Диссертация (Трансформация роли финансового сектора в экономике США в начале ХХI века), страница 11

Доля фьючерсных контрактов, операции с которыми проводят участникирынка, не имеющие отношения к производству или потреблению базового товарафьючерсаИсточник: US Commodity Futures Trading Commission Commitments of Traders Reports,URL: http://www.cftc.govПроизводные финансовые инструменты выполняют немало важныхфункций не только по хеджированию, но и по предоставлению участникамрынков разнообразной информации, например, об ожидаемых изменениях иуровне волатильности цен на различные активы и о долгосрочной динамикепроцентных ставок [59]. Тем не менее, в условиях существенного ослабления60регулирования данного рынка в начале 2000х гг.

круг операций спроизводнымииспользованияфинансовымисущественноинструментамирасширились.Винаправлениярезультатеихдеривативы,созданные прежде всего для хеджирования рисков, стали инструментами дляторговли данными рисками [134]. Неконтролируемый рост объёмов операцийс деривативами между финансовыми институтами существенно увеличилвзаимозависимость последних и повысил уязвимость системы в целом.Следствием внебиржевого характера торговли большинством деривативовстала непрозрачность данного рынка и накопление системных рисков. Такимобразом, хотя разрастание рынка производных, вероятно, не былоединственной причиной финансового кризиса 2008-2009 в США, ононесомненно усугубило его течение [134].Реформа финансового регулирования в США, начатая после кризиса2008-2009 гг. (более подробно см. параграф 2.8), призвана в том числеповысить прозрачность рынка деривативов и снизить риски, связанные ссовершаемыми на нём операциями.

Примечательно, что её положенияфактически противоположны по смыслу закону "О модернизации торговлитоварными фьючерсами" (Commodity Futures Modernization Act), принятомулишь десятью годами ранее. Он закреплял дерегулирование внебиржевогорынка деривативов, исключив его из сферы регулирования Комиссии поторговле товарными фьючерсами и Комиссии по ценным бумагам и биржам[97]. Причиной такого решения было нежелание препятствовать развитиюрынка производных финансовых инструментов и провоцировать снижениеконкурентоспособности финансовых институтов США в данном сегментемирового финансового рынка [113] и переток финансовых операций в другиеюрисдикции. К основным мерам, инициированным в отношении рынкапроизводных финансовых инструментов в рамках реформы, относятсяперевод сделок с деривативами с внебиржевых рынков на организованныерынки или на специальные торговые платформы, а также использованиеклиринга при участии центрального контрагента.611.7.

ВыводыФинансовый сектор, занимающий важное место в экономике США,претерпел существенные изменения в последние несколько десятилетий.Ослаблениефинансовогорегулирования,развитиеинформационныхтехнологий и распространение процесса секьюритизации относятся косновным факторам, способствовавшим опережающему росту данногосектора по сравнению с ВВП. Феномен увеличения относительных размеровфинансового сектора американской экономики, измеряемых при помощиразличных показателей (вклада в ВВП, доли в корпоративных прибылях, взанятости и в оплате труда), описывается в литературе термином«финансиализация».Изменения финансового сектора США касаются не только егоразмеров, но и внутренней структуры, а также модели функционирования.Развитие механизма секьюритизации привело к отходу от традиционноймоделибанковскойкраткосрочныхдеятельности,ресурсов,предполагающейпривлеченныхвформеиспользованиедепозитов,дляфинансирования долгосрочных кредитов, которые остаются на балансе банкадо погашения.

На смену данной модели пришла практика трансформациинизколиквидных кредитов в высоколиквидные ценные бумаги, которыемогут быть реализованы на финансовых рынках. В рамках новой моделипроцесс трансформации финансовых ресурсов в кредиты разделился нанесколько этапов, в каждом из которых участвует определенный типфинансового посредника. При этом существенно возросла роль небанковскихфинансовых учреждений, что проявилось в стремительном росте их активов.Несмотря на произошедшие изменения, коммерческие банки продолжаютзанимать важное положение в финансовой системе США, хотя их доля рынкасущественно сократилась.62Глава 2.

Основные изменения роли финансового секторав экономике СШАВ ХХ – начале ХХI века роль финансового сектора в американскойэкономике существенно трансформировалась. В значительной степенивозросла доля заёмных ресурсов в финансировании потребления домашниххозяйств и деятельности компаний. Изменился состав клиентов финансовогосектора, расширился круг компаний, ведущих финансовую деятельность, авлияние финансовых рынков распространилось на новые социальноэкономические сферы. С появлением новых финансовых продуктов(производных финансовых инструментов, CDO, CDS и др.) изменилисьподходы к оказанию привычных финансовых услуг и стали доступны новыевиды услуг. Развитие механизма секьюритизации снизило прозрачностьраспределения рисков в финансовой системе, создав предпосылки длясрабатывания эффекта домино в случае ухудшения качества банковскихкредитов, лежащихв основе продуктов секьюритизации.В целомфинансовые рынки и компании финансового сектора заняли существенноболее важное положение в экономике США.

В итоге стабильное состояниефинансового сектора и бесперебойное функционирование механизмовкредитования стали неотъемлемыми условиями продолжения устойчивогоразвития американской экономики. Сильнейшее со времен Великойдепрессии падение американского ВВП вследствие финансового кризиса,начавшегося в 2007 в сфере ипотечного кредитования, показывает, насколькоболезненно современная американская экономика реагирует на проблемыфинансового сектора, услугами которого так или иначе пользуются всепрочие секторы экономики.В то же время в последние три десятилетия компании финансовогосекторапересталиограничиватьсявыполнениемисключительнопосреднических функций, направляя всё более значительные объёмыдоступных им ресурсов на спекулятивные операции, не способствующиеэкономическому развитию страны.

Таким образом, во второй половине ХХ –63начале ХХI века прослеживаются две тенденции. С одной стороны,взаимодействие между финансовым и нефинансовым секторами экономикистало более тесным и приобрело значительно более крупные масштабы. Какследствие усилилась зависимость состояния американской экономики отстабильного функционирования финансового сектора. С другой стороны, впоследние десятилетия наблюдается некоторое обособление финансовогосектора,которыйсущественнорасширилмасштабыдеятельности,практически никак не связанной с обслуживанием реального сектора(например,спекулятивнаяторговляценнымибумагами,управлениеактивами).

В этих процессах проявляется трансформация роли финансовогосектора в экономике США в последние десятилетия, что более подробнорассматривается в данной главе.2.1. Масштабы взаимодействия финансового и прочих секторовамериканской экономикиПо мере увеличения размеров финансового сектора США в течение ХХ– начале ХХI века, которое было описано в первой главе, степеньвзаимосвязи между данным сектором и экономикой США в целом такжепостепенно усиливалась.

Неотъемлемым элементом работы компанийнефинансового сектора стало использование услуг банков и другихфинансовых посредников для осуществление ежедневных расчётно-кассовыхопераций, для управления ликвидностью, хеджирования рисков и дляоптимизацииструктурыфинансированиясвоейоперационнойиинвестиционной деятельности. Развитие бизнеса нефинансовых компанийстало всё в большей степени опираться на привлечение долговогофинансирования как через коммерческие банки, так и на финансовыхрынках.

Данная тенденция может быть проиллюстрирована при помощидинамики ряда показателей: 1) увеличение доли заёмных средств в структурефинансирования компаний с 16% в середине XX века до 28% в начале 2013 г.(см. рис. 15), 2) возрастание доли заёмных ресурсов в структуре затрат на64инвестиционные проекты с 5-10% в 1920-х – 1930-х гг. до 20-30% послеРисунок 15. Отношение заёмных средств ксовокупным активам компанийнефинансового сектораРисунок 16.

Расходы по обслуживаниюдолга в % от валовой добавленнойстоимости, созданной в экономикеИсточник: Федеральная резервнаясистема, URL: http://www.federalreserve.govИсточник: Бюро экономического анализа,URL: http://bea.org1960хгг.[75],3)увеличениеотносительныхразмеровплатежейнефинансовых компаний в рамках обслуживания их долгов (см. рис. 16)8.Возросшаязависимостьамериканскихкомпанийотдолговогофинансирования стала следствием ряда факторов. Во-первых, увеличениеразмера финансовой системы США позволило аккумулировать большийобъём средств и смягчить ресурсные ограничения на объём выдаваемыхкредитов, что впоследствии ускорило процесс трансформации сбережений винвестиции, расширило возможности заимствования для компаний иулучшилодоступностьфинансирования.Во-вторых,расширениедеятельности небанковских финансовых учреждений (страховых компаний,пенсионных фондов и др.) как неотъемлемого сегмента зрелого финансовогосектора явилось важным источником появления «длинных денег» вамериканской экономике, необходимых для финансирования долгосрочныхинвестиционных проектов.

Наконец, долговое финансирование стало болееРезкий рост процентных выплат, наблюдаемый в 1980-х гг., связан с существенным повышениемпроцентных ставок в период стагфляции в США.865выгодным вследствие ужесточения условий налогообложения прибыликомпаний. Налоговая нагрузка американских компаний значительно возрослас середины 1930-х до середины 1950-х гг. Ставки по налогу на прибыль,находившиеся на уровне 15% в 1920е гг.

и в первой половине 1930-х гг.,превысили 50% к середине 1950-х гг. [75]. При этом возможность вычитаниярасходов по обслуживанию долга из прибыли позволяет компаниям снижатьвыплаты по налогу на прибыль. На этом фоне рост долговой нагрузкинефинансового сектора возобновился после глубокого падения в периодВеликой Депрессии.Негативным побочным последствием более тесного переплетениядеятельности американских производственных компаний и финансовогосектора стало более болезненное реагирование американской экономики вцелом на проблемы, возникающие в финансовом секторе.

В условиях, когдафинансирование инвестиционной деятельности компаний в значительнобольшей степени зависит от заёмных средств, временные трудности сполучением банковского кредита или выпуском облигаций имеют болеетяжёлые последствия для общей экономической стабильности в стране.Доступностькредитныхресурсовсталаважнейшимфакторомэкономического роста в США и находится в центре внимания монетарныхвластей при принятии решений относительно мер денежно-кредитнойполитики.2.2. Изменение структуры клиентов финансового сектораЕсли в первой половине ХХ века финансовый сектор США былпреимущественно ориентирован на кредитование нефинансовых компаний,то, начиная с середины XX века, появление новых банковских продуктов иразвитиемеханизмовсекьюритизацииспособствовалипостепенномурасширению масштабов кредитования физических лиц.