаций (без учёта продуктов секьюритизации)превысил 26 трлн. долл. (около 160% ВВП США). Капитализацияамериканского рынка акций6 в то же время составила около 18,7 трлн. долл.(115% ВВП). На протяжении большей части периода с конца 1970х гг.совокупныйобъёмрынкаоблигацийпревосходилкапитализациюамериканского рынка акций (см. рис. 11). Исключение составляют лишьнесколько лет бума на рынке акций, предшествовавшего кризисам 2001 иРисунок 11.
Соотношение размеров рынка акций и облигаций, в % ВВПИсточник: Федеральная резервная система (Flow of Funds Accounts , URL:http://www.federalreserve.gov, Всемирный Банк URL: http://www.worldbank.org56Продукты секьюритизации исключены из анализа рынка облигаций в данном разделе.Рыночная стоимость акций всех компаний, котирующихся на фондовых биржах страны.522008-2009 гг. Лидерство рынка облигаций по размерам связано в первуюочередь с тем, что как государственный, так и частный сектор привлекаютзаёмное финансирование на данном рынке. Рынок акций же используетсяисключительно компаниями и корпорациями.1.6.1.
Рынок облигацийПравительство США является основным заёмщиком на рынкеоблигаций. По состоянию на конец 2013 г. на долю казначейских имуниципальныхоблигацийприходилось57%совокупногообъёмаоблигаций, находящихся в обращении в США (см. рис. 10). Ценные бумагиКазначейства США характеризуются высокой ликвидностью и надёжностью.Вторичный рынок облигаций в США на 95% сформирован торговымиоперациями с казначейскими облигациями.
Данный финансовый инструментсчитается практически безрисковым, что отражает крайне низкую, помнению инвесторов, вероятность дефолта правительства США по своимобязательствам. В этой связи процентная ставка по облигациям Казначействаформирует базу для определения стоимости заимствований для прочихэкономическихагентов.ГосударственныеоблигацииСШАшироковостребованы в мире: более 50% находящихся в обращении бумагпринадлежит иностранным инвесторам [144].
Эта доля существенно возрослав последние годы, что иллюстрирует глобальные движения потоков капиталав мировой финансовой системе от развивающихся стран с высокой нормойсбережений и значительными золотовалютными резервами, к развитымстранам, что позволяет последним финансировать их высокий уровеньпотребления. Казначейские облигации как правило пользуется повышеннымспросом в условиях кризисов, когда инвесторы стремятся снизить уровеньриска своих портфелей (flight to quality). Учитывая масштабы потребностейправительства США в финансовых ресурсах, одним из ключевых факторов,определяющих совокупные размеры американского рынка облигаций,выступает состояние американского бюджета. Стремительный рост выпуска53облигаций федерального Казначейства произошел в связи с необходимостьюфинансирования существенного бюджетного дефицита, сформировавшегосяв условиях кризиса 2008-2009 гг. На фоне сокращения доходов бюджетаправительству потребовались значительные ресурсы для поддержания рядаиспытывающихтрудностифинансовыхинститутов,атакжедлястимулирования экономики, находящейся в состоянии рецессии.Другая характерная особенность структуры американского рынкаоблигаций заключается в существенном росте объёмов задолженностифинансового сектора в последние десятилетия.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
