Диссертация (1151007), страница 4
Текст из файла (страница 4)
В целом на современном этапекомпаниям доступны разнообразные схемы финансирования транзакций. В ихоснове лежит использование разнообразных источников средств: собственногокапитала, кредитов, вексельных и облигационных займы, эмиссионных выпусковакций и т.д. Ярким примером стратегии развития за счет слияний и поглощений,основанной на разработке комплексного финансового решения, являются выкупыдолговым финансированием.Стратегия, основанная на проведении выкупов долговым финансированием,впервые использованная в США в 1980-е гг., предполагает покрытие ценыприобретаемой компании фактически полностью за счет заемных средств.Отличием LBO от обычного кредитования является то, что в качествеобеспечения по сделке выступают активы или акции компании-цели, а погашение 18 долгавпоследствиипредприятия.Восуществляетсяосновезапроведениясчетдоходовстратегииприобретенноговыкуповдолговымфинансированием лежит эффект левериджа, суть которого заключается в том, чторациональное использование заемных средств, несмотря на их платность,позволяетпредприятиюиспользованиедостичьсобственныхболеесредств.высокуюВозможностьрентабельность,привлечениячемзаемногокапитала по ставке меньшей, чем доходность по активам, позволяет на основефинансовых решений увеличить отдачу собственного капитала, то есть получитьдополнительный доход [110].
Несмотря на то, что исследованию вопросовструктуры капитала, преимуществ и недостатков использования заемных средств,рычаговых эффектов в финансах фирмы отводится особое место в работах целогоряда российских экономистов (И.А. Бланк, В.В. Бочаров, В.В. Ковалева,Т.В. Теплова и др.),а ряд экспертов темы слияний и поглощений подробнорассматривают вопросы финансирования сделок M&A (Ю.В. Игнатишин,А.Д.
Радыгин, Н.Б. Рудык, И.Н. Самонова, Р.М Энтов), менее изученной остаетсясущность всего комплекса финансовых отношений, возникающих в процессеразработки и проведения стратегии на основе левериджированных выкупов вусловиях российского рынка. В связи с этим, автору диссертации представляетсяважным исследование LBO как варианта стратегии развития предприятия вконтексте мер проводимых Правительством РФ на современном этапе, в т.ч. cучетом самых недавних инициатив в области финансирования и прямогоинвестирования.До начала событий 2014-2016гг. на российском рынке наблюдаласьтенденция роста доли использования заемных средств при покупке компаний: в2013г. около 62% сделок M&A по сравнению с 44% в 2012г.
былопрофинансировано за счет использования заемных средств [77]. Несмотря назамедлениеданнойтенденциив2015-2016гг.,международныеигрокипродолжают обращаться в российские инвестиционные банки с целью совместнойразработки финансовых решений, отвечающих новым реалиям рынка [78].Благодаря этому российские специалисты продолжают накапливать опыт в части 19 разработки возможных моделей финансирования, а также оценке и управлениирисками стратегий M&A. Произошедшее в июне 2016г. понижение ключевойставкиБанкаРоссиидо10,5%годовыхсталопозитивнымсигналом,свидетельствующим о том, что регулятор видит стабилизацию экономическойситуации [73]. Но на фоне «сжимания» российского рынка кредитования покарано делать оптимистичные прогнозы о том, что амбициозные схемыфинансированиясделокбудутдоступныинвесторамвкраткосрочнойперспективе.Тем не менее, в сложившихся условиях по-прежнему существует рядучастников рынка, у которых есть свободный для вложения собственный капитал,а также доступ к заемным средствам, необходимым для эффективного проведениястратегии на основе выкупов долговым финансированием.
В данном контекстенеобходимо отметить создание новых фондов с участием государственногокапитала (прежде всего созданных при участии ОАО «Российская ВенчурнаяКорпорация»), которое привело к увеличению их числа до 55 фондов в 2016г.(2012г.: 48 фондов) [75]. Под управлением данных фондов по состоянию на конецпервого квартала 2016г. находилось 3,7 млрд. долл. США, доступных длявложения.На современном этапе, строя прогноз долгосрочного развития тенденцийрынка слияний и поглощений некоторые практикующие эксперты, занятые вконсалтинговых и юридических компаниях, отмечают возможный существенныйрост числа M&A, основанный на росте сделок с проблемными активами.Аналитики ссылаются при этом на циклическую модель, предложеннуюинвестиционной компанией Грамерси [69], которая описывает развитие вусловиях развивающихся рынков. Согласно данной циклической моделиразвития, представленной на Рисунке 23, за периодом избыточной ликвидностинеизбежно следует спад, в начале которого инвесторы пытаются отвергать идею отом, что подъем рынка долговых инструментов завершен.
По мере того, как 3Источник: составлено автором диссертационного исследования по материалам консалтинговой компанииGramercy [69]. 20 ухудшаютсямакроэкономическиепоказатели,адоступкисточникамфинансирования снижается, рыночные игроки начинают осознавать масштабынадвигающихся трудностей. Это отражается как на стоимости долговыхинструментов, находящихся в обращении, так и на количестве дефолтов пообязательствам.
Это происходит в связи с нарастающим беспокойством оплатежеспособности отдельных компаний, вызванным падением стоимостиактивов по сравнению с пассивами, а также дефицитом ликвидности, в связи скоторым затруднительным становится обслуживание обязательств по долгу.Только в тот момент, когда держатели долговых инструментов признаюткардинально изменившуюся рыночную ситуацию, кривая развития достигаетсвоего абсолютного дна.- Стоимость +Финансовая нестабильностьУхудшение кредитных ставокДавление на денежные потоки компанийДефолт банковских ковенантФинансовые спонсоры, действующие с неохотойНадвигающиеся дефолты по платежамНарастающее волнениепродавцов/производителейУвеличение разрыва спроса и предложенияНаступление дефолтов поплатежамОбсуждение возможностиреструктуризацииОСОЗНАНИЕСИТУАЦИИПодготовка плановреструктуризацииУхудшение положениянекоторых инвесторовВозвращение на финансовый рынокСтабилизация финансовых показателейВосстановление активности на вторичном рынкеПоявление альтернатив финансированияИспользование сделокОперационный фокусНачало процессов реструктуризацииВремяРисунок 2.
Цикл развития рынка корпоративного контроляС восстановлением общих экономических и финансовых показателей иусилением оборота ликвидных средств начинается новый цикл рыночнойактивности и появляетсявозможность реализации стратегий компаниями,приобретенными в период спада. Т.е., если рассматривать экономическуюрецессию 2014-2016гг. как часть подобного цикла, то можно утверждать, что наданном этапе появляются обесцененные компании-цели, перепродажа которых наподъеме принесет инвесторам дополнительные выгоды.
Это также обосновывает 21 наш интерес к проведению исследования финансовых отношений, возникающих впроцессе LBO на российском рынке с целью выявления источников созданиядополнительных выгод и механизмов воздействия на эффективность проведениясделок такого рода.Определим общий подход, в рамках которого в данной диссертационнойработе будет проводиться исследование выкупов долговым финансированием. Воснове выбора стратегии в системе управления предприятием могут лежатьразличные модели анализа. При этом решение в пользу той или иной стратегии, втом числе и стратегии проведения выкупа долговым финансированиемпринимается на основании анализа эффективности деятельности компании,учитывающем различные сценарии ее возможного развития.
Для сопоставлениярезультатов сценарного анализа и принятия взвешенного решения в пользу однойиз стратегий, требуется некоторый индикатор, который бы позволял установитьналичие созданной эффективности и измерить ее величину. Исследование трудовроссийских и зарубежных авторов (Г. Арнольда, С.В. Валдайцева, Д.Л. Волкова,А. Дамодарана, И.В. Ивашковской, Т. Коупленда, А.В.
Новикова, А. Раппопорта,Б. Стюарта, Т.В. Тепловой, Е.А. Яковлевой и др.) позволяет установить, что наразных этапах развития мировой экономики в качестве ключевого индикаторасозданной эффективности выступали самые разнообразные показатели. Пройдя всвоем развитии целую эволюцию, критерий эффективности деятельностикомпании даже в пределах одного этапа мог варьироваться от страны к стране взависимости от степени ее развитости. Анализ перспектив использования выкуповдолговым финансированием на российском рынке требует выявления показателя,являющегося на современном этапе индикатором эффективности.Для достижения целей данной диссертации необходимо установить, какойпоказатель по мнению российских авторов является индикатором эффективностифинансовой стратегии корпораций в соответствии с современной парадигмойкорпоративных финансов.Исследуя эволюцию показателей эффективности, А.В.
Новиков отмечает, что«экономическая мысльпоследовательнопродвигаласьотобоснования22 максимизации прибыли в качестве критерия эффективности деятельности дооценки эффективности управления с позиций стоимости бизнеса» [72, c. 96] и вданном контексте выделяет четыре этапа онтогенеза стратегической функциикомпании. Во-первых, этап максимизации прибыли (1920 – 1930-е гг.), во времякоторогостратегическойфункциейэффективностикомпанииявлялсямонопоказатель прибыли. Во-вторых, этап портфеля (1950-е гг.), ключевой идеейкоторого является то, что развитие компании не должно быть подчиненоисключительно получению прибыли.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
