Автореферат (Срочная структура процентных ставок на китайском рынке облигаций), страница 4

Также былоустановлено, что спрэдов краткосрочных облигаций больше, чем среднесрочныхоблигаций, при этом спрэды долгосрочных облигаций самые низкие.В четвертой главе проведен сравнительный анализ результатов применения25В этом случае арбитражные возможности могут фактически отсутствовать.18различных подходов к обработке рыночных данных облигационного рынка КНР.Вданнойглавепредставленаадаптацияподходасинусоидально-экспоненциальных сплайнов к особенностям рынка облигаций КНР,продемонстрированы результаты применения указанного подхода к даннымкитайского рынка облигаций, а также проведен сравнительный анализ оценок кривойдоходности, полученных по указанному подходу и другим подходам к построениюкривой доходности, в том числе используемым китайским правительством.В частности, в этом параграфе для проведения сравнительного анализа подходовбыла реализована в виде программного кода официальная методика организации«Китайский депозитарий государственных ценных бумаг и клиринговая компания»(CCDC).Отличительнойособенностьюэтойметодикиявляетсявысокаячувствительность результатов к «человеческому фактору».

В CCDC существуетспециальная группа экспертов, которая каждый день наблюдает за рыночнымиизменениями и производит фильтрацию данных в «ручном режиме». При этомрезультат часто существенно зависит от выбора ключевых точек для построениякривой, т.к. небольшие изменения в наборе точек, по которым строится кривая, могутприводить к существенным изменениям в уровне и форме кривой доходности.Также в четвертой главе представлены результаты применения параметрическоймодели Свенссона, непараметрической модели Фишера-Нички-Зервоса, моделиКокса-Ингерсолла-Росса и подхода на основе синусоидально-экспоненциальныхсплайнов на межбанковском рынке.

Для выбора наиболее подходящего для китайскогорынка подхода был проведен сравнительный анализ следующих статистическихпоказателей полученных кривых доходностей: абсолютная средняя ошибка ценоблигаций, нормированное на спрэд стандартное отклонение цен облигацийи нормированное стандартное отклонение доходности облигаций с 2009 по 2012 год.Были получены следующие результаты.

Во-первых, точность модели CCDCи подхода на основе синусоидально-экспоненциальных сплайнов выше, чему остальных. Точность модели Свенссона значительно ниже. С другой стороны,точность модели CCDC зависит от выбора облигаций и фильтрации «аномальных»цен облигаций. Во-вторых, кривые доходностей, построенные по подходусинусоидально-экспоненциальных сплайнов, характеризуются большей гладкостью,чем кривые доходностей, построенные по другим подходам. Кроме того,19Таблица 2.

Сравнение оценок срочной структуры процентных ставок,построенных по различным подходам по данным биржевого и внебиржевого рынкаоблигаций КитаяОТС рынок облигаций (966 дней)SSE рынок облигаций (953 дней)SESMAE(цена)STD(цена)MAE(доход)STD(доход)CIRFNZSvensson SESCIRFNZSvensson0.173390.250930.216040.357350.473470.488750.505270.722720.256130.360390.322230.411690.643960.660870.689380.763390.000800.001050.000880.001150.001230.001140.001220.001660.001110.001390.001080.000990.001110.001050.000960.00109(MAE: абсолютное значение ошибки, STD: стандартное отклонение)В четвертой главе также продемонстрированы результаты применения моделиСвенссона, модели Фишера-Нички-Зервоса, модели Кокса-Ингерсолла-Росса, подходана основе синусоидально-экспоненциальных сплайнов и официальной моделиG-кривой на данных о ежемесячных котировках только рынка ОФЗ за период с января2012 года по 14 мая 2013 года.

Было установлено, что стандартные сплайновыеметоды на примере G-кривой и модели Фишера-Нички-Зервоса показали наихудшиерезультаты. Параметрические методы по сравнению со стандартными сплайновымиметодами дают более точную и удовлетворительную с точки зрения требованийгладкости оценку кривой доходности. Самым низким значением ошибки и самымнизкимстандартнымотклонениемхарактеризуетсяоценкапо синусоидально-экспоненциальному подходу.Основываясь на результатах сравнительного анализа проведенного для всехвыбранных подходов и для всех сегментов китайского рынка облигаций, был сделанвывод, что подход на основе синусоидально-экспоненциальных сплайнов являетсянаиболее подходящим для построения срочной структуры процентных ставок наразвивающихся и низко ликвидных рынках облигаций, в том числе на рынке КНР.Кроме того, в четвертой главе предложен фильтр данных: коробчатая диаграмма(BoxPlot) для фильтрации реальных данных.

Так как распределение цен реальных21сделок или котировок не является гауссовским, стандартные фильтры в данном случаеявляются неприменимыми. Коробчатая диаграмма позволяет отобразить медиануи оба квантиля, минимальные и максимальные значения, а также пропуски данныхи экстремальные значения. Поэтому на базе данного метода был построенспециальный фильтр.Наконец, в четвертой главе выработаны рекомендации для Министерствафинансов Китая и участников финансового рынка Китая.

Министерству финансовКитаярекомендуетсяиспользованиеподходанаосновесинусоидально-экспоненциальных сплайнов, так как оценка срочной структурыпроцентных ставок, построенная по этому подходу, характеризуется достаточнойстепенью гладкости и устойчивостью, которая позволяет эмитенту прогнозироватьбудущую экономическую тенденцию и уровень инфляции. Участникам финансовогорынкатакжерекомендуетсяиспользованиесинусоидально-экспоненциальногоподхода, поскольку подход отличает удобство в реализации и высокая точность оценоксрочной структуры процентных ставок. Оценка по этому подходу устойчива к«аномальным» ценовым данным, поэтому такой подход может быть полезен дляценообразования финансовых инструментов, а также для оценки справедливойстоимости портфеля.3. Основные выводы1.

На основе изучения истории развития рынка облигаций КНР описаныисторические предпосылки современного состояния рынка облигаций КНР ипродемонстрированы отличия китайского рынка от рынков западных стран.2. Приведено описание современной структуры, регулирования, инструментовторговли и участников китайского рынка облигаций, и описаны рыночные механизмыфункционирования рынка.3. Проведен сравнительный анализ китайского и российского рынков облигаций.Было проведено сопоставление ассортимента рыночных инструментов, объемовторгов и состава участников.

Результаты сравнения показывают, что китайский ироссийский рынки сравнимы по составу участников, но существенно различаются поассортименту рыночных инструментов и объему торгов.4. Проведен анализ реальных данных о торгах на китайском рынке облигаций ивыявлены отличительные характеристики четырех ключевых сегментов китайского22рынка облигаций.5.

Изучена применимость разных подходов к построению срочной структурыпроцентных ставок на всех четырёх сегментах китайского рынка облигаций. В томчисле впервые критически изучены свойства официальной методики CCDC,государственной депозитарной и клиринговой компании китайского рынка облигаций.6. На основе сравнительного анализа результатов применения самых популярныхспособов на данных китайского рынка получены следующие выводы.а) Точность подхода на основе синусоидально-экспоненциальных сплайнов выше,чем у остальных изученных подходов, в то время как точность модели Свенссонасамая низкая. Точность модели CCDC существенно зависит от выбора точек дляпостроения кривой и фильтрации «аномальных» цен на облигации.б) Оценки, построенные по методу синусоидально-экспоненциальных сплайнов,помимо высокой точности, также обладают большей степенью гладкости, посравнению с оценками, построенными с помощью других подходов.

Кроме того,гладкость и форма кривых, построенных с помощью методики CCDC и кубическихсплайнов, сильно чувствительна к аномальным ценам.в) Форвардные ставки, подразумеваемые оценкой кривой доходностипометодике CCDC, могут принимать отрицательные значения, что затрудняетиспользование этого алгоритма для финансовых расчетов. Метод, основанный насинусоидально-экспоненциальных сплайнах, по построению дает положительныефорвардные процентные ставки и позволяет получать кривую желаемой степенигладкости.г) Подход на основе синусоидально-экспоненциальных сплайнов являетсянаиболее подходящим для построения кривой доходности на китайском рынкеоблигаций с точки зрения точности выдаваемых оценок и экономическиобоснованных требований к оценке срочной структуры процентных ставок.7.