Диссертация (Динамическая оптимизация денежных потоков предприятия с учетом налоговых выплат), страница 12

В российском стандарте бухгалтерской отчетностиучитываютсялибо по первоначальной, либо по текущей (на конец отчетного периода)стоимости включаемых в их состав внеоборотных и текущих активов.Важной особенностью расчета составляющихиявляетсянеобходимость их «привязки» именно к тем сегментам бизнеса (центрамприбыли и затрат), по которым в дальнейшем рассчитывается свободныйденежный поток от операционной деятельности. Это позволит исключитьдвойной счет элементов денежных потоков от финансовой и инвестиционнойдеятельности, а также обеспечит необходимую точность оценок изменениястоимости активов в условиях проводимых операций по их переоценке, не83сопровождающихсясоответствующимиинвестициями,например,учётгудвилла, образовавшегося в результате присоединения другой компании(бизнеса).На Рис.

3.1 представлена структура производственных активов ибалансовых источников их формирования – собственного и заёмного капитала– долговых обязательств (процентных долгов): кредитов банков, поставщиковоборудования, облигаций компании и отложенных налогов.В работе [15] приведена формула расчёта рабочего (производственного)капитала на последовательных интервалах планирования:,где:(3.1)– величины производственного капитала соответственнопо окончании периодов t, t-1 и его изменения в периодеt (по причинам,например, расширения объёмов производства и (или) повышения ликвидноститекущих оборотных активов);– денежные средства и их эквиваленты (ценные бумаги), полученные впериоде t за реализованную продукцию (услуги);– краткосрочные обязательства (долги перед партнерами, клиентами,персоналом и проч.) в периоде t.Если в производственную сферу в периоде t совершена инвестициясцелью создания (модернизации) производственных активов, то величинуследует увеличить наизношенаили.

Если периоде t часть производственных активовсписана,соответствующую величинуТакимобразом,товеличинуследуетуменьшитьна.отраженныевбалансенаконецпериодаtпроизводственные активы рассчитываются по формуле:,где:– амортизация (износ) активов(3.2), начисленная в периоде t.84Производственные активы(по первоначальной стоимости)Оборудование иинфраструктураНакопленнаяамортизацияНематериальныеактивыОборотныеактивыВыбывающие изпроизводственной сферыактивыДенежныесредстваИнвестициив другиесегментыбизнесаПроизводственныеактивы(побалансовой стоимости)ПривлеченныйЗаёмный капитал иотложенные налогикапиталСобственный капиталПолный капиталпроизводственнойсферы (собственнопроизводственныйкапитал)Рис.

3.1. Структура активов и пассивов производственной сферыпредприятияПоказателем эффективности производственной сферы, в полной мереучитывающим особенности формирования, оценки и управления денежнымипотоками предприятия в условиях конкурентных рынков, является показатель85NOPLAT нормализованной операционной прибыли, уменьшенной на величинускорректированных налогов. Для периода t [15 с.71-82]:,где:(3.3)– операционная прибыль периода t до налогообложения (всоответствии с принципами управленческого учета затрат рассчитывается поформуле: выручка – прямые затраты материалов и труда (включая страховыевзносы с заработанной платы в фонды ОМС, ПФ и др.) – амортизацияизнашиваемойчастиактивовпроизводственнойсферы(включаяинематериальные активы) – подтвержденный налоговый убыток прошлогопериода);– начисленные к выплате проценты (процентные платежи подолговым обязательствам);– дополнительные доходы (расходы), учитываемые в счете прибылейи убытков от операционной деятельности;– эффективная ставка налога на прибыль для периода t;– отложенные налоги для периода t:,где:(3.4)– сумма налогов к получению (отмеченные в активе баланса);– сумма налогов к выплате (отложенные налоги, отмеченные в пассивебаланса).

(Если, то в периоде t компания полностью погасиланачисленные в соответствии с законодательством налоги, если, топрисутствуют отложенные налоги.)Отметим, что величина налогового щита в оценкесоставляети в случае необходимости должна быть скорректирована с учетомпринятых (изменившихся) норм и правил его расчета.Введенный в рассмотрение показатель нормализованной операционнойприбыли, уменьшенной на скорректированную величину налоговых платежей,86является по нашему мнению наиболее объективным показателем качествауправления операционной (производственной) сферой предприятия и рабочимкапиталом, так как коррекция финансового результата на проценты и налогипозволяет не учитывать влияния на оценку результата, полученного впроизводственной сфере, непостоянных факторов структуры капитала иналоговых ставок, что открывает возможность сравнения по этому показателюразличных предприятий, отличающихся как масштабом производства, так испецифичностью и риском рабочего капитала.Дополнительным аргументом в пользу использования в оценкахэффективностипроизводственнойдеятельностипредприятияпоказателяявляется его соответствие учетным системам, широко применяемым внастоящее время в условиях сегментации бизнеса по центрам ответственностии структурным бизнес-единицам.Элементдеятельностисвободноговключаетденежноговозврат(отдачу)потоканаотоперационнойинвестированныйвпроизводственную сферу капитал, полученную в периоде t, и амортизациюизнашиваемойчастивнеоборотныхактивовпроизводственнойсферы,начисленную в том же периоде:,где:(3.5)– начисленная в периоде t амортизация;– изменение (прирост/сокращение) прабочего капитала, отраженное вбалансе на конец периода t.Если в составе денежного потокаот операционной деятельностивыделить свободный денежный поток кредиторов [20]:,где(3.6)– величина основного кредита, которая должна быть погашена впериоде t согласно кредитному договору,87и денежный поток налоговых выплат:,то денежный поток(3.7)для акционеров (на собственный капитал) можетбыть рассчитан по следующей формуле:.Если в денежном потоке(3.8), задаваемом формулой (3.8), учтены всеинвестиции, осуществлённые в периоде t в рабочий капитал (в данном случаеони совпадают с), то свободный денежный поток(собственников) совпадает ссвободного денежного потокаакционеров.

В противном случае формула (3.8) дляакционеров корректируется следующимобразом:,(3.9)где:– прочие инвестиции в активы производственной сферы, не отраженныев(в основном во внеоборотные активы).Чистый приведенный к начальному периоду денежный поток отоперационной деятельности на собственный капитал может быть представленвыражением:,где:(3.10)– первоначальные инвестиции в активы производственной сферы;T – горизонт планирования;– ставка дисконтирования, отражающая средневзвешенную стоимостьрабочего капиталана плановом горизонте (0; T).

В случае непостоянстваструктуры рабочего капитала в выражении (3.10) предлагается использоватьпеременную ставкудисконтирования.Далее в оценках стоимости операционного (производственного) сегментапредприятия будем использовать приведенный денежный потокна весь88инвестированный в производственную сферу капитал, поскольку в рамкахнастоящегоисследованияинтереспредставляетзадачаповышениярентабельности рабочего капитала, авансированного в производственные ивнепроизводственные затраты операционной деятельности.3.1.2. Свободные денежные потоки производственной сферыпредприятия для различных критериев оптимальностиВыше получено выражение (3.5) для элементаденежного потокаот операционнойслучая использованиядеятельностисвободного(производственной)деятельностидляв оценках финансового результата в этой сферепоказателяNOPLAT -нормализованнойоперационнойприбыли, уменьшенной на величину скорректированных налогов.Приведём следующую эквивалентную (3.5) формулу расчёта элемента:(3.5')где:– инвестиции в производственный капитал из собственных и заёмныхсредств в периоде планирования t, балансовая стоимость которых совпадает сза этот же период.Если сделать предположение о постоянстве структуры рабочего капиталапредприятия на горизонте планирования [t+1, ∞)и обозначить r* -справедливую ставку доходности на инвестированный в производственнуюсферу капитал(совпадающую с его средневзвешенной ценой ), то стоимостьденежных потоков, приведённых к концу периодаt,определим поформуле [76]:(3.11)Рассмотрим теперь в качестве альтернативного рассмотренному вышепоказателюэффективностиоперационнойдеятельностипредприятия89показатель EVA(Enterprise Value Aaded -экономической добавленнойстоимости) [61, 95, 99]:(3.12)где- величина капитала, вложенного в операционную сферу в периоде tпо ставке доходности r*.Из выражения (3.12) следует, что показатель EVAпоказателяотличается отNOPLAT на альтернативную стоимость инвестированного впроизводственные затраты капитала.Денежные потоки, рассчитанные по критериям (3.5’) и (3.12), в общемслучае различны.