Оптимизация структуры капитала как фактор роста стоимости компании (1142532), страница 4

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 4)

При этом в качестве стратегий (Ai) могутбыть приняты различные варианты формирования структуры капитала компании, аименно, привлечение заемного капитала в объеме, необходимом для достижения долиiзаемного капитала значения d ЗК(число всех возможных стратегий обозначим за m:i=1,…,m).Вкачествеприродыпринятовлияниефакторанеопределенности,выражающееся в изменении показателя EBITDA.

Тогда возможные состояния природыможно задать следующим образом: состояние Пj соответствует тому, что изменениепоказателя EBITDA будет находиться в интервале (aj%; aj+1%). Число таких интервалов,а значит и число возможных состояний природы в общем случае обозначим n. Вкачестве выигрыша примем фундаментальную стоимость компании, которая зависит отструктуры капитала (стратегий) и от изменений показателя EBITDA (состоянийприроды):aij  FVij , i=1,…,m. j=1,…,n,(8)где aij - выигрыш при выборе стратегии Ai при условии нахождении природы всостоянии Пj; FVij - фундаментальная стоимость компании при условиях доли заемногоiкапитала на уровне d ЗКи изменению показателя EBITDA в интервале (aj%; aj+1%).Механизм поиска оптимальных стратегий состоит в том, что для каждойстратегии, в соответствии с выбранным критерием оптимальности, рассчитываетсяпоказатель эффективности, затем в качестве оптимальной выбирается стратегия снаибольшим показателем эффективности.

Под критерием оптимальности понимаетсяправило, в соответствии с которым производится сравнительная оценка стратегийигрока и выбор наилучшей.В рамках рассматриваемой задачи состояния природы были определеныследующим образом: П1: EBITDA<-50%, П2: EBITDA[-50%;-30%), П3: EBITDA[-30%;-10%),П4 :EBITDA[-10%;10%),П5 :EBITDA[10%;30%),П6 :EBITDA[30%; 50%), П7: EBITDA>50%10.В таблице 5 приведена игровая матрица для компании МТС с учетом принятой10Состояния природы могут быть определены и другим способом.19дискретности структуры капитала, характеризуемой 5-процентым шагом доли заемногокапитала.Т а б л и ц а 5 - Игровая матрица для компании МТСв миллиардах рублейПjП1П2П3П4П5П6П7…………………13А13: d ЗК 60%1 1731 1731 1731 1731 1731 1731 17314А14: d ЗК 65%1 2151 2501 2501 2501 2501 2501 25015А15: d ЗК 70%1 0221 3011 3381 3381 3381 3381 338…………………Ai……В ходе проведения исследования было показано, что критерии оптимальностистратегий в играх с природой в условиях, при которых вероятности состояний природынеизвестны (критерий Вальда, максимаксный критерий, критерий Гурвица), в рамкахпоставленнойзадачиоптимизацииструктурыкапиталаненаходятдолжногоприменения.Если же игра протекает в условиях, при которых вероятности состояний природыизвестны (могут быть оценены игроком), то для поиска оптимальной стратегии можетбыть применен критерий Байеса.

Основная сложность, связанная с применениемданного критерия обусловлена количественной оценкой вероятности состоянийприроды, получение которой на практике является непростой задачей. На практикефинансовыйменеджерчащеограничиваетсяболее«качественной»оценкойвероятностей состояний природы. Например, по результатам проведенного анализаситуации на рынке можно ожидать негативного влияния фактора неопределенности,однако при этом не иметь точной оценки степени и вероятности наступления.Несмотрянато,чтопредложеннаямодельосновананапримененииколичественных оценок вероятностей и не предполагает возможности прямогоиспользования их качественных оценок, тем не менее, ее применение возможно и наболее «качественном» уровне.В качестве одного из возможных вариантов применения модели был разработан«сценарный метод».

Он основан на рассмотрении некоторого конкретного сценариявлияния фактора неопределенности и определения для него оптимальной структуры20капитала. Сценарий представляет собой совокупность соответствующих ему прогнозов,для которых вероятности состояний природы могут быть назначены игроком, аоптимальнаяструктуракапиталаопределенанаоснованиикритерияБайеса.Ооптимальная структура капитала для всего сценария может быть определена наосновании данных об оптимальной структуре капитала для соответствующих емупрогнозов (например, оптимальная доля заемного капитала для сценария может бытьопределена как среднее или медианное значение оптимальных долей заемного капиталав рамках соответствующих сценарию прогнозов).Вкачествесценариеврассмотреныследующие:негативный,умеренно-негативный, нейтральный, умеренно-позитивный и позитивный.Сценарный метод оптимизации структуры капитала можно представить в видетаблицы 611.Т а б л и ц а 6 - Сценарный метод оптимизации структуры капитала компании МТС(%)Вероятности состояний природыСценарииq1q2q3q4q5q6q7Оптимальнаядоля заемногокапиталаНегативный сценарий65*Прогноз 110000000065Прогноз 250500000065Прогноз 301000000070Умеренно негативный сценарий75*Прогноз 42525252500070Прогноз 5025502500075Прогноз 6025255000075Прогноз 700505000075Прогноз 800100000075Нейтральный сценарий80*Прогноз 9002550250080Прогноз 100033.333.333.30080Прогноз 1100010000080Умеренно позитивный сценарий1180*Прогноз 1200001000080Прогноз 1300050500080Прогноз 14000502525080Прогноз 15000255025080Прогноз 160002525252580отметим, что в рамках каждого сценария может быть рассмотрено большее количество прогнозов21Позитивный сценарий85*Прогноз 1700000100085Прогноз 1800000505085Прогноз 1900000010085* - определяется экспертно с учетом соответствующих прогнозовНа основании проведенных расчетов с целью оптимизации структуры капиталаопределен необходимый для привлечения объем заемного капитала по каждому изсценариев (рис.

3).Рисунок 3 - Необходимое увеличение заемного капитала компании МТС дляоптимизации структуры капиталаНаибольший эффект от учета фактора неопределенности в виде минимизацииснижения фундаментальной стоимости компании достигается при его негативномвлиянии (реализации негативных сценариев). Поэтому учет негативного влиянияфактора неопределенности можно рассматривать как методстрахования при еговозникновении.Если в качестве базового принять нейтральный сценарий, согласно которомуотсутствует влияние фактора неопределенности, то разницу между фундаментальнойстоимостью при оптимальной структуре капитала, рассчитанной без учета факторанеопределенности, и фундаментальной стоимостью при оптимальной структурекапитала с учетом фактора неопределенности можно рассматривать как «плату за учетфактора неопределенности при оптимизации структуры капитала» (формула 9):PunFV  (1 FVunоптFV опт)  100% ,(9)22где: PunFV - плата за учет фактора неопределенности, FVunопт - фундаментальная стоимостькомпании, соответствующая оптимальной структуре капитала с учетом факторанеопределенности, FV опт - фундаментальная стоимость компании, соответствующаяоптимальной структуре капитала без учета фактора неопределенности.Таким образом, оценка результатов оптимизации структуры капитала с учетомфакторанеопределенностиможетпроводитьсясиспользованиемследующихпоказателей: «эффект от учета фактора неопределенности» и «плата за учет факторанеопределенности» (табл.

7).Фундаментальная стоимость,соответствующая доле заемногокапитала (80%), млрд. руб.Оптимальная доля заемногокапитала, %Фундаментальная стоимость,соответствующая оптимальной долезаемного капитала (80%), млрд. руб.Фундаментальная стоимость,соответствующая доле заемногокапитала (65%), млрд. руб.(I)(II)(III)(IV)(V)(VI)651 250701801 4871 250Плата за учет фактора неопределенности, %Фундаментальная стоимость,соответствующая оптимальной долезаемного капитала (65%), млрд.

руб.Нейтральный (базовый) сценарийОптимальная доля заемногокапитала, %Негативный сценарийЭффект от учета фактора неопределенности, %Т а б л и ц а 7 - Расчет «эффекта от учета фактора неопределенности» и «платы за учетфактора неопределенности» при негативном сценарии развития компании МТС*7816(II/III-1)(1-VI/V)* - при снижении показателя EBITDA более чем на 50%.Проведенные на примере компании МТС расчеты показали, что учет негативногосценария при оптимизации структуры капитала позволяет уменьшить снижениефундаментальной стоимости компании в 2.5 раза, при этом плата за учет данногосценария составляет 16%.Использование представленных в работе предложений по формированиюоптимальной структуры капитала с учетом долговой нагрузки (Net Debt/EBITDA) ифактора неопределенности будет способствовать повышению стоимости компании иснижению рисков инвестируемого в компанию собственного и заемного капитала.23III.

Характеристики

Список файлов диссертации