Автореферат (Факторы формирования доходности государственных ценных бумаг в странах БРИК)

На правах рукописиРодионова Алена ВладимировнаФакторы формирования доходности государственных ценныхбумаг в странах БРИКСпециальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредитАВТОРЕФЕРАТдиссертации на соискание ученой степеникандидата экономических наукМосква – 20141. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫАктуальностьтемыисследования.Динамикадоходностигосударственных ценных бумаг (ГЦБ) традиционно играет роль ориентираобщего уровня ставок в экономике, индикатора стоимости безрисковых займови реальных ставок на финансовом рынке. Особую значимость имеетдоходность, формируемая в рамках локальных рынков государственныхзаимствований, которая является ориентиром обслуживания внутреннегогосударственного долга, отражает динамику странового риска и призванапредставлять собой ориентир для ценообразования прочих финансовыхинструментов в национальной валюте.Можно предположить, что доходности облигаций разных сроков допогашения изменяются под воздействием общих факторов (детерминант),причем значимость и сила реакции на внутристрановые и внешние изменениядля них различна.

При этом возникает вопрос о подверженности доходностиГЦБ влиянию внутренних фундаментальных и рыночных факторов или жедоминирующему воздействию экзогенных факторов, либо таких количественнонеоцениваемых факторов, как цели и настроения инвесторов или четкиекоррективы государственных регуляторов.Особыйинтереспредставляютрастущиерынкивнутреннегогосударственного долга крупнейших развивающихся стран – стран группыБРИК (Бразилия, Россия, Индия, Китай) 1. Активизация развития внутреннегорынка суверенного долга, рост его значимости и снижение зависимости отвнешнего финансирования в 2000-х годах обусловили востребованностьизученияформированиядоходностивнутреннихсуверенныхдолговыхобязательств. Финансовая либерализация в каждой из стран проходиланеравномерно, но единым итогом стала заметная тенденция к формированиювнутренних процентных ставок под воздействием рыночных сил, чтоподтверждает целесообразность объяснения их динамики, особенностей1Далее по тексту – страны БРИК;3воздействиявнешнихфакторов,действиймонетарныхифискальныхрегуляторов на финансовый рынок в условиях его трансформирующейсяконъюнктуры.Вышеизложенные аргументы, а также активное развитие финансовогосектора в странах БРИК на протяжении последних двух десятилетий и ихрастущаяинтеграциявмировуюфинансовуюсистемуопределяютактуальность исследования механизмов и факторов формирования доходностина внутреннем рынке ГЦБ указанных стран.Степеньпроработанностипроблемы.Проблемаформированиядоходности ГЦБ развитых стран является предметом многих исследований внаучной литературе.

В отношении же развивающихся стран интерес кобъяснению доходности инструментов рынка государственного долга являлсядостаточно ограниченным и, в основном, был направлен на изучение спрэдовдоходности на внешнем рынке. По результатам проведенных исследований вэтойсфеределаютсяфундаментальныхразличныевыводы:макроэкономическихопоказателейзначимом(Edwards,эффекте1986,Eichengreen, Mody, 1998, Rowland, Torres, 2004, Baldacci et al., 2011 и др.), опервостепенной роли влияния глобальных факторов (Ferucci, 2003, GonzalesRosada, Yeyati, 2008, Hartelius et al., 2008, Bellas et al., 2010 и др.).Немногие авторы затрагивали вопросы формирования доходности навнутренних рынках ГЦБ развивающихся стран.

В работе (Edwards, Khan, 1985)впервые был сделан акцент на изучении внутренних процентных ставок внаименее развитых странах и получен вывод о зависимости влияющего на нихнабора основных факторов от степени открытости экономики. Далее висследованиях расширялся возможный набор детерминант доходности навнутренних рынках, но сохранялась его ограниченность в отношении фактороввнешнеговоздействия,монетарныхизмененийимакроэкономическихиндикаторов, а также присутствовала разрозненность набора тестируемыхфакторов между работами (Orlovski, 2005, Dua et al., 2008, Fan, Johannson, 2009,4Peiris, 2010, Jaramillo, Weber, 2013, Гурвич, Дворкович, 1999, Дробышевский,1999, Дробышевский и др., 2009 и др.).

Постепенно в рамках внутреннихрынковсталирассматриватьсяноминальныхпроцентныхтестированиигипотезытеоретическиеставок,Фишерачто,васпектыосновном,преимущественноформированияреализовалосьнавкраткосрочныхвременных сегментах (Carneiro et al., 2002, Berument et al., 2007, Liu et al., 2009,Ling et al., 2010 и др.). В целом для существующих исследований наразвивающихся рынках характерно изучение доходности ГЦБ ограниченногоспектра сроков до погашения.

При этом проблема формирования доходности нарынках внутреннего государственного долга в странах БРИК, особенностей еёизменения и факторов, влияющих на динамику этих изменений, неподвергалась комплексному исследованию в рамках одной методологии. Такженепроводиласьотносительнаяоценкавкладовотдельныхкатегорийэкономических факторов в формирование номинальной доходности на рынкахГЦБ с возможностью сравнительного анализа полученных результатов.Объектом исследования являются внутренние рынки государственныхценных бумаг Бразилии, России, Индии и Китая 2.

В качестве предметаисследованиявыделяетсячувствительностьноминальныхдоходностейноминированных в национальной валюте государственных ценных бумаг странБРИК к воздействиям изменений в общих (глобальных) и специфических(страновых) экономических факторах.Целью исследования является выявление особенностей формированияноминальной доходности на рынке государственных ценных бумаг в странахБРИК под воздействием экономических факторов в период с 2003 по 2012 гг.Исходя из поставленной цели, в работе решаются следующие основныезадачи:Рынок государственных ценных бумаг ЮАР не анализируется в работе, вследствие вступления ЮАР в группубыстро развивающихся стран только в конце 2010 года, а также ограниченности информационной базы дляпроведения исследования;251. выделить основные теоретические подходы в области факторногоформированияноминальныхпроцентныхставок,систематизироватьэмпирические исследования доходности рынка ГЦБ и обобщить их результаты;2.

определить особенности развития рынков ГЦБ в странах БРИК и ихосновные характеристики, а также выделить вероятные детерминантыдоходности ГЦБ на основе качественного анализа ситуации на исследуемыхрынках;3. провести отбор, группировку и фильтрацию численного представленияфакторов, потенциально оказывающих воздействие на динамику доходности нарынках ГЦБ стран БРИК;4. протестировать гипотезу Фишера на рынках ГЦБ стран БРИК в целяхоценки долгосрочного равновесного уровня номинальной доходности на основееё взаимосвязи с инфляционными ожиданиями;5. выявить факторы, определяющие динамику номинальной доходностиГЦБ стран БРИК в краткосрочном периоде, на основе разработки моделей сучетом возможного долгосрочного неравновесия;6. определить общие и специфические характеристики влияния факторовна формирование доходности ГЦБ в странах БРИК, предложить интерпретациювыявленных взаимосвязей;7.

оценить вклады выделенных категорий экономических факторов вобъясненную дисперсию доходности ГЦБ в странах БРИК.Теоретической основой диссертационной работы являются трудызарубежных и российских ученых в области исследования формированияпроцентных ставок на рынках суверенного долга: Atkins F.J., Coe P.J., MehraY.P., Caporale G.M., Williams G., Ebner A., Jaramillo L., Weber A., Энтова Р.М.,Смирнова А.Д., Дробышевского С.М., Гурвича Е.Т. и др. Методологическойосновой исследования являются методы качественного и количественногоанализа взаимосвязи между колебаниями номинальных процентных ставок иэкономическимифакторами,сравнительного6илогическогоанализатеоретического, аналитического и статистического материала.

В качествеинструментария в эмпирической части диссертации используются методымногофакторного регрессионного анализа, построение коинтеграционныхмоделей и моделей с коррекцией ошибок, декомпозиционный анализ оцененнойдисперсии. Компьютерная обработка данных производилась с использованиемстатистического пакета Eviews 7.1.Информационнаяфинансовыеибазарыночныеисследования.показателиМакроэкономические,развивающихсястран,атакжемеждународные экономические показатели взяты из статистических баз данныхМВФ, Всемирного Банка, Банка Международных Расчетов, Резервного банкаИндии, Банка Бразилии, Банка России, Минфина России, Минфина Индии,НациональногоказначействаБразилии,Росстата,Национальногобюростатистики Китая, Центрального Депозитария Китая, агентства Reuters.

В частипоказателей номинальной доходности на рынках ГЦБ Индии, Бразилии и Китаяиспользовались данные агентства Bloomberg.Научная новизна исследования. Основные положения диссертации,формирующие научную новизну, состоят в следующем:1. Предложена и обоснована оригинальная классификация факторов,оказывающих влияние на формирование доходности ГЦБ в странах БРИК состороны фундаментальных макроэкономических параметров, внутреннихрыночных и финансовых индикаторов, экзогенных экономических измененийна мировых рынках, а также происходящих в политике и экономике событий.2. На основе впервые проведенного тестирования наличия долгосрочногоравновесного соотношения номинальной доходности ГЦБ стран БРИК синфляционными ожиданиями с помощью релевантной методики ARDL-boundsв различных спецификациях доказано невыполнение гипотезы Фишера всильной форме на всех сегментах срочности и количественно оцененыдолгосрочные уровни доходности ГЦБ стран БРИК.73.