Автореферат (Стратегии инвесторов в условиях финансовой неустойчивости компании)

На правах рукописиПротасевич Роман ВладимировичСтратегии инвесторов в условияхфинансовой неустойчивости компанииСпециальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредитАВТОРЕФЕРАТдиссертации на соискание ученой степеникандидата экономических наукМосква – 2008Работа выполнена на кафедре фондового рынка и рынка инвестицийГосударственного университета – Высшей школы экономикиНаучный руководитель:Доктор экономических наук,профессор Берзон Николай ИосифовичОфициальные оппоненты:Доктор экономических наук,профессор Бобылёва Алла ЗиновьевнаКандидат экономических наук,доцент Шибаев Сергей РафаиловичВедущая организация:Академия народного хозяйства при Правительстве РФЗащита состоится 5 июня 2008 года в 14:00 на заседании диссертационногосовета Д 212.048.02 в Государственном университете – Высшей школеэкономики по адресу: 101990, Москва, ул. Мясницкая, д.

20, ауд. 311.С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Государственногоуниверситета – Высшей школы экономики.Автореферат разослан ““ мая 2008 года.Ученый секретарьдиссертационного советад.э.н.С.Н. Смирнов2І. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫАктуальностьбольшинстветемыотраслейисследования.постоянноВпроисходитрыночнойэкономикевсоставаиизменениесоотношения сил компаний-участников. Финансовая устойчивость компании всовременном мире, где каждый год изобретаются новые технологии, товары иуслуги, может пошатнуться быстро и неожиданно, и средний промежутоквремени, проходящий между процветанием и банкротством, стремительносокращается.Вэтойсвязиособуюактуальностьдляинвесторов,предоставляющих компаниям собственный или заёмный капитал, приобретаюттакие вопросы, как прогнозирование финансовой неустойчивости и способы еёпредотвращения, выбор наиболее эффективного решения в отношениифинансовонеустойчивыхкомпаний,обеспечениекоординациимеждузаинтересованными сторонами при выборе и осуществлении такого решения.Диссертационное исследование посвящено анализу стратегий, которыедоступны инвесторам для разрешения проблем, связанных с финансовойнеустойчивостью компаний.

В поле исследования попадают такие проблемыкак прогнозирование и предупреждение финансовой неустойчивости, анализ иоценка издержек финансовой неустойчивости, выбор между реструктуризациейи ликвидацией финансово неустойчивой компании. Особое внимание уделяетсяроли асимметрии информации между разными группами инвесторов: помнению автора, наличие такой асимметрии негативно влияет на оптимальностьвыбора инвесторов между реструктуризацией и ликвидацией бизнеса иприводиткнеэффективномузакрытиюпотенциальножизнеспособныхкомпаний.

Затрагиваемые исследованием вопросы особенно актуальны вроссийских условиях, поскольку:•Многие институты, предназначенные для эффективного решения проблем,связанныхсфинансовойнеустойчивостью,вРоссиизародилисьсравнительно недавно, и только сейчас начинают играть действительнозаметную роль. Так, в 2006 году достигло исторического максимума3количество зарегистрированных банкротств, составившее 60848 против 74случаев в 1993 году, сразу после принятия первого закона о банкротстве.•В отечественной практике крайне редки случаи реструктуризации ивосстановления платежеспособности проблемного бизнеса. Если в странахс развитой рыночной экономикой восстановлением платежеспособностидолжника заканчивается 7-10% инициированных процедур банкротства, товотечественнойпрактикедолявсехреабилитационныхпроцедурсоставляет менее 1%, а их результативность оставляет желать лучшего.•Российские компании гораздо чаще финансируют свое развитие за счетзаемных средств, чем их конкуренты из других стран: такой способфинансирования привлекает 57% топ-менеджеров в России против 21% всреднем по миру и 44% по странам BRIC.

Долговая нагрузка многихкомпаний уже находится на опасном уровне, поэтому недостаточноразвитые механизмы разрешения проблемы финансовой неустойчивостимогут иметь крайне неблагоприятные последствия в условиях наступленияочередной понижательной фазы общемирового экономического цикла.Объект и предмет исследования. Объектом исследования являютсяроссийские финансово неустойчивые компании. Предмет исследования –совокупность отношений, возникающих между разными группами инвесторовв ситуации финансовой неустойчивости.Цели и задачи исследования.

Цель диссертационного исследования –выявитьспособыимеханизмыповышенияэффективностирешений,принимаемых инвесторами в отношении финансово неустойчивых компаний. Всоответствии с поставленной целью работа направлена на решение следующихзадач, определивших логику исследования и его структуру:•Обобщить международный опыт прогнозирования, диагностирования иразрешения ситуаций финансовой неустойчивости компаний;4•Рассмотреть российскую практику и тенденции в преодолении проблем,связанных с финансовой неустойчивостью;•Провести анализ и дать количественную оценку важнейших параметров,определяющих действия российских инвесторов в отношении финансовонеустойчивых компаний;•Разработать модель деятельности компаний в состоянии финансовойнеустойчивости;•Оценитьэкономическуюэффективностьпринимаемыхинвесторамирешений в отношении финансово неустойчивой компании и, в частности,определить влияние на эту эффективность асимметрии информации междуразными группами инвесторов;•Предложить способы повышения эффективности решений, принимаемыхинвесторами;•Проанализировать действенность предложенных способов повышенияэффективности решений, принимаемых инвесторами, на данных пороссийским финансово неустойчивым компаниям.Методологическая и теоретическая основа исследования.

В основеисследования лежат современные теории инвестиционного и финансовогоанализа, концептуальные подходы теории инвестирования и агентскихотношений, работы российских и зарубежных авторов в области инвестиций,финансового анализа и банкротства компаний. В частности, следует выделитьтруды Шумахера (1998) и Винтона (1995), эмпирические исследования Брис,Уэлш, Жу (2006) и Алдерсон, Беткер (1995). Большое влияние на общуюнаправленность работы оказали идеи, изложенные в книге Слэттера и Ловетта«Корпоративная реструктуризация» (1999).

Для решения поставленных висследованиистатистическогозадачприменяетсяанализа,теорииинструментарийигр,5теориифинансовоговероятностей,аитакжесистематизируется и анализируется информация о случаях финансовойнеустойчивости российских компаний.Степень научной проработанности проблемы. Вопросы финансовойнеустойчивости и банкротства давно вызывают оживлённые дискуссии внаучном сообществе, которые до сих пор не утратили своей остроты.Проблемами прогнозирования банкротства первыми начали заниматься Э.Альтман и У. Бивер, из российских авторов последнего времени можно назватьВ.В.

Ковалева, А.Д. Шеремета, Р.С. Сайфулина, О.П. Зайцеву и других.Проблема измерения издержек банкротства получила широкое освещение зарубежом и привлекла таких исследователей как Стэнли и Гирс, Э. Альтман,Дж. Уорнер, Л. Уайс и др. Из новейших исследований по данному вопросуможно назвать работы Брис, Уэлш, Жу (2006); Бен Бранч (2002); Андраде иКаплан (1998). Значительная часть исследований посвящена сравнительномуанализу эффективности ликвидации и реструктуризации. Существенный вкладв изучение этого вопроса внесли такие авторы как Д. Бэирд, Брэдли иРозенцвейг, О. Харт, Ф. Истербрук, Шлайфер и Вишни, Бебчук, ЛоПуки иВитфорд, С.

Гилсон, Э. Хотчкисс, Алдерсон и Беткер. В России проблемыизмерения издержек банкротства и выбора между реструктуризацией иликвидацией пока изучены мало.Информационная база исследования. Исследование опирается наширокую информационно-статистическую базу и основано на новейшихсведениях по вопросам финансовой неустойчивости и банкротства. Проверкарезультатов предложенной в исследовании модели производилась на выборкеиз 35 российских финансово неустойчивых компаний, представляющих 12различныхотраслейэкономикии14разныхрегионовРоссии.Наподготовительном этапе, при выборе предмета исследования, автором былпроведен опрос представителей крупных российских компаний по проблемамреструктуризации бизнеса.6Научная новизна исследования заключается в следующем:• Развит понятийный аппарат и уточнено экономическое содержаниеинститутабанкротстваимеханизмареструктуризациифинансовонеустойчивых компаний;• Разработана оригинальная модель, позволяющая изучать взаимодействиеинвесторов в финансово неустойчивые компании и оценивать, насколькоэффективны результаты такого взаимодействия;• Предложенновыйподходкизучениюпроблемывыборамеждуреструктуризацией и ликвидацией финансово неустойчивых компаний,рассматривающий асимметрию информации между собственниками икредиторами в качестве основного препятствия для осуществленияоптимального выбора из этих двух вариантов;• Развитопониманиесубординированныхструктурызаймовфинансированиякакспособасограничитьиспользованиемчислосторон,участвующих в переговорах по вопросу реструктуризации финансовонеустойчивой компании, и тем самым повысить эффективность ирезультативность этих переговоров;• Предложена новая трактовка слияний и поглощений с участием финансовонеустойчивыхпреодолетькомпанийасимметриюкакрыночногоинформациимеханизма,междупозволяющегособственникамиикредиторами, препятствующую эффективной реструктуризации бизнеса;• Выявлена и проанализирована сигнальная роль специализированныхконсультантовпореструктуризацииифинансовомуоздоровлению,помогающих устранить асимметрию информации между собственниками икредиторами проблемных компаний и тем самым способствующихпроведению успешной реструктуризации в тех случаях, когда она возможна;7• В противоположность существующим работам по тематике финансовойнеустойчивости и банкротства, которые преимущественно апеллируют кпримерам североамериканских компаний и статистическим данным США,настоящееисследованиепосвященоанализуроссийскойпрактикиреструктуризации и ликвидации финансово неустойчивых компаний.Практическаязначимостьисследования.Полученныевходеисследования результаты могут применяться российскими компаниями иинвесторами в процессе выбора стратегии действий в ситуациях финансовойнеустойчивости бизнеса с целью нахождения оптимального пути выхода изкризисной ситуации и снижения издержек, связанных с банкротством ифинансовойнеустойчивостью.Выводыисследованиятакжеимеютприкладную ценность для развития российской практики решения проблемфинансовойнеустойчивостиврамкахсовершенствованияроссийскогозаконодательства по вопросам несостоятельности, банкротства и финансовогооздоровления компаний.Апробация результатов исследования.

Основные результаты и выводыисследования были представлены на различных конференциях и семинарах,опубликованы в научных и деловых изданиях (см. третий раздел настоящегоавтореферата), а также широко использовались автором в ходе егопрактической деятельности в роли консультанта по реструктуризации ифинансовому оздоровлению компаний, действующих в розничной торговле,пищевой,Основныенефтегазовой,итогиработыметаллургической,былигорнодобывающейпредставленывдокладеотраслях.«Стоитлиинвестировать в ценные бумаги проблемных и финансово неустойчивыхкомпаний?» на конференции «Современное состояние, инструменты итенденции развития фондового рынка - 2007», состоявшейся в апреле 2007года.