Ацканов_резюме_RUS (1137944), страница 2
Текст из файла (страница 2)
При этом копулы используются для оценкисовместного риска активов.Цель и задачи исследованияОсновная цель исследования состоит в решении проблемы стилизованнойоптимизации с разработкой соответствующей процедуры и целевыхфункций, а так же оценка целесообразности использования для этого копул.При этом оптимизация основывается на характеристиках акций, которыеотражают каждый конкретный стиль. В данном случае под оптимизациейпонимается максимизация соотношения характеристики стиля (которую,если проводить неформальную аналогию с теорией портфеля Марковца,6можно интерпретироваться как прокси ожидаемой доходности) и оценкириска портфеля.Основные задачи исследования: Составить рейтинги акций по критериям, определяющим стилиинвестирования Смоделировать целевые функции, учитывающие риск и соответствиеакций конкретному стилю, для стилизованной оптимизации портфелейакций Доказать целесообразность применения копул для оптимизацииинвестиционных портфелей Обосновать преимущества разработанной процедуры в сравнении срынкомипоказатьуместностьприменениякопул,используяразличные коэффициенты оценки риска и доходности построенныхпортфелей. Доказать преимущество использования копул при оптимизациипортфеля в сравнении с более традиционным подходом оптимизации(портфель Марковица). Представить результаты и сравнительный анализ стилизованныхпортфелей акций отечественных эмитентов, а так же обосноватьпрактичность применения данных методов.Гипотезы исследованияВ рамках данной работы проверяется ряд гипотез:H1: Гипотеза преимущества стилизованной оптимизации портфеля переднаивным подходом построения портфеля с равными весами для каждого израссматриваемых стилей – стоимость, рост, рентабельность, моментум,дивидендыH2: Гипотеза преимущества стилизованной оптимизации портфеля передрынком, в качестве прокси которого выступает фондовый индекс.7H3: Гипотеза преимущества использования копулы для оценки совместногориска активов при стилизованной оптимизации портфеля перед болеетрадиционнымподходом,использующимковариацию(портфельМарковица).Степень проработанности проблемы.Проблема данного исследования поставлена, по сути, на стыке трехнаправлений – теория портфеля, применение копул в финансах и стилиинвестирования.
По отдельности каждое из направлений проработано вдостаточной мере, о чем говорит количество и качество соответствующейлитературы.Копулы были предложены Sklar (1959) еще в прошлом веке, но основныеисследования по части применения копул в финансах стали появлятьсянамного позже – после 2000г. Работа Sklar(1959) не предполагалавозможность изменения структуры совместного распределения с течениемвремени. Между тем ряд исследовательских работ в области финансовпоказал, что параметры совместного распределения могут меняться современем, в том числе и при наступлении каких-то значимых событий. Так,Embrechts и Dias (2004) показали непостоянность параметра совместногораспределения (копулы) для доходностей валютных пар; Hu (2008) и Ning(2009) сравнили между собой статическую и динамическую копулы напримере нескольких национальных фондовых индексов.
Хотя статическиекопулы более просты в вычислениях и даже могут иметь большуюобъясняющую силу, чем динамические, на отдельных периодах времени,исследователи приходят к выводу, что динамические копулы предлагаютбольшую гибкость к изменениям условий, что достаточно важно в сферефинансов. Большинство современных работ использующих копулы дляоценки взаимосвязи активов или риска портфеля предполагаютиспользование динамической копулы (Ning(2009), Hu(2008), Patton(2013),Deng et al(2011), Bai & Sun(2007)). Первая наиболее значимая работа, вкоторой была сделана попытка преобразовать статическую копулу вдинамическую принадлежит Patton (2006).
В ней же показаны структурныесдвиги в уровне взаимосвязи между валютными парами в момент введенияевро, которые позволила отследить условная SJC-копула. Условная копулаPatton (2006) до некоторого времени широко применялась исследователями воценке рисков и уровня взаимосвязи активов (Chen & Fan(2006), Genest &Remilard (2008), Remilard (2010), Palaro & Hotta (2004), Huang et al (2009),Brechmann et al (2013) и Hu (2010) среди прочих).8Как отмечает Patton(2012), ранние работы, посвященные копулам,относились по большей части к построению двумерного совместногораспределения.
Хотя большинство современных работ все так жерассматривают двумерные или относительно небольшие многомерныесовместные распределения (меньше 10 случайных величин), так жепоявились работы, рассматривающие значительно большие по размерностираспределения. Наибольшее распространение получил подход построения спомощью Vine-копул (так же известных PCC-копул, КПК-копул(Травкин(2013)) или иерархические копулы (Пеникас(2014)), при котороммногомерная копула разбивается на произведение условных парных копул ипредельных распределений.
С первыми работами в этом направлении можнопознакомиться у Joe (1996), Bedford & Cooke (2001, 2002) и Kurowicka &Cooke (2006), в то время как более поздние работы рассматривают бо̀льшиеразмерности, к примеру – работы Aas et. al (2009), Heinen & Valdesogo(2009),Min & Czado(2010).С точки зрения построения портфеля, ключевой является работаMarkowitz(1952),котораяпредлагаетпроцедурыоптимизацииинвестиционного портфеля активов на основе их статистическихпоказателей. Были предложены различные модификации на основеMarkowitz (1952), допускающие оптимизацию инвестиционного портфеля скороткими позициям, что было упущено в исходной работе (Jacobs et al(1999), Jacobs et al (2005), Konno et al.(2005), Jacobs et al (2006),Davidsson(2012)). Ряд исследователей так же рассмотрел оптимизациюинвестиционного портфеля при ограничениях – Cvitanić & KaratzasI(1992),Korn &Trautmann (1994), Chekhlov et al. (2000), Krokhmal et al (2001), Wu(2012), Cesarone et al (2013).Удобство применения копул при оценке рисков портфеля и взаимосвязиактивов стало одной из причин появления исследований относящихся кприменению копул при оптимизации инвестиционного портфеля.
На этутему написано значительное количество исследований (Patton (2004), Bartramet al. (2006), Hong et al (2007), Bay & Sun (2007), Ortobelly et al (2010), Deng etal.(2011), Michiels & De Schepper(2012), Ortobelly et al.(2012), Christoffersen &Langlois(2013), Kakouris & Rustem (2014), Han et al (2016)). Тем не менее,можно выделить несколько проблем, которые пока не решены в полной мере,и отчасти решаются в данном исследовании. Во-первых, нет исследования пооптимизации инвестиционного портфеля российских акций, во-вторых нетполноценного исследования по оптимизации при ограничениях (например,9ограничении на долю одного эмитента в портфеле, как например в ОПИФахакций).
В-третьих, стоит отметить отсутствие полноценных работ,исследующих различные аспекты оптимизации инвестиционного портфеля сприменением копул.Классификация инвестирования по стилю довольно прочно закрепилась вмире финансов, и исследователи достаточно часто пытаются сравниватьразличные подходы к инвестированию с целью выбрать наилучший по темили иным критериям (Graham & Dodd (1934), Basu (1977), Barberis & Shleifer(2003), Black & McMillian (2004), Wahal &Yavuz (2013)). Как правило, такиеработы рассматривают доходность так называемого рыночно нейтральногопортфеля, в котором акции одного стиля берутся в портфель сположительным весом (позиция лонг), а акции другого стиля берутся впортфель с отрицательными весами (позиция шорт).
Доходность такогорыночно нейтрального портфеля должна отражать наличие статистическидоказанного преимущества одного стиля инвестирования перед другим, приэтом распределение весов между отдельными акциями одного стиля в такихработах не рассматривается – берутся просто равновзвешенные портфели, вкоторых каждая акция, соответствующая тому или иному стилю, попадает содинаковым весом. Во-первых, такие исследования никак не учитываютликвидность акций, что делает результаты исследований неприменимыми вреальном управлении активами. Во-вторых, даже если игнорироватьликвидность, так как ее оценка не всегда представляется тривиальной, поменьшей мере, веса в портфеле можно распределить с учетов рыночнойкапитализации портфеля, которая отчасти может являться проксиликвидности, и кроме того, так рассчитывается большинство фондовыхиндексов (к примеру, вся группа индексов ММВБ).
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
