Автореферат (1138743), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Подобная модификация динамическойконцепции способствует более глубокому осмыслению формирования СКкомпаниями развивающихся финансовых рынков.Вторая группа исследуемых в диссертации проблем посвященаанализу обозначенных на рис.1 элементов моделирования динамическойкомпромисснойконцепциииобобщениюрезультатовимеющихсяэмпирических работ в области СК на развивающихся финансовых рынках.Базовая эконометрическая модель динамической компромиссной теориипредставлена следующей моделью частичного приспособления:14Lt Lt 1 a 0 ( L* t Lt 1 ) ,(1)где L – показатель долговой нагрузки, L* – целевой уровень долговой нагрузки, - скорость приспособления к целевому показателю долговой нагрузки.Основные элементы моделирования включают в себя показателицелевого уровня долговой нагрузки и скорости приспособления.
Формированиецелевой СК осуществляется посредством оценивания линейной регрессиифактического уровня долговой нагрузки на детерминанты финансового рычага.При этом исследование целевого уровня может реализовываться как в два этапа(при расчете целевого уровня на первом этапе и подстановке полученныхоцененных значений в уравнение (1)), так и в один этап при одновременномоценивании детерминант целевого уровня долговой нагрузки и скоростиприспособления.На основе анализа существующих исследований в работе показано, чтопри моделировании целевого уровня СК необходимо принимать во вниманиеследующие факторы (кроме традиционных детерминант, факторов агентской иповеденческой теорий): политику выплат и инвестиционную политикукомпании,величинунераспределеннойприбылифирмы,наблюдаемыйэмпирически факт возврата уровня долговой нагрузки к среднему, доступностьисточников финансирования, гибкость в принятии решений о выборе СК,финансовую архитектуру и отношение к изменениям СК стейкхолдеров.Скорость приспособления СК в динамической компромиссной моделиможет быть задана как экзогенно, так и формироваться эндогенно внутримодели.
Автором установлено, что во втором случае скорость приспособленияопределяетсястепеньюотклоненияотцелевойСК,детерминантами СК, наличием финансовых ограниченийинституциональнымиимакроэкономическимитрадиционнымив компании,показателями,атакжеобозначенными на рис. 1 факторами теорий отслеживания рынка и порядкафинансирования.15Проведенныйразвивающихсяобзорфинансовыхэмпирическихрынковисследованийпоказывает,чтонаданныхтеориипорядкафинансирования и отслеживания рынка капитала, а также динамическаякомпромиссная концепция частично описывают процессы формирования СК.Таким образом подтверждается целесообразность предложенного авторомвключениявдинамическуюкомпромисснуюконцепциюфакторовальтернативных теорий для получения целостной модели формирования СКкомпаниями на развивающихся финансовых рынках.
При этом расхождения врезультатах исследований связаны не только с анализируемым временнымпериодом выборки, вариацией макроэкономических характеристик рынков ивнутрифирменных показателей исследуемых компаний, но и с различием вприменяемых методах. Автор диссертации на основе обзора существующихработ на развитых и развивающихся финансовых рынках выделяет следующиеключевые проблемы эмпирического анализа в применении к исследованиямСК. К наиболее значимым относятся проблемы: формирования выборки (несбалансированность панели данных, наличиеэкстремальных значений, способы учета одновременного выпуска долга исобственного капитала, различные форматы финансовой отчетности); выбора прокси-переменных как для подбора зависимой переменной, так идля независимых переменных; выбора методов анализа данных (анализ панельных или перекрестныхданных, нейронные сети, кластерный анализ); реализацииэконометрическогоанализа(гетероскедастичность,автокорреляция, мультиколлинеарность, эндогенность).Третья группа проблем посвящена эмпирическому анализу формированияСКкомпанияминаразвивающихсяфинансовыхрынках.Наосновепроведенного осмысления основ динамической компромиссной концепции иметодов ее моделирования, обзора исследований СК на развивающихсяфинансовых рынках в работе сформулированы следующие гипотезы:16Гипотеза1.Целевойуровеньдолговойнагрузкикомпанийнаразвивающихся финансовых рынках зависит от традиционных детерминант СК,отраслевой и страновой принадлежности, а также ряда дополнительныхдетерминант, отражающих дивидендную политику компании, уровень риска,структуру собственности и агентские издержки.Гипотеза 2.
Формирование СК компаний на развивающихся финансовыхрынках может быть описано динамической компромиссной концепцией сненулевыми издержками приспособления.Гипотеза 3. Скорость приспособления к целевой СК зависит отдоступностикредитов,экономическогороста,инфляции,развитостинационального фондового рынка, факторов концепций отслеживания рынкакапитала и порядка финансирования.Гипотеза 4. Скорость приспособления компаний, функционирующих наразвивающихся финансовых рынках, к целевому уровню долговой нагрузкиувеличивается в кризисный период.Гипотеза 5. Долговая нагрузка компаний, функционирующих наразвивающихся финансовых рынках, не корректируется менеджментом до техпор, пока находится в рамках оптимального диапазона, границы которогозависят от традиционных детерминант СК.Для реализации исследования сформирована выборка по 403 крупнымнефинансовым компаниям из 16 стран БРИК и ВЕ, включающая в себяинформацию за 2002–2010 финансовые годы.
Для получения сопоставимыхрезультатов с существующими исследованиями СК и проверки результатов наустойчивость в работе использовано девять показателей долговой нагрузки. Вкачестве показателя заемного капитала используются либо уровень долга(нормированный на сумму долга и балансовой или рыночной стоимостисобственного капитала), либо обязательства компании (нормированные навеличину совокупных активов). При этом рассчитываются как краткосрочные,так и долгосрочные и совокупные показатели долговой нагрузки.17Для анализа факторов, оказывающих влияние на целевой уровень СК искорость приспособления, рассчитаны независимые переменные, отвечающиеза традиционные детерминанты СК, медианные показатели долговой нагрузкипо отрасли и по стране, налоговые факторы, показатели агентских издержек,внутреннего финансового дефицита, факторы теории отслеживания рынка,показатели структуры собственности, макроэкономические параметры развитиястраны, ряд дамми-переменных, отвечающих за отраслевую принадлежностькомпании и формат предоставляемой ею финансовой отчетности.Исследование формирования СК на развивающихся финансовых рынкахпроведеноавторомвнесколькоэтапов.Согласнокомпромисснойдинамической модели, выбор СК может быть описан следующим образом:( Lit Lit 1 ) 0 1 ( L*it Lit 1 ) 2 Z it(2)*itгде Lit – показатель СК i-ой компании в момент времени t, L – целевая СК i-ойкомпании в момент времени t, Z – вектор переменных, влияющих на скоростьприспособления СК к целевому уровню.Предполагается, что целевая структура i–ой компании меняется стечением времени и зависит от ряда индивидуальных характеристик компании:Lit = γo + γ1 ln sales it + γ 2 prof it + γ3 tangibility it + γ4 growthit + γ5Yit + υit(3)где Y – вектор детерминант целевой СК, отличных от традиционныхдетерминант, lnsales – натуральный логарифм совокупных активов компании,prof – доходность совокупного капитала, tangibility –доля внеоборотныхактивов в совокупных активах, growth – ожидаемые возможности ростакомпании.Выявление детерминант целевой СК проведено посредством панельногоанализа данных.
На основе F-теста, тестов Хаусмана и Брейша-Пагана авторомвыбирались модели, адекватно описывающие формирование целевой СК. Прианализе динамической модели получить состоятельные оценки параметровдинамической регрессионной модели позволил метод Ареллано и Бонда.18Проведенные тесты Чоу показали невозможность объединения в однувыборку компаний стран БРИК. При этом группа компаний ВЕ может бытьисследована вместе. Результаты тестов Чоу также приводят к необходимостианализировать докризисные и кризисные данные раздельно.Исследование детерминант целевого уровня СК позволило выявитьследующие зависимости, согласующиеся с гипотезой 1:1. Традиционные детерминанты оказывают значимое влияние на выбор СК наразвивающихся финансовых рынках, при этом степень оказываемоговлияния и направление воздействия факторов на целевой уровень долговойнагрузки различны между компаниями разных стран.2. Детерминанты краткосрочных и долгосрочных показателей долговойнагрузкичастичноразличны,степеньзначимоститрадиционныхдетерминант СК выше для долгосрочных параметров финансового рычага.3.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
