Диссертация (1138295), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Авторпредположил, что доходность индекса, рассчитанная относительно цен отзакрытия до закрытия, должна быть одинаковой во все дни, согласно гипотезеслучайного блуждания цен. Из этого делаются два предположения. Первое – отом, что доходность на фондовом рынке формируется только в торговые дни и,следовательно, она должна быть равномерно распределена с понедельника попятницу. Согласно второму, необходимо учитывать накапливаемую в выходныедни доходность, соответственно, в понедельник она должна быть в три раза выше,чем в другие дни недели за счет выходных дней. Однако полученные результаты13отвергли оба предположения – понедельник оказался единственным днём сотрицательнойдоходностью.Этоявлениеполучилоназваниеэффектапонедельника.Неравномерное распределение цен на финансовые активы в зависимости отдня недели отмечалось и ранее.
Первые наблюдения данного явления былисделаны на рынке США еще в 30-х годах прошлого века. Фред Келли (Fred C.Kelly) [92] отмечает в своей книге, что худшим днём для покупок на рынкеценных бумаг является понедельник. Примерно в те же годы М. Филдс (M. Fields)[66] находит, что наилучшим днем для инвестирования является суббота, то естьпоследний день недели (на тот момент фондовые рынки США работали шестьдней в неделю).
После публикации вышеупомянутых исследований долгое времявременные эффекты не изучались, но в 60-х годах XX века М. Осборн(M. Osborne) [118] возвращается к рассматрению данной темы, подтверждаянаиболее низкую доходность в понедельник. В 1966 году А. Меррилл (Α. Merrill)[112] обнаруживает эффект конца недели для индекса Dow Jones 30 IndustrialAverage (DJIA) за период с 1952 по 1965 годы. Он определил, что положительнаядоходность характерна для 43% понедельников и примерно 50% других днейнедели кроме пятницы – в пятницу рост наблюдается в 64,6% случаев.В 1973 году вышла статья «Поведение рыночных цен в пятницу ипонедельник» («The Behavior of Stock Prices on Fridays and Mondays») ФрэнкаКросса (Frank Cross) [52], в которой рассматриваются доходности индексаStandard & Poor's Composite Stock (S&P Composite) по понедельникам и пятницамза период с 2 января 1953-го по 21 декабря 1970 года, всего 844 наблюдения.Фрэнк Кросс приходит к выводу, что большинство дней индекс рос в пятницу(523 дня рост, 313 дней снижение и 8 дней без изменения) и снижался впонедельник (333 дня рост, 501 день снижение и 10 дней без изменения индекса).Он также говорит, что наибольшее среднее значение роста индекса наблюдается впятницу, а наименьшее – в понедельник.К моменту написания статьи Ричардом Рогальски (Richard Rogalski) [130] в1984годууженакопилосьбольшоеколичествонаучныхтрудов,14подтверждающих существование эффекта понедельника в США.
ОднакоР. Рогальски (R. Rogalski) [130] впервые разделяет общую доходность наторговую и внеторговую для индексов S&P Composite с 2 января 1979-го по 30апреля 1984-го и DJIA с 1 октября 1974-го по 30 апреля 1984 года. По результатамисследования он приходит к выводу, что наблюдаемый эффект понедельникаявляется внеторговым эффектом, а рассчитываемая отрицательная доходность отзакрытия в пятницу до закрытия в понедельник на самом деле являетсярезультатом отрицательной доходности от закрытия в пятницу до открытия впонедельник, что получает название эффекта выходных.Двумя годами позже выходит статья Лоуренса Харрисона (Lawrence Harris)[78], где автор более детально рассматривает торговую доходность, изучаявнутридневные значения индекса за каждые 15 минут на Нью-Йоркской фондовойбирже (New York Stock Exchange – NYSE) c 1 декабря 1981-го по 31 января 1983года (15 млн транзакций за 296 дней).
Столь детальное изучение внутридневнойдоходности позволило еще раз подтвердить существование эффекта дня недели иприйти к выводу о том, что доходность в понедельник отличается от доходностейв другие дни недели только в первые 15 минут, в оставшийся дневной торговыйпериод динамика цен такая же, как и в другие дни недели.Таким образом, Харрисон (Harris) [78] вносит точность в результаты,полученные Рогальски (Rogalski) [130]. Кроме того, он добавляет переменнуюкапитализации компании и приходит к выводу о том, что для крупных компанийэффект понедельника принадлежит к внеторговому периоду, а для компаний смалой капитализацией отрицательная доходность в понедельник накапливается втечение дня.Используя лабораторный рыночный эксперимент, где вводятся торговыеперерывы, Д.
Курси и Э. Дил (D. Coursey and E. Dyl) [51] подтверждают эффектконца недели. Цены в дни до торговых перерывов были значительно выше, чем вдругие. В то же время Дж. Боард и К. Сатклифф (J. Board и C. Sutcliffe) [28]впервые говорят об ослабевании эффекта выходных на американском рынке длявыборки с 1962-го по 1986 годы.15Р. Ариэль (R. Ariel) [16] в статье «Ежемесячный эффект на рынке ценныхбумаг» («A Monthly Effect in Stock Returns») находит эффект смены месяца наосновании данных доходностей индекса с весами центра исследований ценценных бумаг (Center for Research in Security Prices value-weighted index –CRSP VW) и равновзвешенного индекса центра исследований цен ценных бумаг(Center for Research in Security Prices equally-weighted index – CRSP EW).
Данныеохватывают период с 1963-го по 1981 годы. Автор обнаруживает, что средняядоходность акций положительна в течение нескольких дней до смены и во времяпервой половины месяца и неотличима от нуля во второй половине месяца. Приэтом эффект смены месяца не зависит от других известных календарныханомалий, таких как эффект января, эффект дивидендов, эффект размеракомпаний.Этот же автор [17] в статье «Высокие цены акций до выходных: выявлениеи определение возможных причин» («High Stock Returns Before Holidays:Existence and Evidence on Possible Causes») делает упор на изучение эффектапраздников на основе данных индексов CRSP EW, CRSP EW с 1963-го по 1982годы, а также почасовых значений для DJIA.
В статье показано, что рынок имееттенденцию к росту перед закрытием. Более трети заработка за изучаемый периодбыло получено за 8 торговых дней, которые ежегодно выпадают передпраздниками.Также Р. Ариэль (R. Ariel) [17] сравнивает доходности в предпраздничныедни с другими временными эффектами. Гипотеза о связи эффекта января сэффектом праздников не подтверждается, и повышенную доходность январянельзя объяснить эффектом праздников, также не найдены связи эффекта днянедели и малых компаний с эффектом праздников.Лаконишок и Шмидт (Lakonishok and Smidt) [99] рассматривают индексDJIA с 2 января 1897-го по 11 июня 1986-го, то есть почти за 90 лет.
Окончаниеторгов по субботам в 1952 году служит удобной точкой для естественногоразделения данных. Период до 1952 года разделен на 4 подпериода, примерно по14 лет. Второй крупный подпериод разделен на 3 подпериода примерно по 12 лет.16Таким образом, 90-летний период состоит из 10 подпериодов. На основе этихданных они изучают эффект смены месяца, эффект дня недели, эффектпраздников, эффект дивидендов.В результате Лаконишок и Шмидт находят устойчивые временные эффектына рубеже недели, месяца, года и вокруг праздников.
Особенно важным авторысчитают открытие значительно более высокой по сравнению с другими месяцамидоходности во второй половине декабря.Г. Петтенгиль и Б. Джордан (G. Pettengill and B. Jordan) [124] рассматриваютзависимость эффекта дня недели от нахождения дня в начале или в конце месяцана основании данных индексов S&P 500 и S&P для акций малых компаний (S&Pfor small-firm securities). В результате на S&P 500 обнаружена значительнобольшая доходность в первой половине месяца, при этом эффект дня неделисохраняется для каждой недели месяца.
Для S&P акций малых компанийположительная доходность обнаружена тольков первойчасти месяца.Аналогичное исследование проводят К. Лиано и Дж. Линдли (K. Liano and J.Lindley) [100] на основании данных CRSP VW и CRSP EW с января 1963-го подекабрь 1992 года. Для периода 1982-1992 не существует эффекта понедельникадля взвешенного индекса, а эффект выходных и ежемесячный эффект существуюти не зависимы друг от друга.Также рассматривая эффект понедельника совместно с эффектом сменымесяца на основе данных индексов NYSE, Nasdaq, S&P Composite, К. Ванг, Ю.
Лии Дж. Ериксон (K. Wang, Y. Li and J. Erickson) [147] утверждают, что эффектпонедельника характерен для последних двух недель месяца. Средняя доходностьпервых двух недель месяца незначимо отличается от нуля.Авторы дают несколько предположительных объяснений этому. Первоесвязано с корреляцией между понедельником и пятницей. Второе объяснениесвязано с истечением сроков опционов на акции (в третью пятницу месяца), чтоможет приводить к снижению доходности в следующий понедельник.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
