Автореферат (Срочная структура процентных ставок на китайском рынке облигаций)

стоящие перед его участниками, и дальнейшие перспективы рынка. Тем не менее,приведенные исследования не являются достаточно глубокими в силу ограниченностидоступной для иностранного исследователя информации.Среди подходов к построению срочной структуры доходности по ценамоблигаций или других подходящих финансовых инструментов принято выделятьпараметрические и непараметрические подходы.В настоящий момент среди наиболее часто применяемых в европейской практикеподходов к оценке срочной структуры процентных ставок можно выделить дваклассических параметрических подхода: подход Нельсона-Сигеля8 и его расширение,подходСвенссона9.ВСШАиЯпонииболеепопулярнымиявляютсянепараметрические подходы, представленные сплайновыми методами.

Впервыесплайновый подход был предложен Маккалохом. В своей работе 10 он предложилиспользовать квадратичные сплайны. Недостаток этого подхода заключается визлишних колебаниях форвардной кривой доходности. Чтобы избежать этихколебаний, он увеличил порядок функций, составляющих сплайн. Далее данныйподход был расширен Купером11 и Ши12. В 1991 году Стелли13 предложил подход,основанный на B-сплайнах. В 1995 году Фишер, Ничка и Зервос 14 предложилииспользовать сглаживающие сплайны, которые предполагают при решении задачи онахождении функции срочной структуры доходности добавление в оптимизируемыйфункционал так называемого штрафа за негладкость для кривой доходности.

В 1997Perspectives // the Yale China Conference. — 2006.8Nelson C.R. and Siegel A.F. Parsimonious Modeling of Yield Curves // Journal of Business. — 1987,— № .60 — Pp. 473-489.9Svensson. L. Estimating Forward Interest Rates with Extended Nelson-Siegel Method // SverigesRisk bank. — 1995. -Quart.

Rev., №.3, — Pp. 13–26.10McCulloch. J. Measuring the Term Structure of Interest Rates // Journal of Business, — 1971, — №.44(1),— Pp. 19–31.11Cooper I. Asset Values, Interest-Rate Changes, and Duration // Journal of Financial and QuantitativeAnalysis. — 1977. — Vol. 12. № 5. — Pp. 701–723.12Shea G. Pitfalls in Smoothing Interest Rate Term Structure Data // Journal of Finance. — 1984,Quant. Anal №.19, — Pp.253–269.13Steeley J.

M. Estimating the Gilt-Edged Term Structure: Basis Splines and Confidence Intervals //Journal of Business. — 1991, — Pp. 513–529.14Fisher M., Nychka D., and Zervos D. Fitting the Term Structure of Interest of Interest Rates withSmoothing Splines in Working Paper. Finance and Economics Discussion Series, — 1995.

(FederalReserve Board, Washington, DC).5году Ваггонер15 предложил использовать различные штрафы за негладкость кривойдоходности на разных сроках. В 2003 году в работе Смирнова и Захарова16 былпредложенновыйнепараметрическийметод,получившийназвание«экспоненциально-синусоидальные сплайны»; это первый сплайновый метод,гарантирующий положительность форвардных процентных ставок. Метод основан наоптимизации целевого функционала, представляющего собой комбинацию невязки,учитывающей характеристики ликвидности облигаций, и штрафа за негладкостьфорвардной кривой.

Выбор соотношения между уровнем гладкости и точностьюоценки кривой доходности производится методом регуляризации А. Н. Тихонова.Метод, основанный на экспоненциально-синусоидальных сплайнах, лег в основуисследований в данной работе.Начало развитию подходов определения срочной структуры процентных ставокв КНР было положено в 1999 году после создания первой в Китае модели кривойдоходности, исходными данными для которой стали данные по сделкам соблигациями (ценам закрытия).

За период с 2002 по 2005 год Центральныйгосударственный депозитарий облигаций разработал подходы к построению кривойдоходности на четырех сегментах рынка облигаций: кривой доходности длямежбанковского рынка государственных облигаций, кривой доходности длябиржевого рынка государственных облигаций, синтетической кривой доходностикитайских облигаций и кривой доходности по государственным облигациямс плавающей ставкой. В качестве исходных данных были использованы цены сделок соблигациями, котировки облигаций и экспертные оценки. После 2006 годаЦентральным государственным депозитарием были разработаны подходы копределению срочной структуры в терминах кривой доходности к погашению,мгновенной процентной ставки и др. В настоящее время данная тематика являетсяпредметом активных исследований.Цель и задачи исследования.

Целью исследования являются изучениеприменимости различных подходов к построению срочной структуры процентныхставок на китайском рынке облигаций и определение наиболее подходящего подхода,15Waggoner. D. Spline Methods for Extracting Interest Rate Curves from Coupon Bond Prices.

//Federal Reserve Bank of Atlanta Working Paper, — 1997,— Pp. 1–23.16Smirnov, S. N., & Zakharov, A. V. A Liquidity-Based Robust Spline Fitting of Spot Yield CurveProviding Positive Forward Rates // European Bond Commission Working Paper, 2003.6согласующегося c экономически обоснованными требованиями к кривой доходностии учитывающего особенности китайского рынка облигаций. В соответствии с цельюисследования были поставлены следующие задачи:1) проанализироватьорганизационнуюи функциональнуюструктурурынкаоблигаций КНР и сравнить ее со структурой российского рынка облигаций;2) детально описать характер и природу доступных исходных данных;3) описать и проанализировать подходы к построению кривой доходности, в томчисле используемые организацией «Китайский депозитарий государственныхценных бумаг и клиринговая компания» (China Central Depository and Clearing Co.,Ltd, CCDC), и на основании анализа характера исходных данных предложитьальтернативный подход расчета кривой доходности, учитывающий особенностикитайского рынка облигаций;4) провести сравнительный анализ оценок кривой доходности, построенных пошироко используемым подходам, в том числе принятым в КНР, и подходу,развиваемому в данном диссертационном исследовании, и установить причиныразличий в полученных оценках;5) дать рекомендации по построению кривой доходности на рынке облигаций КНР, втом числе рекомендации по фильтрации исходных данных.Объект и предмет исследования.

Объектом исследования является рынокгосударственных облигаций КНР. Предметом исследования является срочнаяструктура процентных ставок на китайском рынке облигаций.Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретическуюоснову настоящего исследования составляют научные работы зарубежных, в томчисле китайских, и российских авторов в области исследований рынков облигаций исрочной структуры процентных ставок (О. Васичек, Ж. Кокс, И. Ингерсолл, С.

Росс, С.Нельсон, А. Сигель, Л. Свенссон, Ж. Маккалох, А. Шонберг, Ян Дакай, Ян Яун, С.Смирнов, В. Лапшин и др.).Для решения поставленных в исследовании задач, в частности для выбораподходящего подхода к построению срочной структуры процентных ставок накитайском рынке, были использованы методы статистического анализа, методыоптимизации и вычислительные методы.Обработка рыночных данных производилась в автоматическом режиме с помощью7программныхмодулейнаязыкеVisualBasic,реализованныхавторомдиссертационного исследования в среде MS Excel. Основные расчеты осуществлялисьс использованием пакета программ Matlab R2012a и программы Eviews 7.Информационная база исследования. Информационную базу исследованиясоставляют данные, предоставленные лаборатории по финансовой инженерии ириск-менеджментугосударственныхНИУ-ВШЭценныхбумагорганизациейи клиринговая«Китайскийкомпания»депозитарийдляпроведенияисследований, в соответствии с заключенным договором (на безвозмездной основе).Они включают в себя описание инструментов на всех рынках облигаций Китая(общие сведения, купонные календари, расписания оферт), агрегированную по всемрынкам информацию об итогах торгов (дневную и агрегированную за болеедлительные сроки), а также котировки государственных облигаций, предоставляемыеведущими банками на межбанковском рынке.Научная новизна исследования.

Новизна диссертационного исследованиязаключается в обосновании и адаптации одного из современных подходов кпостроению срочной структуры процентных ставок, качественно нового длякитайского рынка облигаций, но адекватного учитывающего его особенности ииспользующего реальную информацию о сделках и котировках рынка. Даннаяинформация получена путем обработки подробных внутридневных данных о ходеторгов облигациями, что было выполнено впервые для китайского рынка облигаций.Наиболее существенные новые результаты диссертационного исследованиязаключаются в следующем:1) проведено исследование применимости различных подходов к оценке срочнойструктурыпроцентныхставокнакитайскомрынкеоблигаций,выявленыинституционально-финансовые особенности рынка и свойства доступных данных,определяющие различия оценок, полученных по различным подходам, а также данырекомендации по выбору и применению подхода к построению срочной структурыпроцентных ставок на китайском рынке облигаций, основанного на методесинусоидально-экспоненциальных сплайнов;2) предложен способ фильтрации рыночных данных, используемых дляпостроения срочной структуры процентных ставок на рынке облигаций КНР,основанный на методе Д.

Тьюки, что позволяет устранить неоднородность в исходных8данных;3) проведено описание структуры китайского рынка облигаций и егоинституционально-финансовых особенностей с использованием данных, которыераньше не использовались в подобных исследованиях.Теоретическая и практическая значимость исследования.Теоретическая значимость. В работе продемонстрирована и обоснованаприменимость к анализу срочной структуры процентных ставок китайского рынкаоблигаций подхода, который основан на регуляризации, определяющей степеньсглаживания и уровень невязки. Особенностями такого подхода являются учетликвидностирынкаприопределенииневязкии гарантияположительностифорвардных процентных ставок.Практическая значимость. 1.