Автореферат (Система интегрированного управления стоимостью компании), страница 8

Для анализа вклада роста встоимостькомпаниииспользованпринципразложенияеестоимостинасоздаваемую текущими операциями (current operations value, COV) и на вкладвозможностей роста (value of future growth opportunities,VFGO), введенный вкорпоративные финансы С.Майерсом. VFGO возникает в связи с новымирыночными стратегиями и отражает ожидания инвесторами непрерывногоэффективного инвестиционного процесса в будущем. COV является результатомужереализованныхстратегий.В-четвертых,достижениебалансамеждукраткосрочными и долгосрочными факторами, обеспечивающими возможностироста (VFGO).Для оценки соответствия данным условиям в диссертации разработанасистема матриц.

Базовая матрица качества роста основана на комбинации темпов37роста продаж и рыночной капитализации. В матрице качества роста на основеэкономической прибыли вместо рыночной капитализации применен показательвнутренней стоимости компании – спред доходности инвестированного капитала(ROCE–WACC) (рис.1). Тип роста, соответствующий параметрам квадранта Q1,принимается за эталон качества роста. Тип роста, соответствующий параметрамквадранта Q2, сфокусирован на росте прибыли, когда компании стремятсявоспроизводить свои продуктовые портфели, сокращая расходы.

Компаниям,размещенным в квадранте Q3, свойственен рост, сфокусированный на агрессивнойполитике продаж.Рис. 1. Матрица качества роста на основе экономической прибылиВ диссертации показано, что для оценки устойчивости роста необходиморассматривать не только матрицы, построенные на сквозных данных за весь периоднаблюдения, но и изменения в траектории перемещений на годовой основе. Оценкаперемещений выявляет не только результирующее направление движения, но ипротиворечия роста. Одно из них связано с возникновением «ловушки прибыли»при формировании типа роста, соответствующего квадранту Q2, а такжеперемещении в него из квадранта Q1.Такой тип роста требует снижения издержек исокращения инвестиционных программ, что ведет к сужению базы будущего ростапродаж и спреда доходности инвестированного капитала. Другие противоречияроста связаны с соотношением возможностей роста и роста, заданного текущими38операциями компании (VFGO и COV), а также краткосрочного и долгосрочногокомпонентов в самом вкладе роста (VFGO).

Для выявления данных противоречий вдиссертации предложены матрицы финансовой эффективности роста.В диссертации обоснован комплексный показатель для анализа и оценкиустойчивости роста компании в форме индекса устойчивости роста (SustainableGrowth Index — SGI):( 8),где:средний темп роста продаж; k – количество лет наблюдений; l –количество лет, в течение которых спред доходности инвестированного капиталаположителен;капитала в год i;return on capital employed – доходность инвестированного– weighted average cost of capital – средневзвешенная ставказатрат на капитал в год i.Средний темп роста продаж необходимо рассчитывать как среднююгеометрическую величину. Показательпозволяет сравнить разные стратегическиеальтернативы, ведущие к росту: чем больше количество лет, в которых наблюдаетсяили предполагается положительный спред доходности инвестированного капитала,тем выше устойчивость роста компании по критерию создания стоимости.

Чемближек единице, тем выше устойчивость роста компании. Третий показательвыражает накопленную величину положительных значений спреда доходностиинвестированного капитала за анализируемый период k. Как и показатель, онпредназначен для отражения мощности стратегической альтернативы по целомунабору ключевых характеристик роста, обеспечивающих положительную величинуспреда. Однако при близких или равных значенияхв разных стратегическихальтернативах роста сумма положительных значений спреда доходности фиксируетболее полную картину потоков экономических прибылей.

Показано, что на SGIвлияет состояние отношений со стратегическими стейкхолдерами, что выражается впоказателях суммы положительных спредов доходности капитала и количестве лет,в течение которых он существует (l). Гармоничные отношения со стейкхолдерамиспособствуют снижению снижению затрат на капитал за счет компоненты39стейкхолдерской премии за риск и за счет создания возможностей для наращенияинтеллектуального и социального капиталов – созданию возможностей роста.В диссертации разработан подход для интеграции двух контуров –финансовых и нефинансовых стейкхолдеров – в анализе устойчивости ростакомпании.

С этой целью введена матрица с координатами «индекс устойчивогороста (SGI) – индекс гармонизации интересов» (рис.2).Рис.2. Матрица оценки устойчивости ростаРазработанные методы анализа устойчивости роста апробированы навыборке 26 крупных российских компаний из 9 отраслей российской экономики,чьи данные удовлетворяют условию наличия показателей капитализации в каждыймомент наблюдения с 2002 по 2008 г. и наличия опубликованной отчетности помеждународным стандартам (МСФО) за весь период исследования.

Построенабазовая матрица на основе сквозных данных, проведен анализ траекторий движенияв матрице по всему периоду наблюдений и за каждый отдельный год, осуществленанализ экономической прибыли компаний выборки, построена матрица роста наоснове экономической прибыли и рассчитан индекс устойчивости роста длякомпаний выборки, изучены траектории роста значительной части компанийвыборки также в кризисном 2008 г.

С помощью индекса устойчивости роста (SGI)осуществлено сопоставление траектории перемещения компаний в двух матрицах.Анализ двух матриц – базовой и на основе экономической прибыли – показывает40существенные совпадения расположения компаний по типам роста в матрицах наоснове сквозных и годовых данных.По результатам эмпирического исследования в диссертации сформулированыследующие положения. Во-первых,расположение и перемещения компаний вматрице на основе экономической прибыли дают содержательное отображениекачественных характеристик роста в периоде нормального состояния рынкакапитала. Во-вторых, индекс устойчивости роста и оценка спреда доходностиинвестированного капитала не утрачивают своей роли в анализе траектории ростакомпании в полосе финансового кризиса. В-третьих, предложенные методы оценкиустойчивости роста обладают большим потенциалом для прикладного примененияв работе советов директоров при выполнении ими функции выработкистратегического видения для компании и особенно важно для компаний закрытоготипа.11.

Стратегически ориентированная система корпоративного управленияВ диссертации проведена структуризация подходов к проблеме изменений вкорпоративном управлении и обосновано разделение систем корпоративногоуправления на сбалансированную и стратегически ориентированную системы.В диссертации показано, что сбалансированная система корпоративногоуправления нацелена на достижение баланса интересов между менеджментом исобственниками (акционерами) и между разными группами собственников(акционеров) за счет композиции органов корпоративного управления, составасовета директоров и процедур его работы. В соответствии с ней основные функциисоветадиректоровменеджмента.Советсконцентрированыдиректороввокругконтролярассматриваетсякакзадеятельностьюпространстводлястолкновения всех интересов и как орган, призванный их регулировать.

Поэтомубаланс интересов непосредственно увязывается с составом совета директоров ипроцедурами в его работе. Стратегическая функция совета директоров трактуетсякак ограниченная, направленная на вопросы контроля и создания необходимыхпротивовесов менеджериальной ветви корпоративной власти, включая областьстратегическихинтересовкомпании.Обоснованоположениеотом,чтосбалансированная система корпоративного управления органично вписана в рамки41парадигмы агентского конфликта и процесса создания стоимости в интересахакционеров, но не достаточна для решения задачи повышения эффективностиисполнения корпоративных стратегий и внесения корректив без значительного лагаво времени.

Показано, что она формирует аномальный, негибкий цикл коррекциистратегических ошибок и практически не работоспособна в разбалансированнойвнешней среде.В диссертации разработаны характеристики стратегически ориентированнойсистемы корпоративного управления, основанной на активном включении советадиректороввпроцессформированиястратегическоговиденияивыборастратегических альтернатив для компании.

Ей свойственен переход от реактивногоповедения совета при возникновении проблемы и проявляющихся ошибок кпроактивному поведению совета, нацеленному на предупреждение возникновенияпроблем и сокращение цикла коррекции стратегических ошибок. В ней происходитсмещение акцентов в инструментах реализации задач корпоративного управления:от структуры совета директоров к процессам в их деятельности, с контроля инадзора над менеджментом на улучшение процесса принятия решений. Такаясистема является более гибкой, поэтому в неустойчивой внешней среде способнавыстраивать работоспособные механизмы реализации интересов и достижениястратегических целей.12.

Влияние корпоративного управления на стратегическую эффективностькомпанииПри анализе ключевых факторов, определяющих экономическую прибыльроссийских компаний, выявлено прямое влияние корпоративного управления насоздание подлинной (внутренней) стоимости компании.В диссертации предложен новый подход к оценке влияния корпоративногоуправления на эффективность деятельности компании. Обосновано, что дляоценивания его роли необходимо анализировать стратегическую эффективностькомпании, которая должна измеряться с помощью показателя экономическойприбыли. На основе данного подхода в 2007г. диссертантом было проведенопилотное исследование взаимосвязи корпоративного управления и эффективностиреализации стратегии на выборке из 29 российских компаний за период с 2002 до422005 г., выявившее прямую статистически значимую зависимость создаваемой вроссийских компаниях экономической прибыли от качества корпоративногоуправления. В 2009 г.