Автореферат (1138503), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Для компании-эмитента — комиссионное вознаграждение за обслуживание. факторинговой Построена авторская классификация рисков компании и разработана оригинальная классификация рисков факторинговой компании при секьюритизации (рис.1). 1з Наибольшее внимание в работе уделено определению преимуществ секьюритизации факторинговой компании, как реципиента финансирования, в том числе снижение стоимости привлеченных ресурсов (основной параметр); диверсификация источников финансирования; дополнительный, гибкий источник финансирования; повышение ликвидности; эффективное разделение рисков; ограничение кредитного риска риском активов; улучшение показателей баланса; балансирование активов и пассивов; расширение бизнеса. В диссертации определена эффективность секьюритизации факторинговых активов.
Автор считает, что секьюритизация является прибыльной тогда и постольку, когда и поскольку стоимость финансовых активов, отраженная в процентной ставке, необходимой для привлечения инвесторов и приобретения ими ценных бумаг ЯРУ, не превышает стоимость иных, прямых источников финансирования оригинатора. В работе определен состав затрат инициатора при секьюритизации. Автор выделяет постоянные затраты, не связанные с объемом проводимой эмиссии (получение кредитного рейтинга, услуги аудитора, юриста), и переменные, величина которых зависит от объема проводимой секьюритизации (услуги андеррайтера, кредитная поддержка).
Как показал анализ, за счет высоких постоянных издержек секьюритизация используется наиболее эффективно при больших объемах финансирования, так как имеет место экономия на масштабе. То есть существует минимально необходимый объем сделки, при котором проведение секьюритизации является экономически целесообразным. Как показали расчеты, минимально эффективный уровень секьюритизации располагается на уровне 3,5-4,5 млрд. рублей. Автор выделил пять блоков рисков: риск несостоятельности эмитента, риск банкротства факторинговой компании, риск структурирования сделки, правовой риск (в т.ч.
риск признания недействительным договора купли- продажи, риск признания недействительным переуступки денежного требования, риск повторной переуступки денежного требования, риск валютного регулирования) и риск налогового бремени. Разработана оригинальная модель ценообразования секьюритизации факторинговых активов на основе системы неравенств, на основе которых достигается баланс интересов участников сделок. Автором осуществлялось сравнение суммарных расходов, связанных с кредитным финансированием факторинговых операций и секьюритизацией факторинговых активов, и определялась экономическая выгода фактора. Интерес инвесторов облигаций, связан с доходностью, и может быть представлен в следующем виде; А~т ~ ~тти ~ ~гс где, 1у1 — процентная ставка, характеризующая стоимость долгосрочных или среднесрочных денег, 1упп— сложная процентная ставка стоимости денег на рынке, 1ус — купонная ставка облигаций АВЯ.
1к = Х„у, +Я, где Б - это спред между среднерыночной доходностью облигаций и доходностью по купонам инвесторов сделок секьюритизации, Интерес ВР Ч определяется величиной маржи этой организации: 1~с С 1~рк . где 1ж - это доходность ЯР'Ч. Причем 1~~,, = 1гс + 1,~, где 1,~ — это расходы по проведению сделки секьюритизации, включая эмиссию облигаций. Расходы на проведения сделки, могут представлены в следующем виде: ~!с О + ОВ 1РР ь Р1 т л ия лая яР~" где го — премия оригинатору сделки секьюритизации и менеджерам; ~ов- премия оригинатору сделки секьюритизации за размещение облигаций; г вознаграждение ЯРУ; ~л - вознаграждение за юридическое сопровождение сделки Г - вознаграждение платежному агенту, Р - вознаграждение трасти; Ря 15 Р', — вознаграждение аудиторам; Р - вознаграждение распорядителю счетов; Рщ - расходы по презентации проекта. Поскольку факторинговая компания принимает решение о выборе нового источника финансирования с целью минимизировать процентные ставки по привлеченным ресурсам и максимизации своей маржи, то интерес оригинатора представляет собой величину факторингового процента 1г„,~„,;„~, заложенного в контрактной стоимости договора факторинга.
Финансирование по данному договору осуществляется с учетом привлечения средств, полученных при секьюритизации, и формируется с учетом ставки процента и маржи фактора. При этом: 1 „„„,„= 1,, + 1,, где 1, - процент за кредит или другую форму заимствования; 1 „- маржа фактора. Важно, чтобы лт ~ ~Гас~о.яд 1 В результате поэтапного анализа сделки секьюритизации автор получил отражающую экономическую следующую систему неравенств, целесообразность проекта: 1, -С1,,„, -~ 1, „~ -< 1 ... -< 1...,,, -~ 1,л, где 1 ~ — процентная ставка, характеризующая стоимость долгосрочных или среднесрочных денег, 1У„„— сложная процентная ставка стоимости денег на рынке, 1,, — купонная ставка облигаций АВС, рассчитываемая как отношение суммы купонных платежей за год к номинальной ставке, яяк — это доходность - факторинговый процент, 1 „.„„ — доходность клиента Расюопвд факторинговой компании по инвестиционному проекту.
Проведенный расчет на основе предположенной модели показал, что российская компания сможет при проведении секьюритизации на сумму в 8322,5 млн. рублей и сроком 5 лет получить выгоду в размере 54 млн. рублей. Необходимо учесть, что данный результат может быть улучшен с накоплением практического опыта реализации подобных проектов, что в дальнейшем приведет к сокращению части расходов, связанных с первичным выходом оригинатора на рынок капитала. На заключительном этапе работы рассматриваются аспекты моделирования сделки секьюритизации, определены особенности секьюритизации факторинговых активов. В частности, риск признания недействительным договор купли-продажи секьюритизируемого портфеля.
В зависимости от конструкции осуществления факторинга, при секьюритизации будут иметь место одна или две продажи: первая - продажа дебиторской задолженности клиентом финансовому агенту, а вторая — финансовым агентом и ЯРУ. Соответственно возникает риск признания недействительности продажи, который может произойти как в отношении сделки между финансовым агентом и ЯРУ, так и в отношении сделки между финансовым агентом и клиентом. Другой особенностью является краткосрочность секьюритизируемых активов.
Таким образом, при структурировании сделки необходимо предусматривать возмо>кность реализации «револьверной структуры» сделки. В связи с высокой скоростью оборачиваемости секьюритизируемых активов особенно важным является избежание риска смещения. Возникновение данного риска связанно с тем, что при наступлении банкротства или иных событий обслуживающей компании, платежи должников, которые должны быть направлены на погашение задолженности перед инвесторами, могут быть смещены и присоединены к прочим активам, на которые налагается обременение перед прочими кредиторами, Разработан методологический подход к структурированию сделок секьюритизации. В частности, при определении факторов, учитываемых при структурировании сделок секьюритизации, автор выделяет следующие показатели: анализ деятельности компании-инициатора эмиссии, качество активов, цена и условия продажи активов, валюта сделки, структура денежного потока, структура покупателя-БР Ч, в т.ч.
его организационно-правовая форма и юрисдикция, налогообложение сделки секьюритизации. Для оценки качества факторинговых активов была разработана оригинальнан система показателей и сформулированы рекомендации по их использованию, Автор выделяет следующие показатели: коэффициент финансового рычага (Р? ); отношение суммарной величины факторинговых плате>кей к первоначальной величине выданного финансирования (РТЧ); период, оставшийся до наступления погашения по договору факторинга (РМ ЖАММ); процент, выплаченного факторингового финансирования к общему установленному лимиту финансирования на клиента (ЕРг); просрочка платежа (?.?); коэффициент географической концентрации (КОС); коэффициент отраслевой диверсификации (К?В); удельный вес клиента в факторинговом портфеле (г'Я); удельный вес факторингового актива в общем факторинговом портфеле компании (РАЯ).
В связи с выявленными особенностями секьюритизируемых факторинговых активов, важным параметром сделки является дюрация выпускаемых ценных бумаг, В терминах показателей деятельности факторинговой компании, формула дюрации может быть представлена в следующем виде: т В = Х РУ (Р?.1)"'1/РРо, 1=! где РУ(Н.) - приведенная стоимость погашений используемого факторингового лимита в момент времени 1, ГР— сумма текущей задолженности. Исследуя дюрацию денежных потоков по погашению задол>кенности по сделкам факторинга и задолженности перед инвесторами по облигациям, автор делает вывод, что средний срок к погашению по эмитируемым траншам ценных бумаг должен быть не меньше рассчитанной величины дюрации пула активов, Автор провел расчет дюрации для факторинговой кампании, входящей в пятерку крупнейших компаний-факторов России, которая на текущий момент разрабатывает проект привлечения дополнительного финансирования, Этой компанией был сформирован пул активов, подле>кащих секьюритизации, в размере 4,1 млрд.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
