Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 3)

Аналогично форвардным контрактам, при росте в дальнейшем фьючерсной цены покупатель контракта выигрывает, а продавец проигрывает. Напротив, при понижении фьючерсной цены выиг­рывает продавец контракта, а покупатель — проигрывает. По фор­вардному контракту выигрыши-потери реализуются инвесторами только по истечении срока контракта, когда между ними происхо­дят взаиморасчеты. По фьючерсным сделкам расчетная палата в конце каждого торгового дня производит перерасчет позиций ин­весторов, переводит сумму выигрыша со счета проигравшей на счет выигравшей стороны.

Таким образом, по итогам каждого дня стороны контракта пол­учают выигрыши или несут потери. Если на маржевом счете инве­стора накапливается сумма, которая больше установленного палатой нижнего уровня маржи, то он может воспользоваться дан­ным излишком, сняв его со счета. В то же время, если в силу проигрышей вкладчика его сумма на счете опускается ниже уста­новленного минимума, то брокер извещает клиента о необходимо­сти внести дополнительный взнос. Данная маржа называется переменной (вариационной) маржей. Если инвестор не вносит требуемую сумму, то брокер ликвидирует его позицию с помощью оффсетной сделки.

2.4. Организация российского рынка фьючерсов

Системы организации торговли и расчетов на МЦФБ и РБ в общих чертах идентичны. Как правило, это — биржа (как место заключения сделок) и расчетная па­лата (организация, выполняющая функции клиринга). Данная структура дополняется одним или нескольки­ми уполномоченными банками (клиринговыми банка­ми), где члены биржи (расчетные фирмы) обязаны держать расчетные счета, на которых, в свою очередь, депонируются средства под обеспечение открытых позиций. Расчетные палаты при РБ и МЦФБ осуществ­ляют только клиринговый расчет по результатам тор­гового дня, на основании которого клиринговый банк проводит соответствующие операции по счетам рас­четных фирм. На ММВБ клиринг производится са­мой биржей, а расчеты осуществляются через Расчетную палату, которая имеет ограниченную лицензию Центрального банка РФ. “Ограниче­ния”, в частности, связаны с запретом инвестиро­вания залоговых средств участников торгов, что положительно сказывается на рейтинге биржи. Ведь именно некорректное размещение залоговых средств на других торговых площадках было причиной проблем — банкротств.

Членами РБ и МЦФБ может стать практически любое юридическое лицо, оплатившее соответствующие расходы по вступлению (покупка секций биржи, взнос в страховой фонд, аренда торгового терминала и т.п.). При этом требования к финансовому состоянию пре­тендента минимальные, что, на первый взгляд, спо­собствует повышению ликвидности, но ограничивает возможности биржи по управлению рисками. В случае нехватки залоговых средств расчетных фирм во время резкого изменения цен велика вероятность возникно­вения ситуации неплатежеспособности. Член­ство дает право заключать сделки на бирже, как за собственный счет, так и за счет зарегистрированных клиентов. Как следствие, доходы расчетных фирм мо­гут складываться из доходов от операций с собствен­ными средствами, от управления средствами клиен­тов и брокерской комиссии.

Формула членства в секции срочного рынка ММВБ более отвечает принятым международным стандартам и предполагает как минимум два уровня. Первый уро­вень — клиринговые члены, второй — торговые члены.

Клиринговыми членами могут быть только банки, удовлетворяющие определенным финансовыми тре­бованиям при вступлении в члены секции, несоблюде­ние которых в процессе работы на бирже, влечет не­допуск к торгам с возможным исключением.

Торговыми членами могут быть, как и на РБ и МЦФБ, практически любые юридические лица. Обе категории имеют право заключать на бирже сделки, как от своего имени, так и за счет своих клиентов, однако оконча­тельные денежные расчеты по результатам торгового дня могут производиться только между биржей и кли­ринговым членом. Торговый член обязан производить расчеты по своим обязательствам через того клирин­гового члена, с которым он имеет соответствующий договор на расчетно-клиринговое обслуживание. По условиям данного договора, клиринговый член сек­ции назначает торговому члену лимиты и определяет условия депонирования залоговых средств, при этом сам несет ответственность перед биржей, как по соб­ственным обязательствам, так и по обязательствам своего торгового члена. Такая система расчетов при­нята на ведущих биржах в экономически развитых странах и, несомненно, позволяет значительно укре­пить систему управления рисками, столь необходи­мую на рынке срочных контрактов.

Традиционная схема принятия средств в обеспечение открытых позиций, используемая, в том числе на РБ и МЦФБ, требует внесения необходимой суммы зара­нее. Этой суммой определяется в конечном итоге мак­симальное количество позиций, которое может быть открыто в течение одною торгового дня.

Схема, реализованная на ММВБ, предполагает внесе­ние средств в обеспечение открытых позиций не­посредственно после торговой сессии. Гарантией выполнения обязательств участников торгов являются специальный гарантийный и резервный фонды ММВБ.

2.5. Хеджирование дельтой

Пусть вы импортер и имеете счета к оплате в долларах США. Валютный риск состоит в том, что рубли могут обесцениться относительно долларов. Для хеджирования заключается пари на фьючерсном рынке. Пари должно строиться так, что когда доллары дорожают, это создает положительный денежный поток. В данном случае вы имеете короткую позицию по долларам. Для нейтрализации риска необходимо открыть длинную позицию по долларовым фьючерсам. По мере того как доллар повышается, контрагент будет платить вам, компенсируя убыток от потери на обменном курсе.

Пусть

S(t) – S(t–1) – изменение курса спот за день;

F(t) – F(t–1) – изменение курса фьючерс.

Если портфель состоит только из одной единицы позиции по иностранной валюте спот и одной по длинному фьючерсу, то изменение стоимости портфеля составит:

P(t) – P(t–1) = [F(t) – F(t–1)] – [S(t) – S(t–1)].

Если [F(t) – F(t–1)] – [S(t) – S(t–1)] = 0, то P(t) – P(t–1) = 0.

Разница между курсами спот и фьючерс называется базисом:

Базис = Цена спот – Цена фьючерс = S – F.

Если S и F совершают параллельное движение, то базис не изменен, если их движение не параллельно, то возникает базисный риск. Хеджирование с помощью фьючерсов никогда не элиминирует базисный риск полностью. Отсюда ясно, что хеджирование эффективно только тогда, когда удается найти такой фьючерсный контракт, чья цена высоко коррелированна с ценой хеджируемого актива. Существует простой способ оценить риск позиции, которая хеджируется равным по объему фьючерсом. Из статистики известно, что для двух случайных переменных x и y вариация их разности u = x – y равна:

var(u) = var(x) + var(y) – 2 cov(x,y)

Пусть x = F(t) – F(t–1), y = S(t) – S(t–1), тогда мера риска хеджированной позиции по сравнению с нехеджированной может быть выражена так: .

Очевидно, что риск будет нулевым для абсолютно коррелированных x и y, поскольку

.

Несмотря на различие между фьючерсами и форвардами, вовсе не обязательно, что они будут иметь разные цены, однако, с точки зрения теории они должны различаться из-за случайного, непредсказуемого движения ставок процента. Если бы ставка процента не была неустойчивой в вероятностном смысле величиной, то был бы возможен арбитраж и цены форвардов и фьючерсов должны были бы уравняться. Поэтому теоретически для определения цены фьючерс учитывают теорему о процентном паритете:

– где

i – годовая ставка процента на депозит, выраженная в национальной валюте;

i – то же, но выражено в иностранной валюте;

F(t,T) – цена фьючерс на дату t для контракта, дата гашения которого приходится на день t+T.

По мере приближения срока гашения контракта (T 0) наблюдается сближение курсов фьючерс и спот (F S). Это очевидно: в день гашения покупатель имеет альтернативу: купить спот или фьючерс. Ясно, что их цены уравниваются из-за возможного арбитража.

Из этого факта следует, что на протяжении жизни фьючерса его курс постепенно сближается с курсом спот, а поток платежей по фьючерсному контракту постоянно изменяется, что затрудняет хеджирование с помощью фьючерса.

Изменение фьючерса и спота за указанный период соотносятся в пропорции “”. Эта величина называется дельтой фьючерса. Если > 1, то цена фьючерса будет изменяться сильнее, чем цена спот. И наоборот. Отсюда следует, что при > 1 для хеджирования изменений курса спот необходимо использование меньшего объема валюты по контракту фьючерс, чем по ожидаемому контракту спот. Если < 1, то партия валюты по фьючерсу должна быть крупнее, чем по ожидаемому споту.

Иначе говоря, если вы по некоторой валюте открыли короткую позицию, то по фьючерсу нужно занять длинную с (1/) единицами этой валюты. И, симметрично, если по валюте открыта длинная позиция, надо открыть короткий фьючерс на (1/) единиц валюты.

Доказать это можно так. Пусть есть короткая позиция спот на единицу иностранной валюты, по фьючерсам занимаем длинную позицию на k единиц этой валюты, тогда изменение портфеля за день составит:

P = k[F(t) – F(t–1)] – [S(t) – S(t–1)].

Поскольку по теореме о валютном паритете

F(t) – F(t–1) = [S(t) – S(t–1)],

то для обеспечения нулевых колебаний портфеля

P = k[S(t) – S(t–1)] – [S(t) – S(t–1)] = 0

нужно взять k = 1/.

При этом не следует забывать, что со временем соотношение S(t)/F(t) будет меняться, так как дельта асимптотически стремится к единице (1). Для полного хеджирования объем партии фьючерсов нужно менять, адаптируя соотношение спотовых и фьючерсных позиций к пропорции 1/.

Глава 3. Расчеты на базе российской статистики. Анализ результатов

3.1. Портфели состоящие из текущих и срочных позиций

Итак, для анализа был взят период с 17 июня по 17 августа 1998 года. Импортер в середине июня знает, что в середине августа ему предстоит заплатить определенную сумму N в долларах США. Для страхования валютного риска используем фьючерсный контракт на курс доллара США, торгуемый на Московской центральной фондовой бирже. Предметом контракта является курс, объявленный Центральным банком РФ на дату исполнения контракта. Поэтому в качестве курса спот берем официальный курс ЦБ РФ. Объем контракта равен 100 долларов США. И если взять относительно крупную сумму хеджирования N, а значит, и объем фьючерсов M, можно купить контрактов в количестве M/$100, округленном до целого числа. В связи с малым объемом одного контракта данное округление внесет в основные расчеты очень незначительную погрешность. Поэтому в дальнейшем абстрагируемся от величины контракта, все расчеты производим для открытой позиции спот, равной $1, а при желании проверить результаты для всей суммы хеджирования, абсолютные величины умножаем на N.

Вариация изменения курса спот за два месяца равна:

.

С этим числом и будем сравнивать последующие результаты.

Проблема, которая встает перед нами, это как определять ежедневно изменяющийся коэффициент пропорциональности k, который показывает нам длинную позицию по фьючерсам.

Автором было предложено в день t взять вчерашнее соотношение изменений спот и фьючерса:

.

Стоимость данного портфеля “A” будет изменяться согласно формуле:

.

Результаты, полученные при расчетах неутешительны: вариация изменения портфеля оказалась на несколько порядков выше вариации спот-курса:

.

Возможно это происходит из-за больших колебаний отношения ΔS_t/ΔF_t. Поэтому все так же ориентируясь на вчерашний день в качестве k берем уже соотношение абсолютных величин курсов:

Характеристики

Список файлов реферата