175233 (626202), страница 5
Текст из файла (страница 5)
Первое положение непосредственно связано с бюджетным законодательством: в условиях профицита привлечение ограничено объемом погашения государственных долговых обязательств. С учетом этого ограничения Минфин РФ проводит достаточно консервативную политику заимствований на внутреннем рынке.
Что касается второго положения, то возможность неисполнения обязательств по погашению и обслуживанию государственного долга практически нулевая. Для такого утверждения есть целый ряд оснований.
Во-первых, федеральный бюджет исполнялся с профицитом. Во-вторых, Минфину удалось равномерно распределить платежи по годам.
В-третьих, документ, рассмотренный правительством, определял, что в среднесрочной перспективе внешний долг будет замещаться внутренними заимствованиями. Эта важная позиция долговой стратегии позволяет даже в условиях профицита федерального бюджета увеличивать размер государственного внутреннего долга, выраженного в ценных бумагах. Именно этот документ послужил идеологической основой при подготовке бюджетов 2004-2005 гг.
В течение 2004 г. Минфину удалось реализовать те принципы, которые были заложены в долговой стратегии. В условиях исполнения бюджета с профитом увеличился государственный внутренний долг, выраженный в ценных бумагах, произошло «удлинение» сроков бумажного долга, увеличилась доля рублевых облигаций, торгуемых на рынке.
Среди положительных результатов данной политики:
увеличение государственного внутреннего долга, выраженного в государственных ценных бумагах, при снижении государственного внешнего долга; сохранение возможности увеличивать рынок государственных внутренних заимствований в условиях исполнения федерального бюджета с профицитом;
сохранение политики средне- и долгосрочных заимствований; недопущение платежных пиков в части обслуживания и погашения государственного внутреннего долга;
увеличение доли торгуемой части рынка государственных ценных бумаг;
увеличение дюрации торгуемой части рынка государственных ценных бумаг.
Государственный внутренний долг, выраженный в ценных бумагах, за 2004 г. вырос на 93,26 млрд руб. - с 663,53 млрд до 756,79 млрд руб.14
Доходность на рынке государственных ценных бумаг в течение 2003-2004 гг. была стабильно ниже уровня текущих показателей инфляции. Объективными причинами низкого уровня доходности на рынке ГКО/ОФЗ послужило исполнение федерального бюджета со значительным профицитом, позволяющее Минфину России проводить консервативную политику заимствований; увеличение спроса на государственные облигации со стороны новых категорий инвесторов; укрепление национальной валюты, повышающее интерес к рублевым финансовым инструментам, а также увеличение рублевого предложения со стороны банковских институтов, в том числе в связи с ростом валютных резервов.
2005-до настоящего времени
В 2005 и 2006 гг. структура рынка государственных ценных бумаг по номиналу характеризовалась преобладанием облигаций федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-АД), рост доли рынка которых за год составил более 2%. Чуть менее чем на 6% возросла в 2006 г. доля рынка, занимаемая ОФЗ с постоянным купонным доходом (ОФЗ‑ПД). Объем рынка ОФЗ с фиксированным купонным доходом (ОФЗ-ФД) стал ниже доли рынка, занимаемой облигациями данного вида в октябре 2005 г., более чем на 8% (Рисунок 2).
Рисунок 2 – Структура рынка ГКО-ОФЗ по номиналу (по состоянию на 3 октября 2006 г.)
Источник: Другов А., Могильницкая М. Рынок государственных ценных бумаг в 2006 г.: тенденции и перспективы. Биржевое обозрение № 12 (38) 2006. Биржевое обозрение // www.iip.ru/
Характерной особенностью рынка ГЦБ в течение 3 кварталов 2006 г. являлось также отсутствие в его структуре ГКО.
Результатом эмиссионной политики, проводимой Минфином России в 2006 г., стало дополнительное размещение эталонных выпусков ОФЗ, что в целом соответствует «Плану размещения в 2006 г. облигаций федерального займа со сроками обращения 3, 5, 10, 15 и 30 лет». Проведение такой эмиссионной политики осуществлялось в рамках реализации Министерством финансов РФ программы по построению ликвидного внутреннего рынка госдолга и замещения внешнего долга нашей страны внутренними заимствованиями.
Другим направлением эмиссионной политики Минфина России стало увеличение срока заимствования на внутреннем рынке госдолга, о чем свидетельствует дополнительный выпуск 30-летней ОФЗ 46020.
С середины 2007 года из-за кризиса ликвидности дешевели почти все рублевые облигации, кроме ОФЗ. Государство всеми способами препятствовало их обесцениванию. С этой целью осенью прошлого года Банк России сам покупал на вторичном рынке госбумаги. Аукционы Минфина по доразмещению ОФЗ проходили без премии за тяжелую рыночную конъюнктуру, поэтому рыночные игроки перестали в них участвовать. "Государственный долг был оценен неадекватно ситуации на мировых рынках — доходность ОФЗ не отражала уровень ставок денежного рынка",— говорит начальник отдела операций с рублевыми долговыми инструментами ING Wholesale Banking Константин Коструб15. Только весной, благодаря предоставленной Минфином премии, несколько аукционов вызвали интерес участников рынка. В середине марта инвесторы купили половину предложенных на размещении бумаг.
Анализ текущего состояния рынка государственных ценных бумаг России и перспективы его развития
Исходя из имеющихся последних данных о рынке государственных ценных бумаг можно сделать вывод, что август 2008 стал рекордным со времени кризиса 1998 года по масштабу падения стоимости внутренних государственных облигаций.
За август котировки наиболее длинных облигаций федерального займа (ОФЗ) снизились на 5-12 процентных пунктов. Такого значительного падения стоимости государственных бумаг не было с кризиса 1998 года. Только в 2005 году наблюдалось столь резкое движение цен, но тогда ОФЗ наоборот дорожали за счет притока иностранного капитала на фондовый рынок.
Объем рынка ОФЗ а настоящее время составляет более 1 трлн руб. Крупнейшими держателями госбумаг являются Сбербанк, Банк развития и Банк России. Сбербанк держит госбумаг примерно на 300 млрд руб. Согласно отчетности ВЭБа на конец июня, его портфель ОФЗ превышает 160 млрд руб.
Общая экономическая целесообразность вложения средств в ОФЗ для инвесторов снижается, и причиной тому — повышение Банком России ключевых ставок, считают участники рынка. Под ОФЗ можно получать рефинансирование, в частности, в ЦБ по операциям репо. Однако с весны ставка по сделкам репо выросла с 6,25% до 7% годовых. За тот же срок ставка рефинансирования ЦБ выросла с 10,25% до 11% годовых. Удорожание денег Центробанка привело к потере интереса инвесторов к федеральным облигациям. "Июльское повышение Центробанком ставки рефинансирования до 11% стало последней каплей, спровоцировавшей начало продажи госбумаг",— считает аналитик банка "Зенит" Александр Ермак16. Менее чем за два месяца самый длинный выпуск ОФЗ с погашением в 2036 году потерял 15 процентных пунктов, из которых 12 — за август.
Падение котировок госбумаг может привести к снижению прибыли держателей. Как правило, бумаги, находящиеся в инвестиционном портфеле, остаются там до погашения. Бумаги в торговом портфеле периодически переоцениваются по текущим котировкам, и в случае их снижения влияют на финансовый результат. Банкиры признаются, что стараются держать ОФЗ в торговых портфелях.
Смягчить эффект от падения стоимости ОФЗ крупным держателям этих бумаг позволяет игра на повышение. В последний рабочий день месяца, когда держатели бумаг традиционно проводят переоценку торговых портфелей, госбумаги неожиданно подорожали. Трейдеры нескольких банков рассказали, что за минуту до окончания торгов ОФЗ появились котировки, на несколько процентных пунктов превышающие среднедневные уровни. В результате в некоторых длинных выпусках госбумаг прошли сделки на 150-200 млн руб., а цена к закрытию выросла на два-три процентных пункта. Однако банкиры и управляющие публично не признаются в совершении таких операций.
До конца года ситуация на рынке ОФЗ только ухудшится, считают эксперты. Учитывая отсутствие поддержки госбумаг со стороны крупных игроков и бегство инвесторов из длинных позиций, переоценка доходностей ОФЗ продолжится.
Снижение доходностей ОФЗ ударит прежде всего не по частным управляющим компаниям, в структуре портфелей которых доля этих бумаг незначительна, а по Банку развития. В портфеле ВЭБа, инвестирующего пенсионные накопления, более 60% занимают ОФЗ. Согласно закону "Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии Российской Федерации", любая управляющая компания, в том числе ВЭБ, должна обеспечить сохранность пенсионных накоплений, то есть не может показывать отрицательную доходность их инвестирования. По итогам второго квартала ВЭБ показал доходность инвестирования накопительной части пенсии в размере 4,85% годовых. При этом за этот же период котировки ОФЗ в целом снизились на два процентных пункта.
Несмотря на неблагоприятные прогнозы экспертов, анализ результатов работы рынков ММВБ и Фондовой биржи ММВБ за сентябрь 2008 показывает стабилизацию ситуации на рынке государственных ценных бумаг.
Перспективы развития рынка государственных ценных бумаг России
Рынок госбумаг является сегодня одним из основных сегментов российского финансового рынка, предоставляя участникам возможности инвестирования средств в сверхнадежные инструменты и обеспечивая формирование индикаторов безрисковых процентных ставок, необходимых как рынку корпоративных облигаций, так и иным сегментам финансового рынка, и экономике в целом.
Вместе с тем, за последние годы основной функцией рынка госбумаг стало обеспечение Банка России и участников финансового рынка инструментарием для управления ликвидностью. Так, сделки прямого репо с Банком России, заключаемые на рынке госбумаг, стали основным инструментом ЦБ при проведении денежно-кредитной политики, а сделки междилерского репо, совершаемые участниками рынка госбумаг, позволяют им эффективно размещать и привлекать временно свободные средства под надежное обеспечение.
К существующим на рынке госбумаг проблемам можно отнести недостаточную ликвидность вторичного рынка, что является в значительной степени результатом концентрации бумаг в портфелях крупных пассивных инвесторов. В первую очередь речь идет об инвестировании в госбумаги пенсионных накоплений. Однако по мере дальнейшего роста объема рынка в соответствии с планами Минфина и обсуждаемого расширения инструментария для инвестирования пенсионных средств ликвидность рынка госбумаг будет расти.
Усилия ММВБ по развитию рынка госбумаг направлены на повышение ликвидности рынка, создание дополнительных возможностей и сервисов для участников рынка, Минфина и Банка России, приближение к международным стандартам торговли, клиринга и расчетов в рамках концепции создания в Москве международного финансового центра. При этом на рынке госбумаг продолжают появляться все новые технологий, которые в дальнейшем работают на благо всего российского финансового рынка.
В связи с тем что на рынке госбумаг преобладают среднесрочные и долгосрочные инструменты, у участников отсутствуют ориентиры в определении стоимости "коротких" денег; у дилеров и инвесторов ограничены возможности по формированию и эффективному управлению своими портфелями государственных ценных бумаг. Одним из способов решения данной проблемы могло бы стать введение программы стрипования.
На сегодняшний день программы стрипования17 — раздельного обращения купонов и номиналов облигаций — используются в большинстве развитых стран. Одной из причин популярности программ стрипования стало то, что их введение предоставляет Министерству финансов, как эмитенту, возможность предложить участникам пользующиеся спросом краткосрочные финансовые инструменты без изменения политики долгосрочных заимствований и без сокращения дюрации долга. Для Банка России появление нового короткого сегмента рынка государственных ценных бумаг, сопровождающееся повышением активности участников рынка, означает формирование индикатора стоимости коротких денег, общее повышение ликвидности рынка государственных ценных бумаг и, как следствие, возможность более гибко осуществлять денежно-кредитную политику и управлять ликвидностью банковской системы.
Возможность стрипования государственных облигаций увеличивает спрос на них со стороны инвесторов, способствует снижению уровня процентных ставок, что, в свою очередь, приводит к сокращению расходов Минфина по обслуживанию госдолга.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
