Современный международный долговой рынок - теория и практика функционирования, страница 10

В результате неисполнение суверенных долговых обязательствлишает страну возможности привлечения в перспективе новых денежныхсредств на МДР.Невозможность рефинансировать внешнюю задолженность в случаенежелания международных кредиторов предоставлять новые денежные средствавынуждаютруководствостран-должниковуменьшатьгосударственныерасходы. Следствием этого могут стать острые социальные потрясения в видерегулярных пикетов, демонстраций и забастовок.

В конечном итоге роствнешнего долга может спровоцировать серьезный финансово-экономическийкризиса не только на национальном, но и на глобальном уровне.Сегодня совершенно очевидно, что в долг живут уже не отдельные страны,как это было, к примеру, 30-35 лет назад, а большинство стран мира. Новыереалии связаны с существованием значительных по своим масштабам долговыхобязательств многих стран мира, которые оказывают существенное влияние наформирование современного глобального экономического ландшафта ихарактер взаимоотношений между странами. В связи с этим одной из наиболееактуальных научных задач, на наш взгляд, является разработка рекомендаций поограничению и уменьшению новых внешних заимствований до экономическибезопасного уровня, а также по оценке степени эффективности внешнедолговогофинансирования.Необходимостьопределенияэкономическибезопаснойвеличинывнешнего долга предполагает наличие объективной возможности четкогоразграничения существующего совокупного долга на внешний и внутренний.50Однако в последние годы в связи с определенными изменениями на мировомдолговом рынке возникла проблема идентификации внутреннего и внешнегодолга, о которой пойдет речь в следующем параграфе.1.3 Проблема идентификации внутреннего и внешнего долга насовременном мировом долговом рынкеВусловияхфинансово-экономическойглобализациивыделениевнутреннего и внешнего долга весьма относительно, так как возрастает долярыночных долговых инструментов в форме различных ценных бумаг, которыемогут свободно продаваться и покупаться на рынке.

В результате имеет местомногократная смена держателей долговых ценных бумаг. К тому же локальныедолговые ценные бумагимогут покупаться как резидентами, так инерезидентами. То же самое можно сказать и о международных долговыхценных бумагах. Как показывает рыночная практика, владельцами компаниинерезидента могут быть физические лица, являющиеся резидентами странызаемщика, а реальными бенефициарами компании-резидента в итоге могутоказаться физические лица, являющиеся нерезидентами [145].В ряде стран наряду с так называемым резидентным критериемприменяется и валютный критерий.

В этом случае долг, номинированный внациональной валюте, является внутренним долгом, а долг, номинированный виностранной валюте, считается внешним долгом. Валютный критерий тоже неспособен дать четкую долговую картину. Это связано с тем, что на МДР напостоянной основе выпускаются номинированные в национальных валютахдолговые ценные бумаги.

В то же время на локальных фондовых рынкахэмитируются номинированные в иностранных валютах долговые ценныебумаги.Критерии определения внешнего долга отражены на рисунке 1.4.51Резидентный критерийВалютный критерийЦентральный банк РФМинистерство финансов РФДолг перед нерезидентамиДолг в иностранной валютеИсточник: составлено автором.Рисунок 1.4 - Критерии определения внешнего долгаОтсутствие разделения долговых обязательств на внутренние и внешниехарактерно не только для отдельно взятых стран, но и групп стран. В Евросоюзе,например, в отношении отдельных стран-членов принято использовать критерийсовокупного долга.В современной долговой структуре многих стран мира доминирующееположение занимает эмиссионный сегмент. Основной объем статистическихданных по долговому эмиссионному сегменту готовит БМР.

В конце 2012 г. онскорректировал классификацию долговых ценных бумаг. В результатемеждународными стали считаться долговые ценные бумаги, эмитированные запределами страны регистрации заемщика [333, с. 63].Глобализация долгового рынка существенно усложнила разделениедолговых ценных бумаг на международные и внутренние. В связи с этим БМРскорректировал принципы определения международных долговых ценныхбумаг.

Определяющим элементом стало место эмиссии (местонахождениепервичного рынка) в отличие от целевой базы инвесторов.До этого БМР относил к международным долговым ценным бумагам то,что было размещено при участии различных международных инвесторов. В этукатегорию попали также долговые ценные бумаги, размещенные на локальныхфондовыхрынкахместнымибанкамиикомпаниями,которыебыли52ориентированывпервуюочередьнамеждународныхинвесторов.Соответственно, к внутренним долговым ценным бумагам относились долговыеценные бумаги, номинированные в местной валюте и размещенные срединациональных инвесторов. В том случае если долговые ценные бумаги былиноминированы в иностранной валюте и эмитированы резидентами даннойстраны или размещены на локальном фондовом рынке синдикатом, участникомкоторого был хотя бы один нерезидент, тогда они относились к категориидолговых ценных бумаг, предназначенных для международных инвесторов.Международныедолговые ценныебумагиДо дек.

2012Размещенныесредиинвесторовнерезидентов (втом числе навнутреннихрынках) иноминированныев иностраннойвалютеС дек. 2012Размещенные запределами странырегистрацииэмитента иноминированные влюбой валютеВнутренниедолговые ценныебумагиДо дек. 2012Размещенныесреди инвестороврезидентов иноминированные внациональнойвалютеС дек.

2012Размещенные встранерегистрацииэмитента иноминированные в любойвалютеИсточник: составлено автором.Рисунок 1.5 – Корректировка БМР принципов определения международных ивнутренних долговых ценных бумагСуществовавшее ранее определение международных и внутреннихдолговых ценных бумаг считалось одним из способов оценки суверенноговнешнего долга. Информация об эмиссиях долговых ценных бумаг, купленныхмеждународными инвесторами, рассматривалась в качестве еще одногоисточника данных о размере иностранных инвестиций в конкретную страну.Однако в условиях глобализации мировой экономики и мировых финансовперестала существовать тесная связь между выпусками долговых ценных бумаг,номинированных в иностранных валютах, и величиной иностранных инвестицийв ту или иную страну.

Это связано с тем, что локальные финансовые системы53шаг за шагом интегрируются в международную финансовую систему. Следуетотметить, что на данном этапе международные инвесторы приобретаютдолговые ценные бумаги, эмитированные на локальных фондовых рынках иноминированные в национальных валютах. Вместе с тем локальные эмитентымогут выпускать долговые ценные бумаги, номинированные в местной валюте,не только на локальном фондовом рынке, но и на МДР.Хотя в процессе финансово-экономической глобализации усиливаетсявзаимосвязь и взаимопроникновение различных элементов глобальногофинансового рынка и стираются границы между международными илокальными ценными бумагами, специалисты БМР пока что не видятнеобходимости объединять в единое целое международные и внутренниедолговые ценные бумаги.

Они считают, что интеграция различных видов рынковв глобальный рынок пока еще на завершена, а для выпусков внутренних имеждународных долговых ценных бумаг характерны определенные различия. Врезультате отсутствие разделения эмиссионных долговых инструментов налокальные и международные может нарушить финансовую стабильность.Различия между эмиссионными долговыми инструментами касаются валютыэмиссии, местонахождения первичного и вторичного рынка, а такжеприменимого право.С учетом валюты эмиссии номинированные в иностранной валюте ценныебумаги можно было бы отнести к международным, а номинированные в местнойвалюте ценные бумаги можно было бы считать внутренними. Долговаяструктура по видам валют отражает уровень текущей и потенциальнойуязвимости заемщика.

При девальвации местной валюты внешний долг виностранной валюте негативно влияет на финансовое положение заемщика исущественно затрудняет обслуживание и погашение внешней задолженности.С учетом местонахождения рынка ценные бумаги, эмитированные запределамистранырегистрациизаемщика,можнобылобысчитатьмеждународными, а выпущенные на локальном финансовом рынке можно было54бы отнести к внутренним. В результате для определения локации первичногорынка необходимо установить место регистрации данной эмиссии.С учетом применимого права ценные бумаги, эмитированные всоответствии с иностранным правом, следовало бы отнести к международным, аэмитированные в соответствии с правом страны регистрации заемщикаследовало бы считать локальными.

Применимое право актуально с цельювыявленияразличныхстрановыхрисков(например,государственноеограничение движения капитала или введение моратория на платежи за пределыданной страны). Правительства разных стран могут вносить изменения в правилаобращенияценныхбумаг,эмитированныхнаосновенациональногозаконодательства.

Легализация подобных изменений на локальном рынке можетне соответствовать правилам обращения ценных бумаг, эмитированных наоснове иностранного права.На ранних стадиях эволюции МДР отмеченные на рисунке 1.6 различиядавали возможность выделять международные и локальные долговые ценныебумаги. Ценные бумаги, эмитированные за пределами страны регистрациизаемщика, были номинированы в иностранной валюте и соответствовалииностранному праву. Примерно 70% международных облигаций в 1998 г. былиноминированы не в валюте страны регистрации заемщика [333, с. 67].БольшинствоценныхбумагбылиноминированывдолларахСША,эмитировались и находились в обращении в Лондоне и регулировалисьположениями английского права.55Местонахождениепервичного ивторичного рынкаВалюта эмиссииМеждународныедолговыеценные бумагиноминированы виностраннойвалютеВнутренниедолговыеценные бумагиноминированывнациональнойвалютеМеждународныедолговые ценныебумаги выпущеныи обращаются запределами странырегистрацииэмитентаВнутренниедолговые ценныебумаги выпущеныи обращаются встранерегистрацииэмитентаТип применяемогоправаМеждународныедолговые ценныебумаги выпущенына основеиностранногоправаВнутренниедолговые ценныебумаги выпущенына основе правастранырегистрацииэмитентаИсточник: составлено автором.Рисунок 1.6 - Классификационные признаки традиционного разделения долговых ценныхбумаг на международные и внутренниеВ начале XXI в.

заемщики из многих стран стали эмитировать на МДРценные бумаги, номинированные в местной валюте. В 2005 г. 50%непогашенных ценных бумаг на МДР была номинирована в местных валютах[333, с. 68]. Введение евро дало возможность странам зоны евро начатьфондироваться в местной валюте. Наряду с этим в местных валютах начали56более активно эмитировать такие страны как КНР, Россия и Бразилия. Следуетотметить, что нерезиденты также стали активно выпускать ценные бумаги,номинированные в валюте развивающихся стран и стран с переходнойэкономикой.Валюта эмиссииРост числа эмиссий,номинированных внациональныхвалютах, норазмещаемых запределами странырегистрации эмитентаЭмиссии в странерегистрации эмитентадолговых ценных бумаг,номинированных виностранной валютеИсточник: составлено автором.Рисунок 1.7 - Трансформация роли валютного критерия при классификации долговыхценных бумагНа данном этапе валютный критерий не позволяет разделять ценныебумаги на международные и локальные, тем не менее комплексноеиспользование отмеченных выше признаков классификации ценных бумаг(прежде всего локация первичного рынка) дает возможность точнее установитьсвойство ценной бумаги с учетом использующегося в настоящее времяразделения задолженности на внешнюю и внутреннюю.