Автореферат (1138355), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Большинствопродуктов привязаны к индексу РТС либо к «голубым фишкам» и нацелены нарост фондового рынка. В отличие от западных аналогов, срок обращенияроссийских продуктов не превышает 1 года, а коэффициент участия поинструментам с защитой капитала составляет не более 50%. Вторичный рынокпрактически отсутствует.Главнымипроблемамиразвитиярозничныхструктурированныхпродуктов в России являются неразвитость рынка производных финансовыхинструментов и отсутствие законодательной базы.13Вторая группа проблем, рассматриваемых в диссертации, связана сформированиемметодологическогоаппаратаоценкистоимостирозничного структурированного продукта.Врамкахизученияконструирования иданнойпроблемырассматриваетсяпроцессэмиссии продуктов, выявляются наиболее типичныепродукты, анализируется их структура, после чего для каждого типа продуктовразрабатываетсямеханизмоценкистоимости.Эмиссиярозничныхструктурированных продуктов сопряжена с анализом потребностей инвесторовв определенном финансовом инструменте и анализом текущих рыночныхусловий.
Процесс выпуска структурированного продукта состоит из 5 основныхэтапов.Этап 1. Определение объема финансирования, необходимого банку.Одной из основных задач выпуска продуктов является дополнительноефинансирование инвестиционного банка. После того, как его объемыопределены, могут быть установлены параметрывыпуска. Ключевымэлементом в данном вопросе является ставка rf, которая представляет собойстоимость заимствований, и характеризует объем средств, направленных надеривативную транзакцию. Ставку rf можно определить как:rf = market rate + CDS spread, где(1)market rate – рыночная ставка в валюте выпускаемого инструмента;CDS spread – спрэд кредитно дефолтного свопа на долг эмитента.Чем выше ставка rf, тем больше средств может быть направлено надеривативную транзакцию. А это в свою очередь позволяет делать продуктпривлекательным с инвестиционной точки зрения.Этап 2.
Изучение потребностей инвесторов. На данном этапе необходимопровести анализ текущих процентных ставок, курсов валют, волатильности,дивидендной доходности базового актива и т.д. Далее определяютсяпотребности инвесторов. Исходя из результатов, создается экономическаятематика продукта и фиксируются основные параметры.14Этап 3. Определение структуры продукта. Выпуск продуктов в миреосуществляетсяспомощьюСпециализированногоЮридическогоЛица.Инвестиционные банки имеют высокий кредитный рейтинг, обычно AA иливыше, и выступают гарантом по сделке (см. рисунок 2).Комиссия за осуществлениедеривативной транзакцииИнвестиционныйБанкКонтрагентОбеспечение подсделкуОбеспечение подсделкуСоздание денежныхпотоков для продуктачерез сделку с деривативомСпец. Юр.Лицо.Обеспечение выплатпо продуктуПродажа продуктаинвесторуИнвесторРисунок 2. Схема создания и использования SPVЭтап4.Хеджированиераспространеннойформойэмитентомхеджированиярисковпродукта.эмитентаявляетсяНаиболеесозданиесинтетической позиции встроенного в продукт дериватива.
Этот подход болееэффективен, поскольку эмитент может более оперативно регулировать своипотери при изменении значений базового актива. Хеджирование влияет наиздержки, и зависит от структуры, базового актива и дериватива.Этап 5 .Ценообразование и вторичный рынок.Маркет-мейкером по любому структурированному продукту являетсяэмитент, соответственно его индикативные котировки могут отличаться на 110% от теоретической цены продукта.
Наиболее эффективным способомувеличения ликвидности продукта является его листинг на бирже.В процессе исследования выявлено, что предлагаемые сегодня розничныеструктурированныепродуктысточкизренияихконструированияценообразования можно разделить на три основные группы:• структуры, повторяющие динамику базового актива,• структуры с повышенной доходностью,• структуры с защитой капитала.15иКлючевыми параметрами в описании продуктов являются: условиявыплат по продуктам; инструменты, формирующие структуру; формула,определяющая выплаты.Структуры, повторяющиединамикубазового актива. Данныепродукты аналогичны прямому инвестированию средств в базовый актив, и ихдоходность прямо пропорциональна динамике цен базового актива. Ихосновноепреимуществозаключаетсявтом,чтоонипредоставляютвозможность инвестировать в базовые активы прочих стран, в том числе иразвивающихся, доступ к которым ограничен для рядовых инвесторов.
Средибазовых активов наиболее популярными являются индексы, корзины активов,курсы валют, товары. Также по данным продуктам обычно предусмотрен болеевысокий коэффициент участия.Структуры с повышенной доходностью. Эти продукты рассчитаны наинвесторов,предпочитающихфиксированнуюдоходность.Наиболеераспространенными из них являются обратно конвертируемые ноты.По ноте выплачивается высокий по сравнению с рынком купонныйдоход, однако возврат капитала зависит от изменения стоимости базовогоактива. Инструмент выпускается со сроком погашения до 3-х лет, и рассчитанна боковое движение цены базового актива внутри определенного коридора,либо на его рост. Выпуск подобных продуктов оптимален во время низкихпроцентных ставок и высокой волатильности.Распространенными базовыми активами выступают акции компаний сбольшой капитализацией и с высокой дивидендной доходностью. Инвесторимеет возможность выкупить акции по цене страйка в момент погашения.Структуры с защитой капитала.
Продукты с защитой капиталанацелены на инвесторов, не расположенных к риску. Они гарантируют возвратинвестированных средств, а также прибыль в случае благоприятной динамикибазового актива. При низком уровне защиты предоставляется более высокийкоэффициент участия, и соответственно наоборот. В последнее время на рынке16наметились тенденции по добавлению купонных платежей в структурупродукта, а также использование механизмов для ее удешевления.Для каждого вида продукта в работе разработана методика определенияего стоимости. Описанные виды структур являются базовыми для созданияинструментов, имеющих более сложные схемы выплаты.Отдельноевниманиевработеуделеномеханизмамповышенияинвестиционной привлекательности розничных структурированных продуктов.Инвестиционнаяпривлекательностьструктурированногопродуктаопределяется наличием высокой степени защиты капитала и высокогокоэффициента участия, либо наличием экзотических форм выплат.
Данноесоотношение достигается с помощью удешевления деривативной транзакции засчет использования следующих методов:1.Изменение параметров деривативного контракта;2.Смена базового актива;3.Использованиеопционныхстратегий,позволяющихснизитьстоимость деривативной транзакции.4.Применение экзотических опционов, придающие продуктам болееинтересные формы выплат.
Наиболее распространенные из них, это:• Независимые от ценового пути: Барьерные, Бинарные;• Зависимые от ценового пути: Азиатские, Лукбэк, Выкрик, Кликет;• Многофакторные: Опцион выбора, Корзинные опционы.Третья категория исследуемых в диссертации проблем посвященаанализу факторов, воздействующих на стоимость структурированногопродукта, и оценке степени их влияния.Наиболеесущественноевлияниенаценыпродуктовоказываютколебания рыночных величин, включающие в себя изменение стоимостибазового актива, волатильности, курсов валют, процентных ставок иэкономической ситуации на макро- и микро уровнях.Для анализа поведения цены и выявления ее зависимости от основныхрыночных факторов автором были сконструированы продукты, представленные17шестью инструментами по трем категориям: повторяющие сертификаты,продукты с повышенной доходностью, ноты с защитой капитала.
Всеинструменты имели одинаковые входящие данные: базовый актив (индекс S&P500), срок обращения (5 лет), ставка фондирования (LIBOR+CDS Spread). Всепродукты привязаны к росту стоимости базового актива. За каждый день напротяжении периода обращения с помощью предложенного в работеметодологического аппарата была рассчитана их стоимость. Данный периодвыбран с целью анализа изменения цен продуктов как на фазе роста, так и вовремя падения фондового рынка. Полученная динамика цен, учитывающаявлияние реальных рыночных факторов на стоимость продуктов, позволилавыявить следующие закономерности ценового поведения каждой категориипродуктов (см.
рисунок 3).180017001600150014001300120011001000Парашютный сертификат900S&P500800Защита капитала с верхним порогом700Обратноконвертируемая нота60020042005200620072008Рисунок 3. Ценовое поведение розничных структурированных продуктов.Ценовое поведение повторяющих продуктов аналогично динамикебазового актива. В стабильные времена стоимость продуктов выше цены спотза счет выского коэффициента участия, а при падении полностью повторяет ее.Наиболее оптимальным продуктом в данной категрии является парашютныйсертификат. Его доходность выше, чем доходность базового актива как настадии роста, так и на стадии падения. Рост процентных ставок приводит кросту цены за счет падения стоимости опциона пут и роста цены опциона колл.18Ценовоеповедениепродуктовсповышеннойдоходностьюопределяется наличием фиксированного дохода, формируемого за счетпродажи опциона пут «в деньгах».
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
