диссертация (Международные слияния и поглощения нефтегазовых компаний в условиях волатильности мировой экономики), страница 12

Для международногонефтегазового бизнеса также характерна данная тенденция, однако не стоитзабывать и о «неосязаемых» выгодах от слияний и поглощений. Также каккомпания, поглотившая или слившаяся с конкурентом, получает большую долюрынка и меньшую конкуренцию, которая имеет место и на международномуровне, корпорация, осуществляющая выход в новый регион, достигаетвозможности укрепления своих позиций на данном рынке.Зачастую оценка того, стоит или нет осуществлять поглощение местныхнефтегазовых компаний, зависит не столько от количественной оценки, сколькобазируется на предположении и необходимости выхода на тот или иной рынок.Делается это и в целях диверсификации своей деятельности, и в стремленииувеличить прибыль в долгосрочной перспективе. А форма слияния с местным«гигантом» способствует снижению политических и культурных рисков, что, вконечном счете, если и не увеличивает курс акций нефтегазовой компании, тоукрепляет ее позиции и делает более жизнеспособной в течение долгого времени.В таком случае небольшое снижение капитализации в течение первых несколькихлет может быть и оправдано, хотя во многих исследованиях это рассматривается вкачестве примера неудачного слияния.Безусловно,объединениедвухтранснациональныхкорпорацийнефтегазовой отрасли представляет собой достаточно сложный процесс.

Чащевсего это свидетельствует об их желании снизить международную конкуренцию и50Feito-Ruiz I., Fernández A. I., Menéndez-Requejo S. Mergers and acquisitions valuation: the choice of cash as paymentmethod / I. Feito-Ruiz, A. I. Fernández, S. Menéndez-Requejo // Spanish Journal of Finance & Accounting. – Vol. 44(2015). – pp. 326-351.62получить из конкурента союзника, что не во всех случаях приводит к увеличениюкапитализации.

Если речь идет о слияниях и поглощениях, то в выигрыше могутоставаться не только две компании, но и другие заинтересованные участники.Международные слияния и поглощения требуют активного вовлеченияруководящего состава и многих служб, что в свою очередь ведет к некоторомуснижению эффективности работы компании, и, следовательно, понижает ееценность. При этом нет никаких оснований говорить и об ухудшениидолгосрочных перспектив компании, долгосрочные вложения (например, расходына НИОКР) планируются на том же уровне.Трансграничные слияния и поглощения нефтегазовых компаний могутпроводиться не только с точки зрения повышения ценности, но и по другимпричинам и мотивам, не приводящим к значительным положительнымрезультатам.

Положительный финансовый эффект наблюдается в том случае, еслиимеет место эффект синергии.Эффект синергии – явление, согласно которому при объединении двухкомпанийценностьпроизводственныхактивовобъединеннойкомпанииоказывается выше, чем просто сумма их активов51. Дополнив данный термин спозициимеждународногомеждународныйэффектфинансовогосинергиикакуправления,результатможноопределитьобъединениядвухмеждународных компаний (или одной международной с региональной), прикотором рыночная ценность в долгосрочной перспективе оказывается выше, чемпросто сумма предыдущих рыночных ценностей.Существуетмнение,чтомеждународныеслиянияипоглощениянефтегазовых компаний в меньшей степени подлежат риску неправильнойоценки, поскольку в работу привлекаются большинство аналитиков сторонсделки и часто из независимых аналитических центров, расположенных в разныхстранах, таким образом, что поступает информация, влияющая на котировки51Гарифуллин Ф.Ф.

Синергетические эффекты как основа для принятия решений о проведении сделок слияний ипоглощений / Гарифуллин Ф.Ф. // Вестник университета (Государственный университет управления), М: 2015. - №2. – с. 156-159.63акций новой компании и способная предупредить ее руководство о возможныхопасностях или просчетах.Эффективность слияний может зависеть и от формы их финансирования.Так, если рассматривать среднее изменение курса акций покупателя доосуществления сделки, но уже после объявления о ней, можно заметить некотороеснижение цены в случае финансирования за счет акций, и рост - при денежной ихоплате.Необходимо различать подлинную ценность компании от ее рыночнойкапитализации.

Рыночная капитализация представляет собой произведение ценыакции на количество акций. Однако данное утверждение не совсем верно, когдаречь идет о международных слияниях. Если рынок ожидает поглощениекомпании, то ее рыночная ценность будет несколько завышена в сравнении среальной. При этом издержки от поглощения, определяемые по формуле 2.152,будут занижены в оценке, что ведет к искажению синергетического эффекта длякомпании, осуществляющей поглощение, причем, в сторону уменьшенияиздержек и повышения эффективности слияний. Это может привести кнеправильной оценке и к принятию ошибочных решений о присоединении.NPV =,где: NPV - положительная чистая ценность поглощения (эффект синергии);объединенной компании;(2.1)- ценность- ценности приобретающей и приобретаемой компаний; Р -премия акционерам компании-цели; С - издержки приобретения.В то же время объединение двух компаний нефтегазовой отрасли из разныхстран может характеризоваться большой долей неопределенности в определениирыночной ценности присоединяемой компании.

Более того, если присоединяемаякомпания стоит на несколько ступеней ниже по кредитному рейтингу и поуровню капитализации - происходит некоторое снижение цены акций компании,52Лимитовский М.А., Лобанова Е.Н., Паламарчук В.П. Финансовый менеджмент как сфера прикладногоиспользования корпоративных финансов.– М.: ВШФМ РАНХ и ГС при Президенте РФ, 2011. – 392 с.64осуществляющей поглощение, так как инвесторы оценивают подобную сделку вкачестве более рисковой, чем она на самом деле является.Эффект от масштаба в ходе международной интеграции в пределах однойпроизводственной цепочки способствует снижению транзакционных издержек.Интеграция нефтегазовых компаний ведет к повышению ценности за счетимеющихся взаимодополняющих ресурсов.

Особенно это важно при доступе кфинансовым рынкам и льготным процентным ставкам.Те же российские нефтяные компании сильно выигрывают от слияний сзарубежными конкурентами за счет качественно нового доступа к рынкуоблигаций и прочих форм заимствований, а также повышая привлекательностьакций новой созданной структуры. Акции многих российских компанийразмещаются только в пределах страны, если вообще имеют выход на биржи. Апривлечение кредита в долларовом эквиваленте под значительно меньшийпроцент способствует увеличению синергетического эффекта от сделки.Наиболее крупные слияния или поглощения в нефтегазовом сектореосуществляют именно транснациональные корпорации.

Помимо сокращениярисков, а также учитывая производственные и географические преимущества,достигается синергетический эффект наличия избытка денежных средств,способствующий приросту стоимости акций при реинвестировании в бизнес.Действительно, именно у международных нефтегазовых компаний несмотря навыплатыдивидендовнакапливаютсязначительныеденежныесредства(Сургутнефтегаз).

И вместо освоения новых территорий, что характеризуетсяогромнымизатратамиивысокимирисками,компаниирассматриваютприобретение существующего бизнеса с уже устоявшимися связями, лицензиями,производственными мощностями и долей рынка. Однако, согласно гипотезеэффективности рынка, наличие избытка денежных средств является негативнымсигналом для инвесторов, сигнализирующим о неэффективном управленииактивами53.53Брейли Ричард, Майерс Стюарт Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. Н. Барышниковой.

– М.: ЗАО«Олимп – Бизнес», 2008. – 1008 с.65Эффект диверсификации имеет неоднозначные финансовые последствия:снижая риски транснациональной корпорации, диверсификация не увеличиваетцену акций. На сегодняшний день нет доказательств того, что инвесторыпереплачивают за акции диверсифицированных компаний.Эффект от снижения стоимости финансирования проявляется в том, чтостоимость капитала для нефтегазового бизнеса в результате международныхслияний и поглощений оказывается меньше, поскольку компания, на базе которойпроизошло присоединение, обеспечивает возврат не только своих обязательств,но и объединенной компании. В наибольшей степени эффект будет проявляться втом случае, если помимо существующих ставок корпорация получит возможностьнаращивать объемы заемного капитала, что также снизит стоимость капитала.Ещё одним важным синергетическим эффектом для нефтегазовых компанийв результате международных слияний и поглощений может выступать повышениерентабельности операционной деятельности.

Разумеется, подобный эффектвозможен лишь при успешном слиянии. Рентабельность можно повысить за счетреализациипоявившихсяврезультатеслиянияновыхмаркетинговыхвозможностей (расширение каналов сбыта), снижения конкуренции, сокращениякапитальных затрат.В дополнение к вышеизложенному стоит рассмотреть и рыночный эффект,выраженныйвизвестномвмировойпрактикепоказателе–EPS,характеризующий отношение чистой прибыли компании, доступной дляраспределения, к среднегодовому числу обыкновенных акций (формула 2.2)53:EPS = (NI – DivPreferred) / Weighted Average Outstanding Shares,(2.2)где: EPS - прибыль на акцию;NI - чистая прибыль;DivPreferred - привилегированные дивиденды;WAOS - среднее число обыкновенных акций (за год).Известно, что динамика EPS представляет собой один из ключевых дляинвесторов показателей.

В результате слияния нефтегазовых компаний возможен66рост EPS благодаря эффекту стартового запуска в ходе конвертирования акцийили наоборот, разводнение акций - снижение EPS. Данные результатыопределяются посредством рассмотрения размеров прибыли вступающих в сделкукомпаний и соответствующих мультипликаторов.Рассмотрим следующий пример с использованием мультипликатора P/E(соотношение цены к прибыли акции), являющимся одним из важных показателейдля инвесторов при определении позиции международной компании на рынке(таблица 2.1).Таблица 2.1 - Варианты поведения EPS в зависимости от величинымультипликатора (P/E) транснациональной компанииПоказателиТекущая прибыль, млн.

долл.Количество выпущенныхакций, млн. шт.Прибыль на акцию EPS, долл.Цена акции, долл.Коэффициент P/EЦена выкупа акций компанииБ, долл.Акций компании А за 1 акциюкомпании БДополнительная эмиссия, шт.Общая прибыль, млн. долл.Количество выпущенныхакций, шт.Прибыль на акцию EPS, долл.Первый вариантКомпания АКомпания Б3077,53456142,42410Второй вариантКомпания А Компания Б3077,53456142,42410293929 / 56 = 0,51839 / 56 = 0,6960,518*3 000 000 = 1 553 571379 053 5710,696*3 000 000 = 2 089 286379 589 2864,13,86Источник: составлено автором по материалам: Лимитовский М.А., Лобанова Е.Н., Паламарчук В.П.Финансовый менеджмент как сфера прикладного использования корпоративных финансов.– М.: ВШФМРАНХ и ГС при Президенте РФ, 2011. – 392 с.В соответствии с таблицей 2.1., в случае, если компания А готова платить закаждую акцию компании Б на 5 долларов больше (29 долларов) нынешнейрыночной цены (24 доллара), то прибыль на акцию возрастет на 0,1 доллара.Однако, как только коэффициент P/E становится выше у поглощаемой компании,возникаетэффектразводненияакций,посколькувысокийпоказательмультипликатора свидетельствует о недостаточном объеме прибыли на акцию ипереоценке анализируемой компании.