Автореферат (1138676), страница 4
Текст из файла (страница 4)
Среди стран БРИК выделяется случай Бразилии,посколькупрактическиэффектизмененийполностьюситуацииопределяетсявденежно-кредитнойизменениемсфереуправляемогооперационного ориентира процентной политики Банка Бразилии (однодневнойставки SELIC). Схожим воздействием обладает изменение минимальнойпроцентной ставки по аукционным операциям РЕПО Банка России, тогда какэффект от изменения процентной ставки по операциям РЕПО Банка Индииоценивается как существенно более низкий. Особая система процентных ставокв Китае, согласно которой Народный банк Китая устанавливает процентныеставки по кредитам и депозитам банков на сроки до 5 лет, обусловила отличные19от других стран результаты оценок, а именно восприимчивость доходностиказначейских облигаций Китая к депозитным ставкам на 1 год и на 5 лет.
Крометрадиционных факторов влияния процентной политики центральных банков, вслучае Китая и Индии выявлена также значимость изменения нормативаобязательных резервов.Оценка чувствительности доходности ГЦБ к изменению доходностилокального фондового рынка как фактору уверенности в развитии внутреннегорынка капитала, привела к неоднозначным результатам.
Так, если длябольшинства сегментов срочности рынка России и Индии выявлен ростпривлекательности внутренних ГЦБ на фоне подъема локальных фондовыхиндексов, то спрос на облигации рынков Китая и Бразилии в аналогичныхусловиях снижается, что, как и в случае фактора экономического роста,вероятно, обусловлено институциональными различиями.В работе показано, что процентные ставки на локальном рынкегосударственного долга, в том числе, определяются внешними экономическимифакторами.
При этом невозможно сделать единого вывода в отношенииизменения чувствительности доходностей различных сегментов срочности квыявленнымэкономическимдетерминантамэтойкатегории,чтосвидетельствует о специфическом восприятии данной информации локальнымиинвесторами в каждой из исследуемых стран. Наиболее высоким прямымэффектом в количественномизмерении обладают факторыизмененияиндикативной процентной ставки LIBOR на срок 1 месяц и спрэда TED,аппроксимирующегостепеньнапряженностиинеопределенностинамеждународных рынках. Меньшая степень зависимости процентных ставок встранах БРИК от динамики доходности казначейских облигаций США (посравнению со ставкой LIBOR) может быть следствием того, что казначейскиеоблигации США как эталонные бенчмарки безрисковой доходности неявляются субститутами для внутренних ГЦБ стран БРИК.20Расширение спрэда TED способствует заметному сокращению требуемойдоходности локальных ГЦБ во всех странах БРИК, кроме Бразилии, чтоопровергает предположение о снижении привлекательности ценных бумагразвивающихся стран на фоне роста глобальной напряженности.
Эффектизмененияглобальныхэкономическихусловий,аппроксимируемыйизменением доходности фондового индекса S&P500, а также в некоторыхслучаях изменением наклона кривой доходности на рынке казначейскихоблигаций США, оказывается преимущественно прямым, что говорит оповышении требуемой доходности для заемщиков развивающихся стран вусловиях ожидаемого благоприятного развития мировой экономики.Эффект различных событий во внешней и внутренней экономике иполитике, а также корректирующих фиктивных переменных, определен какзначимый для рынков ГЦБ всех стран БРИК, что способствует получениюболее чистых оценок воздействия экономических факторов на доходность.Значимость фиктивных шоковых переменных преимущественно определяется впериоды нестабильности на внешних рынках (США, еврозона, кризис 2008 годаи др.), а также отражает субъективное восприятие внутренней информацииэкономическими агентами.Разработанные и оцененные базовые модели формирования доходностиГЦБ позволили объяснить от 68% до 85% (15% до 72% в условиях отсутствиякорректирующих и событийных фиктивных переменных) дисперсии приростовдоходности,чтовусловияхспецификиразвивающихсярынковрассматривается как удовлетворительный результат и свидетельствует одостаточной степени «рыночности» сегмента ГЦБ в странах БРИК.Результатыдекомпозиции объясненной доли дисперсииприростаноминальной доходности ГЦБ в странах БРИК по вкладам отдельныхкатегорий экономических факторов (без учета корректирующих и событийныхпеременных)подтверждаютвыраженныеразличиявдоминирующихдетерминантах колебаний доходности внутренних ГЦБ (Таблица 1).21Таблица 1.
Вклады категорий экономических факторов в объясненную долю дисперсииприростов объясняемого показателя изменения доходности 4, %∆3mYБразилия∆1Y∆2Y∆3Y55.57% 44.07% 52.58% 53.85% 55.43%4.23%7.08%6.36%33.47% 42.99% 41.97% 38.76% 35.73%86.08%49.04% 43.38% 29.78%7.79%9.69%43.88% 49.57% 63.86%∆1YМакроэкономическиефакторыВнутренние рыночныеи финансовыеиндикаторыВнешниеэкономическиефакторы∆1YМакроэкономическиефакторыВнутренние рыночныеи финансовыеиндикаторыВнешниеэкономическиефакторы∆3YРоссия∆5Y ∆10Y2.81%3.76%∆3YИндия∆5Y6.42%∆15Y7.23%7.05%Китай∆3Y∆5Y∆10Y∆1Y∆10Y11.18% 10.02% 16.55%10.60%11.04%12.51% 16.75% 17.30%51.66% 35.74% 20.31%6.49%50.50%33.27% 47.44% 38.14%36.20% 56.23% 62.06%77.19%28.92%30.32% 22.56% 18.69%Категория макроэкономических факторов вносит максимальный вклад вобъяснение дисперсии прироста доходности ОФЗ всего спектра сроков допогашения, обладая минимальной объяснительной силой на рынках Бразилии,Китая и Индии.
Категория внутренних рыночных и финансовых индикаторовимеет приоритетное значение для формирования доходности ГЦБ всех сроковдо погашения в Китае, а также преимущественно краткосрочного сегментарынков ГЦБ Индии и Бразилии. Внешние экономические факторы играютосновную роль в объяснении дисперсии колебаний доходности среднесрочногои долгосрочного сегмента рынков ГЦБ Индии и Бразилии. Для случая Китаяданная категория факторов оказывается второй по значимости для объясненияколебаний доходности ГЦБ, уступая только влиянию финансовых и рыночныхфакторов, тогда как на российском рынке ГЦБ категория факторов внешнеговоздействия вносит наименьший вклад в объяснение колебаний доходностисреди всех стран БРИК. При этом выделяются особенности формированияЖирное выделение символизирует максимальную долю, подчеркивание - рост доли, курсив – снижение доли;в таблице опущена доля, которую вносят лаггированные значения объясняемой переменной.
Источник: расчетыавтора;422доходности краткосрочного сегмента рынка ГЦБ, ключевую роль в объяснениикоторой играют финансовые факторы во всех странах БРИК, кроме России.3. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ И ВЫВОДЫ РАБОТЫВ процессе решения основных задач диссертации были полученырезультаты, на основании которых сформулированы следующие выводы:1.
Внутренние рынки государственного долга в странах БРИК обладаютобщими чертами (доминирование банков в структуре инвесторов рынка ГЦБ,низкая и неоднородная ликвидность рынка и др.) и специфическимиособенностями (доля участия нерезидентов на рынке, емкость внутреннегодолга и т.д.).2. В целях применения единой методологии научного исследованиятестируемые детерминанты доходности ГЦБ в странах БРИК сгруппированы почетыремкатегориям:внутристрановыемакроэкономическиепараметры,внутренние рыночные и финансовые индикаторы, внешние экономическиефакторы, а также категория событийных факторов, - что впоследствиипозволило выявить общие и специфические факторы.3. В процессе фильтрации и отбора наиболее релевантных численныхаппроксимаций экономических факторов установлено, что не существуетоднозначного оптимального представления тестируемых детерминант для учетапри разработке эконометрических моделей формирования доходности наразвивающихсярынках,чтообосновываетнеобходимостьпроведениядополнительного анализа при отборе показателей при оценке моделей.4.
В результате тестирования существования долгосрочного уровняноминальной доходности ГЦБ в странах БРИК определено умеренноевоздействие инфляции на формирование долгосрочного тренда в доходностяхГЦБ России, Китая и краткосрочного сегмента рынка ГЦБ Бразилии, но полныйэффект Фишера в традиционной спецификации не выявлен ни в одной из странБРИК. Это может свидетельствовать о непостоянстве реальной процентной23ставки для различных горизонтов инвестирования и возможности влияния нанее монетарной политики.5. На основе эконометрической оценки многофакторных моделей:•ДлявсехчувствительностьстрандоходностиБРИКГЦБвыявленакстатистическивнутреннимзначимаямакроэкономическимпараметрам, что, главным образом, проявляется в воздействии фактораинфляционных ожиданий в долгосрочном/краткосрочном периоде и фактораизменения сальдо государственного бюджета, формирующих, соответственно,инфляционные и кредитные риски.•Получены свидетельства высокой подверженности номинальнойдоходности на рынке ГЦБ в странах БРИК финансовым и рыночным факторам,носящим более конъюнктурный характер.
Высокое прямое влияние монетарнойполитики центральных банков сближает эти рынки с рынками развитых стран.•Определенозначимоевоздействиевнешнихфакторовнапроцентные ставки на внутреннем рынке ГЦБ, проявляющееся в различнойстепени в разных странах, что обусловлено постепенной интеграцией странБРИК в глобальную финансовую систему.•Показано, что чувствительность доходности ГЦБ к исследуемымфакторам зависит от сегмента срочности: доходности более краткосрочныхсегментоврынкаГЦБявляются,вбольшинствеслучаев,болеечувствительными к изменениям денежно-кредитной сферы и ряду внешнихэкономических воздействий, и это воздействие постепенно ослабевает сувеличением срока до погашения облигаций.6. Оценка вкладов категорий факторов в объясненную долю дисперсииизменений доходности на внутренних рынках ГЦБ стран БРИК подтверждаетналичие страновых отличий в ключевых факторах воздействия.
Так,макроэкономические показатели являются доминирующими детерминантамидоходности только на рынке ГЦБ России, внутренние рыночные и финансовыефакторы – на рынке ГЦБ Китая и краткосрочном сегменте рынков ГЦБ24Бразилии и Индии, внешние экономические факторы – на среднесрочном идолгосрочном сегменте рынков ГЦБ Индии и Бразилии.СПИСОК ПУБЛИКАЦИЙ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИРаботы, опубликованные автором в ведущих рецензируемых научныхжурналах, рекомендованных ВАК Министерства образования и наукиРоссийской Федерации:1. Родионова А.
В. Формирование долгосрочного уровня доходности:эффект Фишера на рынках государственного долга развивающихсястран // Экономическая политика. - 2014. - №1. - С. 116-139 (1,3 п.л.).2. Родионова А.В. Аршавский А.Ю., Формирование номинальнойдоходности на российском рынке государственных ценных бумаг:исследование эффекта Фишера // Экономическая политика. - 2012.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
