Диссертация (1138335), страница 3
Текст из файла (страница 3)
В ходе изучения теоретическогоматериала проведен системный анализ существующих подходов к оценкекредитногориска.Статистическийиэконометрическийинструментарийисследования включает методы корреляционного анализа и многофакторногорегрессионногоанализа.Входепроведенияисследованиявыполнялосьмоделирование в программной среде Stata, Oracle Crystal Ball и Microsoft Excel.Научная новизна исследования заключается в оценке риска сделокмезонинного финансирования с целью создания инструментария, позволяющегоэффективно управлять уровнем риска, передаваемого инвесторам.
К наиболеезначимым результатам, полученным в ходе исследования и формирующим вкладавтора в приращение научного знания, относятся следующие:1)Автором систематизированы имеющиеся в научной литературе подходык определению мезонинного финансирования, на основании чего предложеноавторское определение понятия мезонинного финансирования, под которымпонимается гибридное финансирование, сочетающее в себе признаки долгового идолевого финансирования.112)Автором предложенаклассификацияинструментов мезонинногофинансирования, которая позволяет компании и мезонинному инвесторуобоснованно структурировать мезонинную сделку с выбором инструментовнаиболее адекватных для конкретного типа сделки;3) Автором определены характерные особенности риска сделок мезонинногофинансирования: распределение риска при мезонинном финансировании имеетзначительную асимметрию и эксцесс выше 3, может быть охарактеризовано какleptokurtic и имеет больше отклонений, чем нормальное распределение;3)результатыпроведенныхавторомэмпирическихисследованийпозволили выявить и объяснить математическую зависимость между величинойдефолта,потерь,коэффициентомвосстановлениясделокмезонинногофинансирования и набором объясняющих факторов;4)разработана авторская методика оценки риска сделок мезонинногофинансирования, основанная на применении модифицированного коэффициентаШарпа и Омега;6)выявленосоответственно,наличиеценусистемыгибридныхфакторов,ценныхвлияющихбумаг,наразработанариски,модель,показывающая чувствительность риска конвертируемых облигаций (на примереконвертируемых облигаций CapitaLand) к набору объясняющих факторов.
Вчастности, данная модель показывает, что объяснять риск и динамику ценконвертируемых облигаций только привязкой к риску и динамике цен акцийэмитента как к ключевому источнику риска (предпосылка, которая лежит в основебольшинства моделей оценки риска гибридных ценных бумаг) неверно.Теоретическая и практическая значимость исследования заключаетсяв развитии методов оценки риска сделок мезонинного финансирования. В частиоценки риска – определены характерные особенности риска сделок мезонинногофинансирования. В части методов оценки – выявлены недостатки существующихподходов к оценке риска сделок мезонинного финансирования.
Показаныпреимущества использования модифицированного коэффициента Шарпа и Омега12для оценки сделок мезонинного финансирования, а также привлекательность такихсделок относительно прямых инвестиций.Практическая значимость работы сводится к трем основным результатам. Вопервых, автором предложена авторская классификация инструментов мезонинногофинансирования,котораяпозволяеткомпанииимезонинномуинвесторуобоснованно структурировать мезонинную сделку с выбором инструментовнаиболее адекватных для конкретного типа сделки. Во-вторых, автор эмпирическиисследовалиобъяснилзависимостьмеждувеличинойдефолта,потерь,коэффициентом восстановления сделок мезонинного финансирования и рядомобъясняющих как специфических, так и макроэкономических факторов на горизонте30 лет (1986–2015 гг.).
Данные результаты могут быть использованы дляпрогнозированияизмененийвероятностидефолта,потерьи коэффициентавосстановления сделок мезонинного финансирования участниками финансовогорынка.В-третьих,авторобосновалнеобходимостьиспользованиямодифицированного коэффициента Шарпа и Омега для более точной оценки рисков,передаваемых инвестору при мезонинном финансировании проектов.Полученныерезультатымогутиспользоватьсяакадемическимиисследователями в области финансов и анализа риска финансовых инструментов,профессиональными и непрофессиональными участниками рынка (включаярыночных аналитиков и корпоративных риск-менеджеров), а также разработчикамимоделей оценки риска.
Кроме того, предлагаемый подход к аналитической оценкеможет быть полезен для регулятора в части выявления инструментов, «проводящих»риски и, таким образом, создающих серьезные угрозы в развитии финансовыхрынков.Положения, выносимые на защиту1. Определены характерные особенности риска при мезонинномфинансировании. Распределению риска при мезонинном финансированиисвойственна значительная асимметричность и эксцесс выше 3, то естьраспределениерискапримезонинномфинансированииможетбытьохарактеризовано как leptokurtic, и оно имеет больше отклонений, чем нормальное13распределение.
Для сделок с 1986 по 2015 гг. среднее значение коэффициентаасимметрии равно 4,97 для показателя IRR, 28,10 - для TVPI (total value to paid-incapital) и 21,01 для DPI (distributions to paid-in capital); а коэффициента эксцесса –56,27 (IRR), 900,48 (TVPI) и 555,56 (DPI).
Коэффициент асимметрии имеетположительныйзнак,азначит,положительноеотклонениебольшеотрицательного.2. Объяснена математическая зависимость между величиной дефолта,потерь, коэффициентом восстановления сделок мезонинного финансированияи набором факторов. Проанализирована зависимость величины дефолта, потерьи восстановления по средневзвешенным значениям для сделок мезонинногофинансирования за 30 лет (1986–2015 гг.) и за более короткий период (2000–2015 гг.). Построены как однофакторные, так и многофакторные регрессионныемодели.
Первые объясняют до 40 % изменений среднегодовых показателейдефолта, потерь и восстановления сделок мезонинного финансирования,последующие многофакторные модели объясняют до 90 % изменений.3. Выявлены недостатки существующих подходов к оценке риска примезонинном финансировании. Показано, что стандартное распределение риска,используемоевбольшинствеподходовоценкирискапримезонинномфинансировании, завышает инвестиционный риск и негативно влияет на оценкуриска сделок мезонинного финансирования.4. Предложена альтернативная методика оценки риска при мезонинномфинансировании.отклонения,аПоказано,такжечтопутемкоэффициентаlossиспользованияgivendefaultотрицательногои корректировкикоэффициентов Шарпа и Омега можно более точно отразить риск сделокмезонинного финансирования.
При таком подходе мезонинное финансированиестановится более привлекательным для инвестора, чем инвестиции в MSCI,c учетом всех поправок на риск.5. На примере конвертируемых облигаций CapitaLand выявленоналичие системы факторов, влияющих на риск гибридных ценных бумаг,и обоснована необходимость построения многофакторных моделей. Акции14компании рассматриваются как ключевой источник риска, и его стохастическийпроцесс лежит в основе большинства моделей оценки риска инструментовмезонинногофинансирования.Однакопроведенноенамиисследованиепоказывает, что объяснять риск и динамику цен конвертируемых облигаций толькопривязкой к риску и динамике цен акций эмитента неверно.
Более того,в отдельныепромежуткивременидаженаправлениедвиженияценконвертируемых облигаций и акций одного эмитента может быть различным. Напримере конвертируемых облигаций CapitaLand показано, что волатильность такихценных бумаг может быть ниже, чем волатильность как облигаций, так и акцийэмитента. Чем больше переменных мы вводим в модель, тем лучше она объясняетдинамику движения цен конвертируемых облигаций. Обоснована необходимостьпостроения многофакторных моделей для более точной оценки риска гибридныхценных бумаг.Апробация результатов исследования.
Результаты диссертационногоисследования были представлены в докладах на XII, XIII межвузовских научныхконференциях «Современное состояние, инструменты и тенденции развитияфондового рынка» (Москва, 2015, 2016), III Международной научно-практическойконференции «Управленческие науки в современном мире» (Москва, 2015), VМеждународном форуме «Россия в XXI веке: глобальные вызовы и перспективыразвития» (Москва 2016) и XVIII Апрельской международной научнойконференции по проблемам развития экономики и общества (Москва 2017).Материалы докладов были опубликованы в сборниках трудов участников поитогам конференций.Публикации.Основныерезультатыдиссертационногоисследованияопубликованы в 7 работах автора общим объемом 11,08 печатных листов.
Из них 4работы опубликованы в российских рецензируемых журналах, рекомендованныхВысшей аттестационной комиссией Министерства образования и науки РФ, общимобъемом 5,88 печатных листов; личный вклад автора составляет 5,73 печатныхлистов.15Структура диссертационной работы. Диссертационная работа состоит извведения, трех глав, заключения, списка сокращений и списка использованнойлитературы. Работа содержит 40 таблиц, 30 рисунков, 54 формулы и уравнения.Общий объем работы составляет 175 страниц.
Список использованной литературывключает 125 источников, в том числе 106 на иностранном языке.16ГЛАВА 1. ПОНЯТИЕ МЕЗОНИННОГО ФИНАНСИРОВАНИЯИ ЕГО ОСОБЕННОСТИИспользование мезонинного финансирования в последнее время привлекаетширокое внимание со стороны научного сообщества. В целом данный механизмвызываетинтересузаемщиков,посколькуобеспечиваетгибкостьбез«размывания» собственного капитала, а также может выступать в ролиэкономичной альтернативы традиционному акционерному капиталу: процентныеплатежи по мезонинному займу, как правило, уменьшают налогооблагаемую базу,а дивиденды нет. Более того, все большее число компаний сегодня не в состояниипривлечь необходимое количество прямых инвестиций и поэтому вынужденыпривлекать капитал через механизм мезонинного финансирования. Если этаситуация продолжится, то роль мезонинного финансирования в нашей странеможет стать более значительной.1.1 Применение мезонинного финансированияДанный финансовый инструмент, в отличие от западных стран, еще неполучил широкой популярности в России и находится на этапе становления.Мезонинные инструменты стали использоваться в развитых странах в 1970–80-е гг.сберегательными и кредитными ассоциациями, страховыми организациямии специализированными инвестиционными компаниями для финансированиясделок по приобретению компаний (LBO – leveraged buyout).
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
