Финансовая результативность слияний и поглощений (1142919), страница 4
Текст из файла (страница 4)
Апробация моделипроведена на примере дружественного поглощения ОАО «Аптечная сеть 36,6»(компания-покупатель) компании ООО «Три фарма» (компания-цель), осуществляющих свою деятельность в секторе розничной торговли фармацевтическимитоварами. Оценка финансовой результативности сделки осуществлялась по разработанным автором показателям.Проведенный инвестиционный анализ показал низкую эффективность деятельности и неустойчивое финансовое состояние компании-покупателя, и наоборот - высокую эффективность и устойчивое финансовое состояние у компаниицели.Оценка стоимости компаний была проведена с использованием метода расчета средневзвешенной. В качестве составляющих были взяты три метода оценкина основе чистых активов (затратный подход), а именно: текущей прибыли присохранении текущих условий; текущей прибыли при определении периода ис17пользования гудвилла (деловой репутации); модифицированной модели Ольсона.Эти же методы использовались и для определения стоимости объединенной компании с учетом синергии (табл.
3).№п/пI1.11.21.31.41.51.5II2.12.22.32.42.52.6Таблица 3 - Показатели финансовой результативности осуществления сделки слиянияПоказательОбознаЗначениечениепоказателя,тыс. долл.Исходные данныеСтоимость объединенной компанииV626 364,9Суммарная стоимость компаний до слиянияVП + VЦ647 301Стоимость компании-целиVЦ7 597Цена сделкиVСД20 000Трансакционные издержки компании-покупателяЕТ150,0Премия, выплачиваемая собственникам компании-целиР12 403Показатели финансовой результативностиПриведенная величина синергетического эффектаСЭпр(20 936,1)Чистый синергетический эффектЧСЭ(33 489,1)(стр.
2.1 + стр. 1.2 - стр. 1.3 - стр. 1.4)Издержки процесса слияния (стр. 2.1 - стр. 2.2)Е12 553КЭИ(1,67)Соотношение приведенной величины синергетического эффекта и суммы издержек слияния(стр. 2.1/стр. 2.3)Соотношение цены сделки и стоимости компании-целиКЦ/С2,63(стр. 1.3/стр. 1.2)КЧС(0,37)Соотношение суммы превышения цены сделки надстоимостью компании-цели и суммы чистой синергии(стр.
1.5/стр. 2.2)Расчеты показали, что стоимость объединенной компании (VСД) меньшесуммарной стоимости компании-покупателя (VП) и компании-цели (VЦ) до слияния (626 364,9 < 647 301), что свидетельствует: во-первых, об отсутствии синергетического эффекта (- 20 936,1), во-вторых, о преобладании отрицательных факторов формирования синергетического эффекта (генерируемых ОАО «Аптечнаясеть 36.6») над положительными (генерируемых ООО «Три фарма»).По прогнозам деятельность объединенной компании улучшится (существенно повысится рентабельность, оборачиваемость всех видов ресурсов и капитала), однако финансовая устойчивость останется практически на прежнем уровне.Более того, финансовая результативность проведенной сделки является отрицательной, поскольку: 1) отсутствует чистый синергетический эффект, 2) осуществлена переплата собственникам компании-цели (более чем в 2,6 раза).
Максимальная цена сделки при наличии минимальной положительной приведенной величи18ны синергетического эффекта в данном случае должна соответствовать стоимостикомпании-цели, рассчитанной по методу средневзвешенной (не более 7180, 9 тыс.долл.).Третья группа проблем связана с выявлением основных направлений повышения финансовой результативности сделок слияний/поглощений.Практика осуществления корпоративных слияний и поглощений показываетнеобходимость идентификации и управления многочисленными рисками, возникающими при проведении слияний и поглощений.В работе выделены и рассмотрены четыре основные группы факторов риска,обуславливающих неэффективность слияний и поглощений, а также методы ихснижения:1) сознательные действия менеджеров компании-покупателя (мотивацию которых объясняет теория «гордыни»);2) неправильная оценка синергии и рисков на стадии планирования и подготовки сделки: риски, связанные с формированием стратегии; риски, связанные с оценкой сделки; риски, связанные с проведением интеграционного процесса; риски,возникающие в процессе переговоров;3) ошибки во время и сразу после проведения сделки: риски, связанные с акционерным капиталом; связанные с деятельностью компаний (инфраструктурные;финансовые, операционные); риски взаимодействия с внешней средой; риски перераспределения корпоративного управления и перераспределения корпоративного контроля;4) недостатки в планировании и организации постинтеграционных процессовобъединенной компании, когда проявляются реальные показатели ее деятельности.В работе выделены риски, которые возникают для участников слияний и поглощений при их проведении на территории России: риски возрастания налоговойнагрузки (прямые и косвенные); отсутствие открытой информации о сделкахслияний и поглощений либо аналогичных сделках на рынке, что обуславливаетневозможность применения рыночного подхода к оценке; отсутствие или недостоверность открытой информации о деятельности компаний - потенциальныхучастников слияний и поглощений; неразвитость института профессиональных19консультантов по слияниям и поглощениям, а также недостаточный их опыт иквалификация; неразвитость правовых институтов и законодательства; низкиестандарты корпоративного поведения и др.Одним из методов управления рисками в условиях их многообразия и неопределенности является метод реальных опционов, который с большей гибкостью(по сравнению с DCF) позволяет учесть фактор неопределенности будущего, даетвозможность реагировать на изменения окружающей среды и оценивать скрытыепотенциальные возможности объекта исследования.Учитывая конкурентные преимущества опционального подхода, предлагается использовать его не как заместителя применяемых методов оценки стоимостикомпаний и синергетического эффекта, а для уменьшения риска при принятиирешения о слиянии и поглощении.
Поскольку реальные опционы хеджируют проекты, то они реально подходят для страхования сделок по слиянию и поглощению,прежде всего, по финансированию сделки (опцион на обязательства по финансированию сделки с третьим лицом). Следует отметить, что применение реальногоопциона рассчитано на смягчение последствий только пессимистического сценария. При проявлении оптимистического и наиболее вероятного сценариев (и, соответственно, не использовании реального опциона) текущие стоимости простоуменьшаются на цену приобретения реального опциона (cool-цена).Проведенные в работе расчеты использования реального опциона для сделки по слиянию компании ОАО «Аптечная сеть 36,6» и ООО «Три фарма» показали выгодность его использования, однако очень малую вероятность приобретенияреального опциона на такую большую сумму (табл. 4).Таблица 4 - Варианты NPV от реализации сделки по слиянию ОАО «Аптечная сеть 36,6» иООО «Три фарма» при использовании реального опциона№ПоказателиДанные дляРезультат,п/прасчетатыс.
долл.IСценарийВероятностьNPVсценария1.1 Пессимистический0,16- 10 0971.2 Наиболее вероятный0,6817000 - 18 0001.3 Оптимистический0,1620 0001.4 Средневзвешенный NPV1,013 824II Цена приобретенияреального опциона (cool-цена):3 16020 0002.1 - цена исполнения реального опциона, тыс. долл.202.2IIIIVVVI- срок опционаСтоимость компании-цели при неиспользованииреального опциона в случае наступления оптимистического сценария (NPVопц.опт)Стоимость компании-цели при неиспользованииреального опциона в случае наступления вероятного сценария (NPVопц.н.в)Стоимость компании-цели при неиспользованииреального опциона в случае наступления оптимистического сценария (NPVопц.пес)Средневзвешенная стоимость компании-цели сучетом приобретения реального опциона(NPVопц)5 лет-16 840-14 840-817-12 916Следует отметить, что процесс слияния и поглощения не заканчивается завершением сделки, очень важными являются постинтеграционные процессы, поскольку именно тогда проявляются фактические результаты, которые прогнозировались на стадии планирования и осуществления сделки.
Так, проведенныерасчеты финансовой результативности деятельности компании ОАО «Аптечнаясеть 36.6» после слияния в первый постинтеграционный период показали, чтокомпания достигла прогнозируемой выручки, обеспечила снижение себестоимости, однако в целом деятельность компании в сегменте розничных продаж осталась убыточной, соответственно, снизились чистые активы, не были достигнутыпрогнозируемые показатели рентабельности.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
