Диссертация (1151007), страница 33

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 33)

Объем вложений обычно зависитот степени развития компания – цели, и мажоритарные вложения чаще всего 37Источник: составлено автором диссертационного исследования на основании изучения материаловРоссийская ассоциация венчурного инвестирования (РАВИ) (www.rvca.ru). 175 осуществляются в молодые компании с большим потенциалом, находящиеся наранних ступенях развития. Это объясняется тем, что привлечь заемный капитал отбанков для финансирования таких компаний крайне трудно в виду высокой степенирискованности транзакции, а менеджменту требуется обширная поддержка ворганизации операционной деятельности.2.

Фонды, осуществляющие миноритарные вложения. Помимо характеристик компаниицели на решение о миноритарных вложениях может оказывать влияние стратегияфонда прямых инвестиций: одни финансовые спонсоры стремятся создавать болеедиверсифицированный портфель инвестиций, другие фокусируются на более узкомкруге компаний.По масштабам деятельности приобретаемой компании-цели:1. Фонды, приобретающие компании малого и среднего бизнеса.2. Фонды, приобретающие крупные компании.По отраслям промышленности, в которые производится вложение:1.

Фонды,структурапринадлежностьпортфелякоторых(например,имеетярковыраженнуютопливно-энергетическиеотраслевуюкомпании,телекоммуникационные компании, компании сферы услуг и т.п.).2. Фонды, отраслевая принадлежность портфелей которых носит смешанный характер.По географической направленности инвестиций:1. С региональным фокусом инвестиций.2. С глобальным фокусом инвестиций.По значению для национальной экономики:1. Нейтральные2.

Оказывающие положительное воздействие.3. Оказывающие негативное воздействие.По отношению к риску:1. Консервативные- придерживающиеся основного правила: минимальный риск,максимальная надежность.2. Умеренно агрессивные - в приоритете защита инвестиций при высоком уровнедохода.3. Агрессивные - главной целью является получение высоких доходов при достаточнойстепени риска. 176 Приложение Д. Расчет показателей KPI компании для целей LBO (KeyPerformance Indicators LBO Target - KPI-TLBO)38Первая группа KPI-TLBO – показатели, описывающие отдачу на вложенныесредства:1.Уровень внутренней нормы доходности вложенного капитала (InternalRate of Return – IRR), который измеряет совокупный доход на вложенияспонсора, включая любые сделанные дополнительные капитальныевложения или полученные дивиденды в рамках инвестиционногогоризонтаи определяется как ставка дисконта, которая должна бытьпримененакоттокамипритокамсредствспонсоравовремяинвестиционного горизонта, чтобы чистая приведенная стоимость (NetPresent Value - NPV) равнялась нулю.39 Значение IRR выводится изформулы (1):NPV  CF0 CF1CF2CF3CFn ...

 0 , (1)23(1  IRR) (1  IRR)(1  IRR)(1  IRR) nгде IRR – внутренняя норма доходности, СF – размер денежного потокаДж. Розенбаум и Дж. Перл отмечают при этом, что финансовые спонсорыобычно нацеливаются на уровень IRR 20 %. Это пороговое значение можетувеличиться или уменьшиться в зависимости от состояния рынка,рискованностиинвестицийидругихспецифическихдлякаждойконкретной сделки факторов. В целом, отмечает А. Дамодаран, принятосчитать,чтоинвестициисчитаютсяпривлекательными,еслиIRRпревышает альтернативные издержки капитала и наоборот. Основноезначение на величину IRR оказывают финансовая деятельность компаниикандидата, цена покупки, предполагаемый мультипликатор выхода иколичество лет, через которые планируется его осуществить. 38 Источник: составлено автором диссертационного исследования на основании исследования работ Ф.

Аллен,Э.А. Арзак, Р.А. Брейли, А. Дамодаран, С. Майерс, С. Каплан А. Кессель, Дж. Розенбаум, Дж. Перл и др. 39На практике вычисление IRR может быть выполнено при использовании функции IRR в Microsoft Excel,расчетная формула приводится для объяснения тактики вычисления. 177 2.Показателиотдачи наEBITROIC ,Average Net D  Eвложенныйисобственныйкапитал:(2)где ROIC - Return on invested capital – отдача на вложенный капитал, EBIT- Earnings before interest & tax - прибыль компании до вычета процентов иналогов, Average Net D – средний чистый долг, Е – собственный капитал.ROE Net Pr ofitE,(3)где ROE – Return on equity - отдача на вложенный собственный капитал,net profit – чистая прибыль.3.

Показатели отдачи на активы.ROA Net Pr ofitA,(4)где ROA - Return on assets – отдача на активы компании, А - суммарныеактивы компании.Вторая группа KPI-TLBO – маржинальные показатели и коэффициенты роста:1. Маржа валовой прибыли измеряет процент выручки, остающейся враспоряжении компании после вычета себестоимости проданных товаров,продукции работ, услуг. Уровень показателя зависит от затрат компаниина изготовление единицы продукции (материал, труд и т.п.), которыеносят переменный характер и изменяются в зависимости от объемовпроизводство:Gross m arg in Pr ofitSales ,(5)где gross margin – маржа валовой прибыли, profit – валовая прибыль, sales- продажи2.Маржа EBITDA или EBIT, направленные на измерение операционнойрентабельности:EBITDA m arg in  EBITDASales ,(6)178 где EBITDA margin - маржа EBITDA.EBIT m arg in EBITSales(7)где EBIT margin - маржа EBIT.3.

Маржа чистой прибыли в отличие от маржинальных показателейEBITDA и EBIT нацелена на измерение общей рентабельности. Данныйпоказатель очищен от процентных расходов, в связи с чем отражаетвлияние структуры капитала:Net profit m arg in Net Pr ofit,Sales(8)где net profit margin – маржа чистой прибыли, sales – продажи.4. Совокупный среднегодовой темп роста (Compound Annual Growth Rate CAGR),рассчитываемый для разныхфинансовых показателейипоказывающий их совокупный рост за определенный период времени: Конечное значение показателя CAGR  Начальноезначениепоказателя1 1 число лет (9)Третья группа KPI-TLBO - показатели, измеряющие способность компаниивыдержать высокую долговую нагрузку и выплатить основную сумму понеуплаченным долгам.1.

Коэффициент «долг/капитал», измеряющий долг как долю в общемобъеме капитала компании.D/E D,DE(10)где D – долг, Е – собственный капитал.2. Величина доли долга в балансовой стоимости собственного капиталакомпании: 179 D/E DE(11)3. Коэффициенты, рассчитанные по формулам 10 и 11 предполагают, чтоисключительно долговые средства и собственный капитал являютсяисточниками средств фирмы. Они могут быть также преобразованытаким образом, чтобы можно было учесть и другие источникифинансирования.Результатомпреобразованиеявляетсяпоказатель«долг/капитализация», измеряющий долг как долю в суммарном объемекапитала компании:D / Cap D,D  PS  MI  E(12)где D – долг, Cap – капитализация, PS – привилегированные акции, MI –миноритарный интерес, Е – собственный капитал.4.Коэффициент соотношения долга к EBITDA:LD,EBITDA(13)где L – леверидж, D – долг.Сам эффект левереджа – эффект финансового рычага, позволяющего увеличитьотдачу на собственный вложенный капитал при использовании заемныхсредств, играет при проведении LBO важную роль.

Пока ставка эффективностипроекта превышает стоимость заемных средств, отдача на собственный капиталбудет возрастать с увеличением доли привлеченного капитала. Этот эффект всущественной степени объясняет, почему финансовые институты готовыпредоставлять средства для финансирования LBO, несмотря на высокий риск,связанный со сделкой. Чем выше значение KPI-TLBO третьей группы, тем вышериск финансовой нестабильности, а значит и ниже потенциал эффективностивыкупа долговым финансированием. 180 Четвертая группа KPI-TLBO - показатели долгосрочной платежеспособности ириска дефолта, показывающие способность фирмы выплачивать процентныеплатежи. Данная группа KPIs-TLBO соотносят доходы с уровнем платежей подолгам, чтобы определить, насколько легко компания может расстаться сосвоими средствами для совершения данных платежей, для чего в числителерасчетная формула должна обязательно содержать индикатор операционногоденежного потока (EBITDA, EBITDA за вычетом CAPEX или EBIT) и взнаменателе - суммарный объем процентных выплат.

В связи с этим можноиспользовать для расчета один из альтернативных показателей:EBITDA% затраты ,(14)Коэф.покрытия % EBITDA  Сapex,% затраты(15)Коэф.покрытия % EBIT,% затраты(16)Коэф.покрытия % где % затраты – затраты на выплату процентов.Чем выше коэффициент покрытия процентов, тем больше гарантия, что фирмаспособна выделить средства из прибыли на выплату процентных платежей, т.е.обладает высокой благонадежностью. 181 Приложение Е. Cтоимость капитала для целей LBOТаблица Е.1. Cтоимость капитала для целей LBO в условиях российскогорынка и рынка развитых стран (на примере Германии)40Расчетные показателиРасчет WACCСтруктура капиталаСрочный долгМезонинный кредитПрочие заемные средстваСобственный капитал/КапитализацияРынок развитых стран(на примере Германии)РФСтруктуракапиталабез МКСтруктуракапитала сМК до2014г.СтруктураСтруктура Структуракапитала скапитала капитала сМК послебез МКМК2014г.сценарий 1сценарий 2сценарий 2 сценарий 1 сценарий 250,0%0,0%0,0%50,0%60,0%20,0%0,0%20,0%60,0%20,0%0,0%20,0%60,0%0,0%0,0%50,0%60,0%20,0%0,0%20,0%15,0%25,0%20,0%15,0%25,0%20,0%26,0%30,0%20,0%2,0%8,0%29,6%2,0%8,0%29,6%12,0%20,0%12,0%20,0%20,8%24,0%1,4%5,6%1,4%5,6%Стоимость собственного капиталаБезрисковая ставкаПремия за рискBetaСтрановой рискСтоимость собственного капитала12,0%6,6%0,751,7%18,7%12,0%6,6%0,751,7%18,7%12,0%6,6%0,752,0%19,0%0,6%5,0%0,750,5%4,8%0,6%5,0%0,750,5%4,8%WACC15,3%14,9%21,1%3,3%2,9%Стоимость долгаСрочный долгМезонинный кредитСтавка налогаПосле вычета налогаСрочный долгМезонинный кредит 40Источник: рассчитано автором диссертационного исследования на основании данных о безрисковых икредитных ставках, страновом и отраслевом риске, а также β, характерных для российского и немецкого рынка. 182 Приложение Ж.

Характеристики

Список файлов диссертации