Управление портфелем финансовых активов

Глава 9 управление портфелем финансовых активов

9.1. Финансовые инвестиции (вложения) предприятий и корпораций

Мобилизацию временно свободных средств и их вложение в различные вилы ак­тивов акционерной компании (корпорации) осуществляют путем выпуска и раз­мещения на фондовом рынке эмиссионных ценных бумаг (акций и корпоратив­ных облигаций).

♦ Ценная бумага - это документ, удостоверяющий с соблюдением установлен­ной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление и передача которых возможны только при ее предъявлении. С передачей ценной бумаги удостоверяемые ею права переходят в совокупности к другому лицу. Утрата ценной бумаги лишает ее владельца возможности реализовать выражен­ное в ней право.

Ценные бумаги приносят их владельцу определенный доход в форме диви­дендов и процентов.

Ценные бумаги делают их собственников капиталовладельцами.

Выпуск финансовых инструментов — это совокупность ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающая равный объем прав владельцам и размещаемая пер­воначально ira одинаковых условиях. Все бумаги одного выпуска должны иметь один государственный регистрационный номер.

Эмитент - юридическое лицо или орган исполнительной власти, несущий от своего имени обязанности перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав закрепленных ими.

Ценные бумаги могут являться объектом следующих операций:

Рекомендуемые материалы

1. Выпуска (эмиссии) для первоначального размещения на фондовом рынке (например, для формирования успшного капитала вновь создаваемого ак­ционерного общества).

2. Обращения, т. е. купли-продажи пугем заключения гражданско-правовых сделок, влекущих за собой переход прав собственности на ЭЦБ,

3. Погашения, т. е. изъятия из обращения с выплатой владельцам соответству­ющей) вознаграждения (например, при уменьшении уставного капитала ак­ционерного общества).

4 Залога и страхован i ih (например, высоколиквидные ценные бумага — акции эмитента — предоставляют право акционерному обществу получить в банке ссуду под залог таких ценных бумаг).

5. Срочных контрактов (опционных и фьючерских сделок).

Права, которые удостоверяют ЭЦБ, обязательные реквизиты, требования к форме ценной бумаги и другие необходимые требования определяются законодатель­ством РФ. Отсутствие обязательных реквизитов или несоответствие их установ­ленной форме делают ценную бумагу недействительной.

Многообразие видов ценных бумаг определяет множественность их классифи­кации.

Документарные и бездокументарные ценные бумаги

Ценные бумаги выпускают в документарной и бездокументарной формах. Особенность документарной формы ЭЦБ (корпоративных акций и облигаций) выражается и том, что их владельца устанавливают на основании предъявления оформленною надлежащим образом сертификата ценной бумаги или в случаях его депонирования по записям на счете «Депо» в депозитарии.

Сертификат эмиссионной ценной бумаги — документ, выпускаемый эмитентом и подтверждающий совокупность нрав на указанное в этом документе количе­ство ценных бумаг.

Владельца бездокументарных ценных бумаг определяют на основании записи в системе ведения реестра владельцев ЭЦБ или в случае депонирования ценных бумаг на основании записи на счете «Депо», в депозитарии.

Порядок передачи нрав по ценной бумаге определяется законодательством РФ. Права, удостоверенные ценной бумагой, могут принадлежать:

♦ предъявителю ценной бумаги (финансовый инструмент на предъявителя);

♦ названному в ценной бумаге лицу (именная ценная бумага);

♦ названному в ценной бумаге лицу, которое само вправе реализовать нрава или назначить своим распоряжением другое уполномоченное лицо (ордер­ная ценная бумага).

Для передачи другому лицу прав, удостоверенных ценной бумагой на предъявите­ля, достаточно передать ее другому лицу. Права, удостоверенные именной ценной бумагой, передают и порядке, предусмотренном для уступки требований (цессии).

Цессия — это уступка требований одного лица в пользу другого.

Ордерную ценную бумагу выписывают на имя первого приобретателя или по «его приказу». Это означает, что указанные в ней права могут передаваться исхо­дя из произведенной на ценной бумаге передаточной надписи — индоссамента. Индоссамент, совершенный по ценной бумаге, переносит все права по ней на лицо, в пользу которого сделана передаточная надпись, — индоссата. Индосса­мент гарантирует тем самым выполнение в срок определенных операции но дан­ному документу.

Индоссамент может быть ограничен только поручением на выполнение прав, предусмотренных ценной бумагой, без передачи этих нрав индоссату (перепоручительский индоссамент). В данном случае индоссат выступает в качестве пред­ставителя индоссанта. Лицо, которое выдало цепную бумагу, и остальные лица, подписавшие ее, отвечают солидарно перед ее владельцем.

Денежные и капитальные ценные бумаги

По сроку обращения ценные бумаги подразделяют на денежные и капитальные.

Денежные бумаги связаны с краткосрочным заимствованием денег (на срок до одного года). К ним относят коносаменты, чеки, аккредитивы и другие инстру­менты денежного рынка. Доход по денежным бумагам может быть разовым или краткосрочным.

Капитальные ценные бумаги могут быть долевыми и долговым» (процентны­ми). К долевым ценным бумагам относятся акции, которые, подразделяются на обыкновенные и привилегированные (прсфакцми).

Обыкновенная акция — это ценная бумага, удостоверяющая право ее владельца на получение части прибыли эмитента (и форме дивиденда)., на участие в управлении делами эмитента и на часть его имущества, остающегося после ликвидации эми­тента (после удовлетворения претензий кредиторов).

Обыкновенные акции не гарантируют ветврача вложенных средств.

Привилегированная акция — это ценная бумага, удостоверяющая право владельца на гарантированное получение части чистой прибыли эмитента (в форме диви­денда). Размер дивиденда устанавливают при ее выпуске. Владельцы этих ак­ций имеют преимущественное право на получение части имущества эмитента в случае его ликвидации. Держатели обыкновенных акций подвержены риску, свя­занному с деятельностью эмитента, поэтому обладают правом голоса на общем со­брании акционеров. Держатели привилегированных акций такого нрава не имеют. Дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются, как правило, до вы­платы дивидендов по обыкновенным акциям.

В мировой практике выпускают привилегированные акции нескольких видов:

1. Кумулятивные акции, которые нредусмагринают, что любые причитающиеся, но не объявленные дивиденды накапливаются и выплачиваются до объявле­ния о выплате дивидендов по обыкновенным акциям.

2. Некумулятивные акции, держатели которых утрачивают дивиденды за любой период, за который Совет директоров корпорации не объявил их выплату.

3. Привилегированные акции с долей участия, которые предоставляют их вла­дельцам право на получение дополнительных дивидендов сверх объявлен­ной суммы, если дивиденды по обыкновенным акциям превышают объяв­ленную сумму (т. е. они дают право их держателям научаете в остатке чистой прибыли акционерной компании).

4. Конвертируемые привилегированные акции, которые можно обменять на установленное количество обыкновенных акций. Динамика курсов этих ак­ций намного ближе к динамике курсов обыкновенных акций по сравнению с другими видами привилегированных акций.

5. Привилегированные акции с корректируемой ставкой дивиденда (обычно ежеквартально) на базе динамики процентных ставок но государственным краткосрочным ценным бумагам.

6. Отзывные привилегированные акции, которые корпорация имеет право ото­звать, т. е. выкупить их по цене с надбавкой к номинальной стоимости.

Долговые ценные бумаги

1С долговым ценным бумагам относятся все виды облигаций, так как они удо­стоверяют отношения займа. Облигации могут быть краткосрочными (со сроком погашения до одною года) и долгосрочными (со сроком погашения свыше одного года). По истечении определенного срока заемщик обязан вернуть кредитору об­означенную па облигации сумму.

Доход по облигациям может быть регулярным или разовым.

Облигации в РФ впускаются государством (федеральные и муниципальные об­лигации), коммерческими байками, а также крупными акционерными компаниями (корпорациями).

Существуют и беззакладные облигации, которые являются обязательствами, ос­нованными на доверии и кредитоспособности заемщика, но не обеспечены его иму­ществом. К таким заемщикам относятся крупные акционерные компании топлив­но-энергетического комплекса.

Следует помнить, что средства, мобилизуемые корпорацией от выпуска облигаций, увеличивают ее долгосрочные обязательства, но не повышают устав­ный капитал.

Производные ценные бумаги

На фондовом рынке функционируют также производные финансовые инстру­менты (опционы, варранты, фьючерсы). Они удостоверяют право их владельца на покупку или продажу ценных бумаг в определенном количестве и по фиксиро­ванной ценен будущем. Базовыми активами для операций с производными цен­ными бумагами являются акции акционерных компаний.

ОПЦИОН (option) — договор, предусматривающий право купить или продать оговоренный актив по фиксированной цене в огово­ренный момент (промежуток) времени. В наиболее общем смысле опцион (дословно «право выбора») представляет собой контракт, заключенный между двумя сторонами, одна из которых выписы­вает и продает опцион, а вторая приобретает его и получает тем са­мым право в течение оговоренного в условиях опциона срока:

а)       исполнить контракт, т. е. либо купить по фиксированной
цене определенное количество базовых активов у лица, выписавшего опцион, — опцион на покупку, либо продать их
ему — опцион на продажу;

б)      отказаться от исполнения контракта;

в)      продать контракт другому лицу до истечения срока его действия. [3]

Характерные особенности опциона:

♦ опцион — это вид биржевой сделки, выраженный в форме биржевого кон­тракта на покупку (колл — call) или продажу (nyi-put) определенного вида ценных бумаг по фиксированной цене в пределах согласованного срока;

♦ опцион осуществляется по определенной в момент совершения сделки цене;

♦ при получении права на опцион покупатель уплачивает продавцу премию в размере не ниже 5% суммы сделки;

♦ опцион на покупку (продажу) предоставляет только право, ноне является обязательством купить (продать) ценные бумаги по фиксированной цене;

♦ объектом опциона является контракт, в котором предусматривается вид ценных бумаг, их количество, цена, период реализации контракта и условия его выполнения;

♦ в пределах установленного срока покупатель опциона вправе продать его по текущей рыночной цене и получить доход от курсовой разницы.

Особенности фьючерсных контрактная заключаются в следующем:

♦ фьючерсный контракт в целом аналогичен форвардному контракту. Раз­личаются эти контракты тем, что по форвардному контракту покупатель и продавец определяют размер своих потерь и выгод только в расчетный день, а по фьючерсному контракту выгоды и потери определяют ежеднев­но. Например, покупают фьючерсный контракт на нефть. Если цены сегод­ня повышаются, то покупатель получает прибыль, а продавец контракта — убыток. Продавец уплачивает полную сумму прибыли покупателю. На сле­дующий день операция начинается заново, при этом ни одна сторона не должна другой;

♦ расчеты по фьючерсным контрактам, которые ежедневно производятся за­ново, называются «переоценка а соответствии с рыночной ценой»;

♦ значительный риск невыплаты в расчетный день но форвардным контрак­там нивелируют путем заключения фьючерсных контрактов, так как при ежедневной переоценке стоимости базового актива в соответствии с рыноч­ной ценой риск значительно снижается.

Общее правило таково: если цены на базовые активы (цветные и редкие метал­лы, нефть, нефтепродукты, бензин и т. д.) нестабильны, то появляется необходи­мость заключения фьючерсных контрактов.

С позиции игры па фондовом рынке отличия фьючерса от опциона заключает­ся в следующем:

♦ заключение фьючерсного контракта не является типовым актом купли-продажи, поскольку фьючерсные сделки начинают и завершают в один и тот же операционный день и возобновляют на следующий день;

♦ расчет по окончании срока фьючерсного контракта в отличие от опциона

обязателен;

♦ считается, что риск, связанный с фьючерсной сделкой, значительно ниже,

чем по операциям с опционами на срок.

В США объектами фьючерсных сделок (параду с акциями корпораций) явля­ются казначейские векселя федерального правительства, среднесрочные и долгосрочные облигации. Сделки с этими долговыми обязательствами получили на­звание процентных фьючерсов. Патентные фьючерсы наряду с контрактами на золото и валюту входят в группу финансовых фьючерсов

Первичный и вторичный фондовые рынки

Фондовый рынок подразделяется на первичный и вторичный. На первичном рынке продают ценные бумаги новых выпусков первоначальным инвесторам, на вторичном — осуществляют их перепродажу. Первоначальный инвестор свобо­ден в своем праве владеть и распоряжаться ценными бумагами и может перепро­дать их другому лицу.

Субъектами первичного рынка являются эмитенты, финансовые посредники и инвесторы.

Финансовыми посредниками между эмитентами и инвесторами выступают бро­керские и дилерские компании. Оки являются, как правило, профессиональными участниками фондового рынка.

1. В налоговом учете доходом по операциям с ценными бумагами признают вы ручку при продаже этих бумаг в соответствии с условиями договора реализации. Расхо­ды налогоплательщика, связанные с приобретением и реализацией ценных бумаг, включая их стоимость, относят к прямым расходам, связанным с производством и реализацией. Датой признания дохода и расхода но операциям с ценными бума­гами считают дату их реализации (продажи).

9.2. Типы портфелей ценных бумаг и инвестиционных стратегий

Портфельная стратегия корпорации предполагает включение в фондовый пор­тфель большого количества ценных бумаг различных эмитентов.

Фондовый портфель — это совокупность финансовых инструментов, принад­лежащих инвестору на праве собственности, с различными сроками погашения, неодинаковой ликвидностью и уровнем финансового рынка.

Фондовый портфель формируют на основе диверсификации вложений. Это означает, что чем больше видов ценных бумаг включено в портфель, тем более высокий доход в общем объеме даст рост одного из них.

Тип портфеля — это обобщенная характеристика портфеля с позиций задач его формирования или видов ценных бумаг, входящих в портфель. На практике существует следующая классификация: портфели роста, дохода, рискованного капитала, сбалансированные, специализированные, стабильного капитала и до­хода, краткосрочных и долгосрочных ценных бумаг с фиксированным доходом, региональные а отраслевые.

Портфель роста ориентирован на акции, быстро растущие на рынке по кур­совой стоимости. Цель такого портфеля — увеличение капитала инвестора.

Портфель дохода ориентирован на получение высоких текущих доходов в фор­ме дивидендных и процентных выплат. В данный портфель включают акции, при­носящие высокий текущий доход, но имеющие умеренный рост курсовой стоимо­сти, а также облигации, которые характеризуются весомыми текущими выплатами процентов.

Портфель рискового капитала состоит из ценных бумаг компаний, которые вне­дряют новые технологии и продукт, требующие больших единовременных за­трат на научные исследования и разработки, но предлагают высокий доход в бли­жайшей перспективе.

Сбалансированный портфель включает ценные бумаги с различными сроками обращения. Цель такого портфеля - обеспечить регулярные поступления денеж­ных средств по различным финансовым инструментам с допустимым уровнем риска.

Сбалансированный портфель является разновидностью более широкого пор­тфеля роста и дохода. Формирование данного типа портфеля осуществляют, что­бы избежать возможных потерь на фондовом рынке как от падения курсовой сто­имости ценных бумаг, так и от низких дивидендных и процентных выплат по ним.

Портфель краткосрочных ценных бумаг формируют исключительно из высо­коликвидных ценных бумаг, которые могут быть быстро реализованы. В России подобные бумаги практически отсутствуют.

Портфель долгосрочных ценных бумаг с фиксированным доходом ориентирован на долгосрочные облигации со сроком обращения свыше пяти лет.

Формирование специализированного портфеля означает вложение средств в специальные финансовые инструменты срочного рынка (опционы и фьючерсы).

Региональные и отраслевые портфели включают ценные бумаги, выпускаемые отдельными субъектами и местными органами власти (облигации субфедераль­ных и муниципальных займов), а также частными компаниями, либо ценные бу­маги корпораций, участвующих в данной отрасли экономики и обеспечивающих высокую доходность по ним.

Портфель иностранных ценных бумаг предусматривает вложение средств в финансовые инструменты частных иностранных компаний, составляющих осно­ву инвестиционного портфеля.

Следует отметить, что инвесторы в РФ чаще всего используют первые два типа портфеля, так как они являются менее рискованными при выборе инвестицион­ной стратегам.

По соотношению дохода и риска выделяют следующие виды портфелей:

2. Портфель агрессивного инвестора. Его задача — получение значительного дохода при высоком уровне риска (выбирают ценные бумаги, курс которых существенно изменяется в результате краткосрочных вложений для получе­ния высокого дивидендного или процентного дохода). Данный портфель в целом высокодоходный, но очень рискованный.

3. Портфель умеренного инвестора. Позволяет при заданном риске получить при­емлемый доход. Такой портфель предусматривает длительное вложение капи­тала и его рост. В портфеле преобладают эмиссионные ценные бумага крупных и средних, но надежных эмитентов с продолжительной рыночной историей,

4. Портфель консервативного инвестора. Предусматривает минимальные рис­ки при использовании надежных ценных бумаг, но с медленным ростом кур­совой стоимости. Гарантии получения дохода не поддаются сомнению, но сроки его получения различны. В портфеле преобладают государственные ценные бумаги, акции и облигации крупных и надежных эмитентов.

5. Портфель неэффективного инвестора. Такой портфель не имеет четко опре­деленных целей и обладает низким уровнем риска и дохода. В портфеле пре­обладают произвольно подобранные денные бумаги.

Особое внимание при управлении фондовым портфелем акционерного обще­ства должно уделяться динамике курсовых колебаний ценных бумаг конкретного эмитента на финансовом рынке.

Разработаны минимальные стандарты, определяющие порог безопасности и, следовательно, способность корпораций выполнять финансовые обязательства перед инвесторами и кредиторами.

Стандартными показателями являются:

♦ обеспечение процентных платежей (процентное покрытие);

♦ способность корпорации погасить свои долговые обязательства;

♦ отношение долга к акционерному капиталу и чистым активам;

♦ обеспечение долга активами;

♦ независимая оценка платежеспособности. Общее правило: оборотные акти­вы > краткосрочных обязательств.

9.3. Концептуальный подход к управлению портфелем ценных бумаг акционерного общества (корпорации)

В условиях становления российского фондового рынка необходимо определить концепцию управления портфелем ценных бумаг акционерного общества. Обще­ство вправе привлекать денежные ресурсы за счет эмиссии ценных бумаг (пас­сивные операции) и вкладывать привлеченные средства в высокодоходные ак­тивы (активные операции).

Эффективный портфель (efficient portfolio — англ.) — это такой портфель, который обеспечивает инвестору максимально возможный уровень доходности при заданном уровне риска.

Управление портфелем - это создание оптимального набора финансовых ин­струментов, их анализ и оценка, а также изменение состава и структуры портфе­ля в соответствии с фактической динамикой тех или иных финансовых активов.

♦ Цель портфельных инвестиций (в отличие от реальных) заключается в получе­нии дополнительного дохода от формируемых ими денежных потоков (в форме дивидендов и процентов), а также получении дохода от роста курсовой стоимо­сти включенных в портфель ценных бумаг.

Формируя портфель, инвестор следует выбранной им инвестиционной страте­гии и добивается того, чтобы портфель был доходным, ликвидным и безопасным. Под безопасностью нивестишш понимают эастрахопиность от возможных рисков и стабильность получения дохода. Безопасность достигается, как хранило, в ущерб доходности и росту вложений. Под ликвидностью подразумевают способность фи­нансового инструмента быстро превратиться в денежные средства для приобрете­ния товаров и услуг.

Управление инвестиционным портфелем включает:

♦ определение целей его создания (сохранность вложений; расширение и ди­версификация доходной базы; обеспечение высоких темпов роста капитала и дохода и др.);

♦ формирование и анализ его состава и структуры;

♦ диверсификацию составных частей портфеля;

♦ регулирование его содержания для достижения поставленных целей при со­хранении минимальных затрат на его содержание;

♦ реинвестирование высвобождаемых средств после продажи неэффективных финансовых инструментов.

Поданным ФКЦБ России в 1999-2002 гг., эмиссионные ценные бумаги выпу­скались акционерными обществами не для привлечения капитала в реальный сек­тор экономики, а для достижения собственных локальных целей.

К формированию фондового портфеля предъявляют определенные требования.

Во-первых, выбор оптимального типа портфеля из двух возможных вариантов:

2. Портфель, ориентированный иа первоочередное получение дохода за счет выплаты дивидендов и процентов.

3. Портфель, ориентированный на преимущественный прирост курсовой сто­имости входящих в него ценных бумаг.

Во-вторых, установление наиболее выгодного сочетания риска и дохода, т. е. оп­тимальное сочетание ценных бумаге различными уровнями дохода и риска.

В-третьих, ликвидность портфеля рассматривают с двух позиций:

как способность быстрой трансформации всего портфеля или его части в де­нежные средства (с минимальными затратами на реализацию ценных бумаг);

как способность акционерной компании (корпорации) своевременно пога­шать свои обязательства перед кредиторами, которые участвовали в форми­ровании портфеля (например, перед владельцами облигаций).

В-четвертых, определение первоначального состава портфеля и его возможного изменения с учетом деловой ситуации, сложившейся на фондовом рынке (спроса и предложения на финансовые инструменты, уровня цен на них и конкуренции).

С учетом структуры фондового портфеля инвестор может быть агрессивным и кон­сервативным. Умеренный инвестор занимает промежуточное положение {«золо­тую середину»).

Агрессивный инвестор стремится получить от своих вложений максимальный доход, поэтому приобретает акции промышленных акционерных компаний (кор­пораций). Консервативный инвестор приобретает главным образом государ­ственные облигации и краткосрочные ценные бумаги, имеющие небольшую сте­пень риска, но приносящие невысокий доход (табл. 9.1).

В-пятых, выбор стратегии дальнейшего управления фондовым портфелем. Воз­можные варианты при выборе стратегии следующие:

0 В фондовом портфеле каждому виду ценных бумаг задается удельный вес, который остается стабильным в течение определенного времени (меся­ца).

1 Инвестор придерживается гибкой шкалы удельных весов ценных бумаг в общем портфеле.

2 Инвестор активно использует опционные и фьючерсные контракт, чтобы оптимизировать состав портфеля в зависимости от колебаний цен на фондо­вом рынке.

Если инвестор приобретает финансовые инструменты (акции и корпоративные облигации) одного эмитента, ему следует учитывать принцип финансового левериджа (ФЛ). Этот принцип основан на учете соотношений между корпоративными облигациями, с одной стороны, и привилегированными и обыкновенными акция­ми — с другой. Финансовый леверидж определяют по формуле (9.1):

ФЛ = Ко/Па+Оа

где Кс — сумма эмиссии корпоративных облигаций;

Па и Оа — сумма эмиссии привилегированных и обыкновенных акций.

Финансовый леверидж является показателем финансовой устойчивости акцио­нерного общества, что определяется уровнем его доходности (величиной чистой прибыли). Высокий уровень данного параметра (свыше 1,0) опасен для акцио­нерной компании-эмитента, так как приводит к ее нестабильности. Это связано с тем, что проценты по облигационным займам выплачивают из прибыли до нало­гообложения (их отражают в составе операционных расходов), а дивиденды по акциям - из чистой прибыли после налогообложения. Чрезмерная выплата про­центов по облигационным займам понижает не только налогооблагаемую, по и чистую прибыль общества-эмитента.

Осуществляя выбор между приобретением краткосрочных и долгосрочных цен­ных бумаг с различными сроками погашения, финансовый менеджер должен при­нимать во внимание два ключевых параметра управления фондовым портфелем — кривую доходности и дюрацию (средневзвешенный срок погашения).

9.4. Диверсификация фондового портфеля

Диверсификация — это включение в портфель различных видов ценных бумаг с целью повышения доходности или снижения риска.

Если портфель разнообразен, го входящие в нет финансовые активы обесцени­ваются неодинаково и вероятность равновеликого обесценения всего портфеля не­значительна.

Случайная диверсификация — это выбор ценных бумаг вне связи с по­ставленной целью инвестирования. Целенаправленная диверсификация — это под­бор финансовых инструментов для достижения инвестором цели, ради которой формируется фондовый портфель.

Отдельные экономисты полагают, что оптимальный фондовый портфель вклю­чает от 8 до 15 различных видов ценных бумаг. Дальнейшее увеличение состава портфеля нецелесообразно, так как возникает эффект излишней диверсифика­ции, что может привести к таким негативным последствиям, как:

♦ невозможность качественного управления портфелем;

♦ покупка недостаточно доходных и ликвидных ценных бумаг;

♦ рост расходов инвестора на изучение конъюнктуры фондового рынка (его фундаментальный и технический анализ);

♦ высокие затраты на приобретение небольших пакетов ценных бумаг и др.

Возникает вопрос: имеется ли в России достаточное количество финансовых инструментов, в которые можно вложить свободные денежные средства инвесто­ра? Ответ: пет, поскольку при существующем нестабильном состоянии фондово­го рынка не каждый вкладчик может позволить себе инвестирование в акции та­ких известных российских компаний, как РАО «Газпром», РАО «ЕЭС России», ОАО «И К "Лукойл"», ОАО «Сургутнефтегаз»., ОАО «Юкос» и рад других крупных компаний топливно-энергетического комплекса, связи, черной и цветной метал­лургии и химической промышленности.

9.5. Оценка эффективности фондового портфеля

Эффективный портфель обеспечивает инвестору максимальную доходность для принятого уровня риска или минимальный риск при заданном уровне доходности. Сформировать такой портфель очень сложно, поэтому необходимо подбирать раз­личные варианты инвестирования, чтобы получить оптимальное сочетание доход­ности и риска.

Формируя фондовый портфель, инвестор должен владеть методикой оценки инвестиционных качеств ценных бумаг. В этих целях используют ретроспектив­ный, перспективный, сравнительный и технический (оперативный) анализ. Ос­новные характеристики аналитической работы следующие:

♦ фундаментальный анализ инвестиционной ситуации предполагает изучение глубинных процессов, происходящих на фондовом рынке, и установление прнчшшо-следствсшшх связей между явлениями;

♦ анализ хозяйственно-финансовой деятельности эмитентов направлен на выяв­ление их финансовой устойчивости и платежеспособности по данным пуб­ликуемой или бухгалтерской отчетности;

♦ технический анализ рыночной конъюнктуры предполагает исследование ди­намических рядов курсов ценных бумаг с помощью построения графиков;

♦ прогнозирование и оценка стоимости ценных бумаг представляет собой рас­чет показателей их эффективности на базе известных значений рыночных цен, текущей доходности и срока обращения на рынке.

Итак, можно сделать вывод о том, что и процессе сбора и обработки информации необходимо найти оптимальный вариант сочетания числовых значений таких фа­кторов, как стоимость, достоверность и оперативность информации.

Минимальный уровень риска имеют вложения в денежные средства, но они наименее доходны и больше всего обесцениваются в результате инфляции. Вто­рыми но степени риска являются облигации федеральных и субфедеральных займов (например, краткосрочные облигации администрации Санкт-Петербурга). Третьими — вложения в банковские и корпоративные облигации, а также акции известных промышленных компаний (РАО «Газпром», «РАО ЕЭС Рос­сии», ОАО «НК "Лукойл"» и др.). Наконец, в четвертую группу включают инве­стиции в акции других акционерных обществ (промышленности, строительства, связи, торговли и т. д.).

Доход инвестора от владения финансовыми инструментами равен доходу от прироста их курсовой стоимости и текущего дохода.

Прирост капитала может быть и отрицательной величиной, если стоимость актива снижается.

Портфель ценных бумаг имеет ограничения по сроку жизни, а также по мини­мальной и максимальной сумме инвестиций. Его доходность определяют тремя величинами: ожидаемой, возможной и средней.

Ожидаемая (минимальная) доходность — величина, которая будет получена по окончании срока жизни портфеля при сочетании наименее благоприятных обстоятельств.

Возможная (максимальная) доходность — величина, получаемая при наиболее благоприятном развитии событий.

9.6. Мониторинг портфеля ценных бумаг

Система мониторинга (оперативного управления) фондового портфеля выража­ет разработанный корпорацией механизм непрерывного наблюдения за доходно­стью, ликвидностью и безопасностью входящих в него ценных бумаг в условиях постоянно меняющейся рыночной конъюнктуры.

Основными задачами мониторинга являются:

♦ Постоянное наблюдение за динамикой рыночной стоимости ценных бумаг и отклонением этой стоимости от среднерыночного курса.

♦ Анализ причин, вызвавших эти отклонения.

♦ Разработка мер по соответствующей корректировке состава и структуры портфеля и вывода из него неэффективных финансовых инструментов.

♦ Формирование нового портфеля ценных бумаг, отвечающих инвестицион­ной стратегии владельца.

Для решения этих задач используют различные методы анализа состояния фон­дового рынка инвестиционных качеств ценных бумаг различных эмитентов. Наи­более предпочтительными считают два направления анализа: фундаментальный и технический.

Фундаментальный анализ оправдан при длительной работе с крупными акцио­нерными компаниями и при ориентации на среднесрочные и долгосрочные инве­стиции.

Технический анализ более оперативен и основан на информации о динамике биржевых курсов акций. Этого вполне достаточно для принятия текущих инвес­тиционных решений.

Фундаментальный анализ

В рамках фундаментального анализа существуют два подхода к выявлению невер­но оцененных финансовых инструментов. При первом подходе делают попытку определить внутреннюю или реальную стоимость ценой бумаги (акции). После это­го внутреннюю стоимость сравнивают с текущим рыночным курсом ценной бумаги.

Если рыночный курс значительно выше внутренней стоимости, то считают, что бу­мага переоценена. Если рыночный курс существенно меньше внутренней стоимости, то полагают, что ценная бумага недооценена. Часто аналитик оценивает ожидаемую доходность ценной бумаги в определенном периоде. Данную оценку сопоставляют с доходностью аналогичных цепных бумаг, которые обращаются на фондовом рынке.

Второй подход состоит в том, что оценивают только одну или две финансовые переменные и сравнивают результат этих оценок с действующей общей оценкой. Например, можно оценить такие параметры, как доход или чистая прибыль, прихо­дящиеся на одну акцию в предстоящем году. Если показатели аналитика выше оце­нок других специалистов, то акции можно считать привлекательными для инве­стирования.

Результаты фундаментального анализа оформляют в виде исследовательского отчета.

Фундаментальный анализ включает задачи трех уровней:

2. Изучение общей экономической ситуации в стране.

3. Анализ отдельных сегментов рынка ценных бумаг.

4. Изучение финансового состояния отдельных компаний-эмитентов.

Изучение общей экономической ситуации основано на показателях, характеризу­ющих динамику валового внутреннего продукта (ВВП), объема промышленного производства, денежной массы, личных доходов населения, индекса потребитель­ских цен, темпа инфляции, финансового состояния государства (бюджетный дефи­цит или профицит, объем внутреннего и внешнего долга и др.).

К устойчивым отраслям относят отрасли, выпускающие жизненно важную для населения продукцию, а также оказывающие населению необходимые услуги (пищевая промышленность, радиовещание и телевидение, связь, коммунальное хозяйство и др.). Ценные бумаги этих отраслей наиболее надежны, однако не от­личаются высокой доходностью.

Циклические отрасли производят товары длительного пользования (энерго­машиностроение, автомобилестроение, авиастроение, сельхозмашиностроение, станкостроение и др.). Результативность вложений в данные отрасли зависит от стадии никла, на которой они находятся. Те из них, которые проходят стадию подъема, обеспечивают высокую доходность инвестиций в ценные бумаги.

Растущие отрасли отличаются высокими темпами объема производства, пре­восходящими темны роста ВВП по стране в целом. В России это отрасли горно­добывающей промышленности, электроэнергетики, нефтепереработки, нефте­химии и другие базовые сферы экономической деятельности.

Анализ финансового состояния отдельных акционерных компаний позволяет отобрать те из них, которые в наибольшей степени отвечают интересам вкладчи­ков.

Технический анализ

При техническом анализе инвестиционной ситуации используют графиче­ские методы изучения динамики цен на фондовом рынке за предыдущие перио­ды. Финансовые аналитики исследуют не только движение цен на акции, но и объем их продажи и открытый интерес (количество позиций, не закрытых на конец торгового дня).

В процессе технического анализа решают три задачи:

0 Исследование динамики рыночных цен.

1 Нахождение оптимального момента времени для покупки или продажи цен­ных бумаг.

2 Проверка полноты и достоверности фундаментального анализа.

Основными методами технического анализа являются:

1. графическое моделирование рынка (линейные графики, гистограммы, япон­ские свечи» и др.);

2. математическая аппроксимация (филы рация: скользящие средние линии и осцилляторы) с использованием компьютерной техники;

3. использование теории циклического развития фондового рынка для опре­деления факторов, вызывающих колебание цен на финансовые инстру­менты.

Мониторинг может быть способом как активного, так и пассивного управле­ния.

Активная модель управления предлагает систематическое наблюдение и быст­рое приобретение ценных бумаг, отвечающих инвестиционным целям портфеля, а также оперативное изучение его состава и структуры.

В процессе мониторинга фондового портфеля финансовые менеджеры часто используют методы, основанные на анализе кривых доходности, и операции СВОП (одних ценных бумаг на другие: корпоративные облигации на акции; привилеги­рованные акции па обыкновенные).

В первом случае в процессе инвестирования ориентируются на предполагае­мые изменения доходности ценных бумаг, чтобы использовать в интересах ин­вестора будущие колебания процентных ставок.

Во втором случае используют стратегию свопинга, которая предполагает по­стоянную ротацию ценных бумаг через фондовый рынок. Инвестор системати­чески отслеживает все изменения конъюнктуры фондового рынка. При появле­нии на рынке более доходных бумаг их покупают, а бумаги, ранее включенные в портфель, при падении доходности реализуют,

Как активную тактику можно рассматривать арбитраж. При арбитраже неко­торые временные расхождения курсов между отдельными рынками либо их сег­ментами используют для получения прибыли. Арбитраж — это операции, выпол­няемые с целью получения прибыли посредством либо купли-продажи ценных бумаг одной и той же корпорации на разных сегментах фондового рынка, либо взаимно конвертируемых финансовых инструментов.

Главная цель активного управления портфелем - получение прибыли выше среднерыночного уровня. Это связано с дополнительными расходами инвестора на изучение рыночной ситуации и приобретение новой полезной информация.

В рамках пассивной модели управления можно выделить стратегию «купить и продать», которая предполагает, что после формирования портфеля включен­ные в него финансовые инструменты хранятся как можно дольше, несмотря на текущие колебания рынка.

9.7. Оценка инвестиционной привлекательности ценных бумаг акционерного общества (эмитента)

Цель инвестирования в финансовые активы зависит от материальных и иных интересов каждого вкладчика. Классический вариант — вложение денежных средств в ценные бумаги известных акционерных компаний топливно-энергетического комплекса.

В условиях переходной экономики России и недостатка объективной инфор­мации о деятельности промышленных акционерных обществ принятие правиль­ного инвестиционного решения требует от вкладчика верной оценки обращаю­щихся на фондовом рынке эмиссионных ценных бумаг. Поэтому перед каждым инвестором стоит проблема оценки инвестиционной привлекательности акцио­нерной промышленной компании и эффективности эмитированных ею ценных бумаг.

Под инвестиционной привлекательностью понимают наличие экономического эффекта (дохода) от вложения денежных средств в финансовые активы при ми­нимальном уровне риска.

Показатели инвестиционной привлекательности ценных бумаг эмитента под­разделяют на две группы:

1.Акции, предлагаемые впервые (первичная эмиссия).

2.Акции, которые продолжительное время обращаются на фондовом рынке.

В первом случае оценку инвестиционной привлекательности корпорации осу­ществляют инвесторы, кредиторы, рейтинговые агентства (фирмы), финансовые аналитики с использованием традиционных показателей:

1. финансовой устойчивости;

2. прибыльности активов и собственного капитала;

3. ликвидности баланса и платежеспособности;

4. оборачиваемое  активов и собственного капитала;

5. обеспеченности собственными оборотными среда вами и чистыми актива­ми и т. д.

Во втором случае оценку дополняют рядом новых показателей.

Законодательством России установлен ряд требований к проспекту эмиссии ценных бумаг. Проспект должен содержать:

· сведения об эмитенте;

· данные о его финансовом положении. Эти данные не приводят в проспекте эмиссии при создании акционерного общества, за исключением случаев пре­образования в него юридических лиц иной организационно-правовой фор­мы (товариществ);

· сведения о предстоящем выпуске эмиссионных ценных бумаг (акций и кор­поративных облигаций).

Условия размещения вылущенных ценных бумаг следующие:

· эмитент имеет право начинать размещение выпускаемых им цепных бумаг только после регистрации их выпуска;

· количество размещенных ценных бумаг не может превышать количества, указанного в учредительных документах о выпуске ценных бумаг;

· эмитент вправе разместить меньшее количество ценных бумаг, чем указано в проспекте эмиссии. Фактическое Количество размещенных ценных бумаг указывают в отчете об итогах выпуска, представляемом па регистрацию. Долю неразмещенных ценных бумаг из числа, отраженного в проспекте эмиссии, определяет Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг (ФКЦБ России). Она же устанавливает порядок возврата средств инвесторам при несостоявшейся эмиссии;

· эмитент обязан завершить размещение выпускаемых им ценных бумаг по истечении одного года с даты начала эмиссии, если действующим законода­тельствам РФ не определены иные сроки их размещения. Не допускают раз­мещения ценных бумаг нового выпуска ранее чем через две недели после обеспечения всем потенциальным инвесторам возможности доступа к ин­формации о выпуске. Информация о цепе размещения эмиссионных цен­ных бумаг может быть раскрыта в день начала их размещения;

· при публичном размещении и обращении выпуска эмиссионных ценных бу­маг эмитент не вправе предоставлять преимущество для приобретения этих бумаг одним потенциальным покупателем перед другими.

На основе изучения перечисленных параметров, характеризующих текущее финансовое положение эмитента и перспективы его развития, делают вывод о его инвестиционной привлекательности. Надежным и перспективным объек­том инвестирования считают акционерную компанию с устойчивым финансо­вым состоянием, растущим объемом продаж, с повышающейся нормой чистой прибыли на инвестированный капитал, превышающей среднюю величину за по­следние 3-5 лет.

9.8. Риски, связанные с портфельными инвестициями, и способы их снижения

Любые инвестиционные решения хозяйствующих субъектов связаны с определенным риском. Основой для принятия инвестиционных решений являет­ся соизмерение возможных потерь с предполагаемой выгодой (доходом) от инве­стиций.

Доходность — это относительный показатель, измеряемый отношением полу­ченного дохода (в форме дивидендов и процентов) к вложенному капиталу.

Практика фондового рынка выработала следующее условие; чем выше предпо­лагаемый доход, тем больше риск, связанный с приобретением тех или иных фи­нансовых инструментов.

По уровню финансовых потерь выделяют три вида риска:

· Допустимый финансовый риск, денежные потери по которому не превы­шают расчетной величины прибыли от владения инвестиционным портфе­лем.

· Критический финансовый риск, потери по которому не превышают расчет­ной величины дохода по инвестиционному портфелю.

· Катастрофический финансовый риск, потери по которому определяются полной или частичной утратой капитала (как собственного, так и заемного), что неизбежно приводит к банкротству инвестора.

По совокупности изучаемых ценных бумаг риски разделяют на:

· Индивидуальный финансовый риск, присущий отдельным видам ценных бумаг.

· Портфельный риск, характерный для совокупности финансовых инструмен­тов, объединенных в инвестиционный портфель.

Финансовая сделка считается рискованной, если ее эффективность (доход­ность) не полностью известна инвестору в момент ее заключения.

Для измерения последствий действий инвестора в условиях неопределенности используют коэффициент финансового риска (К_фр.):

Кфр. = У *100/ФИ,

где У— максимально возможная сумма убытка владельца фондового портфеля; ФИ— сумма финансовых инвестиций, направляемых на формирование портфеля.

К приемам снижения финансового риска относятся:

· диверсификация (разнообразие) фондового портфеля;

· приобретение дополнительной информации о предмете сделки;

· самострахование (создание финансовых резервов для покрытия возмож­ных убытков; акционерные обществафор.мируют их в обязательном поряд­ке);

· страхование ценных бумаг;

· лимитирование (установление лимита, т. е. предельных сумм расходов на приобретение определенных видов ценных бумаг);

· хеджирование — страхование контрактов от неблагоприятного изменения цен, что предполагает поставки ценных бумаг в будущем по фиксированным ценам (опционные, форвардные и фьючерсные контракты).

Эффективность операций с ценными бумагами зависит от трех факторов:

· цены покупки;

· промежуточных выплат;

· цены продажи.

Напомним, что даже в случае банкротства акционерной компании ее кредит­ные обязательства погашаются в первую очередь.

Рассмотрим отдельные виды рисков.

Систематический риск обусловлен макроэкономической ситуацией в стране, уровнем деловой активности на финансовом рынке. Он не связан с конкретными ценными бумагами, является недиверсифицируемым и непонижаемым. Это об­щий риск совокупности вложений в финансовые инструменты. Инвесторы не смо­гут их высвободить, не понеся определенных потерь. Анализ систематического риска сводится к вопросу, стоит ли вообще иметь дело с портфелем ценных бу­маг, не выгоднее ли вложить свободные денежные средства в иные формы активов (реальные инвестиции, недвижимость, валюту и др.). Примеры систематического риска в России: падение фондового рынка в конце 1991 г., в нервом полугодии 1992 г., летом 1994 г., в августе-сентябре 1998 г., что обесценило капитал инвесто­ров, вложенный в портфельные инвестиции.

Рассмотрим отдельные виды систематического риска.

Страновой риск – это риск вложения денежных средств в ценные бумаги экономическим положением или с недружественным отношением к стране, рези­дентом которой является инвестор.

Риск законодательных изменений возникает в связи с перерегистрацией акци­онерного общества, получением лицензии на право осуществления операций с ценными бумагами, что вызывает дополнительные расходы у эмитента и инве­стора. Частным случаем данного риска является риск налоговых изменений. Он связан с корректировкой налогообложения операций с ценными бумагами, что отражается на доходах и расходах участников фондового рынка.

Валютный риск связан с инвестированием в валютные ценные бумаги и об­условлен изменением курса национальной валюты. Потери инвестора возникают в связи с повышением курса национальной валюты по отношению к иностранным валютам.

Инфляционный риск возникает вследствие того, что при высоких темпах инф­ляции доходы, получаемые инвесторами от ценных бумаг, обесцениваются (с точ­ки зрения реальной покупательной способности денег) быстрее, чем они увели­чатся в ближайшем будущем.

Отраслевой риск связан со спецификой отдельных отраслей хозяйства.

Несистематический риск считают диверсифицируемым. Он объединяет (аг­регирует) все виды рисков, связанных с конкретными ценными бумагами и эми­тентами. Он может быть понижен за счет подбора в портфель менее рискованных финансовых инструментов.

Рассмотрим отдельные виды несистематического риска.

Кредитный (деловой) риск наблюдается в ситуации, когда эмитент, выпустив­ший долговые (процентные) ценные бумаги, не в состоянии выплачивать про­центы по ним или основную сумму долга.

Риск ликвидности связан с возможностью потерь при реализации ценных бу­маг из-за изменения их качества. Данный вид риска характерен для фондового рынка России, где ценные бумаги часто продают по курсу ниже их действитель­ной стоимости.

Процентный риск — это вероятность потерь, которые возникают вследствие изменения процентных ставок на кредитном рынке.

Риск недобросовестного проведения операций на фондовом рынке связан с пря­мым обманом инвесторов и является предметом рассмотрения в арбшражных и иных судах.

Капитальный риск — общий риск, распространяющийся на все вложения в цен­ные бумаги. Типичный пример проявления капитального риска — резкое падение курса цепных бумаг российских эмитентов в IV квартале 1998 г.

Селективный риск — это риск неправильного выбора ценных бумаг для инве­стирования при формировании фондового портфеля.

Отзывной риск — возможные потери инвестора, если эмитент отзовет свои об­лигации с фондового рынка в связи с превышением фиксированного уровня до­ходности по ним над текущим рыночным процентом.

Риск поставки ценных бумаг при фьючерских контрактах связан с возможным невыполнением обязательств по современной поставке ценных бумаг, имеющихся у продавца (особенно при проведении спекулятивных операций с акциями), г. е. при коротких продажах.

Операционный риск вызывается неполадками в работе компьютерных сетей по обработке информации, связанной с ценными бумагами, низким уровнем квали­фикации технического персонала, нарушением технологий и др.

Если Вам понравилась эта лекция, то понравится и эта - 28 Индустриализация и коллективизация сельского хозяйства в БССР.

Квалификационный риск обусловлен недостатком специалистов по операциям с ценными бумагами в акционерной компании.

Информационный риск связан с дефицитом объективной информации о конъ­юнктуре фондового рынка.

Участники фондового рынка в России несут риски;

· как эмитенты ценных бумаг;

· как инвесторы;

· по операциям с ценными бумагами по поручению клиентов в качестве ан­деррайтеров, если они выступают в роли дилера на данном рынке.