Диссертация (Биржевые фонды (ETF) и скрытые индексные стратегии российских паевых инвестиционных фондов (ПИФ)), страница 13

Для предотвращения эффекта «излишнейсложности» (obfuscation - unnecessary product complexity (Carlin, 2009)) всепродукты описываются кратко, с помощью вопросов-ответов, графиков исхем. Несмотря на благоприятную среду, участники, и даже те из них, ктополучил информацию о том, как ИФ функционируют, не выбрали фонды снаименьшими комиссиями, т.е. не следовали единственной оптимальнойстратегии инвестирования. Основным критерием при выборе фондовучастники определили его предшествующую доходность. Таким образом,авторы продемонстрировали наличие парадокса неоптимального выбора приинвестировании в ИФ даже при нулевой стоимости поиска, отсутствии какоголибо сервиса со стороны фондов, контакта с продавцом и наличиинеобходимоймаксимальнократкойипрозрачнойдополнительнойинформации, также как и при наличии высокого уровня финансовойграмотности и опыта (сотрудники).3.1.3.

Гипотеза 3. Российский ETF парадокс существует из-за запретаиностранных инвестиций в активы для неквалифицированных инвесторов (с2015 года)60. Эта причина, может быть, и относится к части индивидуальныхинвесторов, но, в целом, также является скорее слабой. Во-первых, один излидеров рынка, Райффайзенбанк, продает паевые фонды, с минимальнымвкладом в 3 млн.

Руб. (Около 50 тыс. Долларов США в 2015 году).Большинство людей, которые хотели бы инвестировать 3 миллиона рублей в60Наличие 6 млн. рублей. Возможны и другие пути получения статуса «квалифицированныйинвестор». Указание Банка России от 29 апреля 2015 г. N 3629-У «О признании лицквалифицированными инвесторами и порядке ведения реестра лиц, признанныхквалифицированными инвесторами».82ПИФ, часто имеют еще 3 миллиона в других финансовых активах61 достаточно, чтобы получить статус квалифицированного инвестора. Вовторых, бум фондов фондов уже существовал в 2014 году, то есть дотребования такого статуса.3.1.4. Гипотеза 4. ПИФ предоставляет дополнительную услугу своимклиентам при международной диверсификации, например, позволяя избегатьпроцесса подачи дополнительной декларации о зарубежных ценных бумагах.Эта гипотеза согласуется с Collins (2005), единственным обнаруженнымавтором, утверждающим, что в глазах индивидуальных инвесторов ИФ неявляются идентичными продуктами из-за разного уровня дополнительныхуслуг, которые они предоставляют.

Однако, Элтон и др. (Elton, Gruber andBusse, 2004) показывают, что нет никакой корреляции между новым притокомденег и уровнем услуг фондов. Чой с соавторами так же показалинесостоятельность фактора влияния возможных дополнительных сервисов навыбор среди ИФ (п.3.1.2.).Если российский налоговый резидент решает инвестировать в какиелибо иностранные активы, он должен подать дополнительную налоговуюдекларацию об этих активах. Приобретение паев ПИФов не требует такойдекларации, поскольку такие ПИФы являются российскими активами. Крометого, ПИФы являются сами налоговыми агентами и делают всю работу заклиента автоматически.

Гипотеза 4 утверждает, что клиенты готовы платитьболее высокие комиссионные в ПИФ, а не инвестировать в ETF напрямую,потому что они предпочитают избегать любых дополнительных контактов сналоговыми органами. В целях исследования такой гипотезы был организованкраткий опрос (Приложение 3). В дополнение, в Приложении 3с, резюмированопыт автора об особенностях проведения опросов VIP клиентов банков.61Собственные наблюдения автора за более, чем 20 летний период.833.1.4.1. Опрос среди клиентов отделения одного из крупных московскихбанков.Сотрудник одного из VIP отделений крупного московского банка, неспециализирующегося на продаже фондов, просит клиентов заполнитькороткую анонимную анкету (Приложение 3) во время короткого ожидания, иположить ее в рядом стоящую коробку. Опрошено 47 человек.

Все клиентыимеют достаточно денежных средств, чтобы быть квалифицированнымиинвесторами (т.е. могли покупать зарубежные ценные бумаги). Все участникидекларируют наличие опыта инвестирования в ПИФы или достаточноепонимание как фонды работают.

Никто из них не работает в финансовойиндустрии. По данным сотрудника, самая большая часть группы являетсяпредпринимателями, вторая наёмными менеджерами крупных компаний инесколькочиновниковсреднегоуровня.Подавляющеебольшинствоучастников мужчины от 40 до 55 лет.Во время опроса участникам задается, среди прочих, и следующийвопрос: «Инвестируя в течение 5 лет в иностранный ETF, вы предпочли бы этоделать напрямую или через российский ПИФ, который при инвестировании 1млн. рублей возьмет за сервис 150 000 рублей комиссионных? Инвестированиечерез ПИФ позволяет избежать контакта с налоговым органом в отношениидекларирования иностранных активов».

Неудивительно, что никто изучастников, полностью осознававших стоящий пред ним выбор, не ответил,что он предпочтет инвестировать в ETF через ПИФ.Вслучаенеобходимостимеждународнойдиверсификации,нонежелании иметь дополнительные процедуры, связанные с налогами,большинство россиян, вероятно, пользуется банковскими валютнымидепозитами (Таблица 14).84Таблица 14. Россия. Сравнение объемов валютных депозитов физических лици СЧА фондов фондов (как альтернативная возможность международнойдиверсификации). млн. рублей.Год (декабрь)Вклады валютныеФонды фондов СЧА20122013201420152 478 0003 024 4054 303 0325 994 9872 5602 73414 27217 129Источники: Банк России, Национальная лига управляющих.3.1.5.

Таким образом, для дальнейшей проверки была оставленагипотеза 5 о том, что индивидуальные инвесторы не разделяют фонды накатегории по критерию «активность /пассивность», не осознаваяпринципиального различия между ними. Поэтому, если комиссии пассивныхфондов сильно не отличаются от комиссий активных, это не вызывает у нихвопросов.По-видимому,индивидуальныеинвесторымогутиметьиррациональную надежду на получение разных доходов от ИФ, следующих заодним и тем же индексом, не осознавая до конца что «следовать за индексом»могло бы значить.

Данный феномен существует не только благодаря низкомууровню финансовой грамотности, но и, возможно, благодаря естественнойпредрасположенности людей к моментальной автоматической категоризацииокружающего мира.3.1.5.1 Механизм моментальной автоматической категоризацииокружающего мираЧой с соавторами, показав наличие феномена неоптимальногоповедения инвесторов при инвестировании в ИФ даже при наиболееблагоприятныхусловиях,предположили, чтофраза,находящаясявпроспектах некоторых фондов - «успешное активное управление фондом(индексным) позволяет как можно точнее отражать динамику индекса S&P85500», могла ввести участников в заблуждение.

Однако, авторы не поставиливопрос: почему инвестора легко ввести в заблуждение, и почему он незамечает противоречие в этой фразе.Что за психологический механизм«помогает» инвестору делать невыгодный для него выбор – инвестирование виндексный фонд с более высокой комиссией за управление?Наиболеечастоупоминаемыйпсихологическиймеханизмвэкономической литературе, является механизм автоматического упрощения(mentalshort-cut),названныеэвристиками(heuristics).Какправило,исследования подчеркивают негативные эффекты эвристик, ведущие ксистематическим ошибкам в определенных ситуациях, а не позитивныеэффекты (хорошие результаты в большинстве ситуаций при умеренныхкогнитивных издержках).Тема эвристики и ограниченности ресурсов мышления в процессепринятия финансовых решений хорошо представлена в работе Cheng (2010).Гилович и Гриффин (Gilovich and Griffin, 2002) подробно излагают историюисследования явления эвристики.

Акерт и др. (Ackert et al., 2010) показываютпосредством эксперимента, что проявление эвристики при принятиифинансовых решений характерно для инвесторов не зависимо от уровня ихпрофессионализма и опыта в области финансов, а также от указанного имиуровня допустимого для них риска. Хендерсстром и др. (Hedesstrom et al.,2004) подробно описывают разные виды эвристики и как они влияют на выборпаевых инвестиционных фондов.Канеман и Фредерик (Kahneman and Frederick, 2002), продолживисследование явления эвристического упрощения, а также теорию обинтеграциипризнаков(Treisman,1991),уделяютбольшевниманияисследованию двух проявлений механизма эвристического упрощения:первое, это эффект предсказания через принадлежность к категории(categorical prediction) путём отнесения объекта к известному уже прототипу86(категории) на базе ограниченного количества наблюдаемых свойств(prototype heuristic) и, второе, замена свойства объекта на свойство прототипа,к которому этот объект был отнесен (heuristic attribute).

Например, новый фондвоспринимается таким же фондом, как и все другие «обычные» фонды,представление о прототипе которых находится уже в сознании человека:«обычный» фонд постоянно отслеживает рынок с целью поиска наиболееперспективных акций и моментов их покупки. Следовательно, новый фондимеет такой же принцип работы». Авторы формулируют три условия, привыполнении которых мышление подчиняется процессу подмены :1. Наиболее правильный прототип не сразу доступен;2.