Диссертация (1145562), страница 66
Текст из файла (страница 66)
Так, И. В. Ивашковская и Д. О. Янгель673рассматривают три ключевых «финансовых измерения компании» в контексте еежизненного цикла: 1) ликвидность, которую предлагается оценивать на основединамикисвободногоденежногопотоканасобственныйкапитал;2) «инвестиционные риски», под которыми понимаются «деловые (операционные)»и «финансовые (риски финансирования)»; 3) стоимость (собственного капитала),в целях оценки которой рекомендуется доходный подход (метод денежногопотока). Отдельное внимание в развитие рекомендаций по оценке стоимостиНельзя обойти вниманием взаимную связь рентабельности и риска бизнеса.
Уровень бизнес-риска в контекстебалансовой модели предприятия, в свою очередь, определяется степенью чувствительности чистого финансовогорезультата по отношению к выручке. Декомпозиционный анализ бизнес-риска в данной его интепретациипредполагает оценку относительного уровня операционных и финансовых условно-постоянных затрат, а такжевлияния уровня данных затрат, соответственно, на операционный и чистый финансовый результат. Однако мы несчитаем возможным ограничиться признаками операционного и финансового риска, оценка которых, тем не менее,взаимосвязана с анализом рентабельности.673Ивашковская И. В., Янгель Д. О. Жизненный цикл организации и агрегированный показатель роста //Корпоративные финансы.
2007. № 4. С. 97 – 110.672288уделяется экономической прибыли, которая интерпретируется в русле концепцииэкономической добавленной стоимости.Если абстрагироваться от идеи объединения задач оценки стоимости(размера) и прибыли компании, можно прийти к очевидному выводу.
Речь, по сутидела, идет все о тех же основных характеристиках финансового состоянияпредприятий, выявленных по результатам исследования финансовых моделейпрогнозирования банкротства (ликвидность, леверидж, прибыль, размер). Такимобразом, данные характеристики могут использоваться в качестве отправнойточки, как для оценки вероятности финансовой несостоятельности, так и в целяхмониторингафинансовойстабильностивконтекстежизненногоциклапредприятия.
На наш взгляд, это обстоятельство является еще однимподтверждением гипотезы о том, что методология корпоративной финансовойдиагностикинаилучшимобразомотвечаетзадачамоценкифинансовойстабильности. Таким образом, с нашей точки зрения, магистральные направлениямониторинга финансовой стабильности предприятий должны быть связаны, содной стороны, с диагностикой неплатежеспособности и неоплатности, а такжес оценкой уровня бизнес-риска и рентабельности.Представляется, что методика мониторинга финансовой стабильностипредприятий в первом приближении должна предусматривать применениетрадиционногокоэффициентногоанализа674.Динамическийанализсоответствующих финансовых коэффициентов необходимо осуществлять нарегулярной основе (реалистичный временной интервал – один год). Дополнительнобыло бы целесообразно анализировать динамику вероятности банкротства.
Сэтойцельювозможноприменениеэмпирическойфинансовоймодели,В частности, в качестве финансовых индикаторов неоплатности уместно использовать коэффициентыфинансовой структуры. Для оценки наличия (отсутствия) признака неплатежеспособности – коэффициентыпокрытия на основе денежного потока в сочетании с коэффициентами оборачиваемости запасов, дебиторской икредиторской задолженности, которые позволяют оценить продолжительность оборота денежных средства. В целяхоценки финансового риска целесообразно анализировать коэффициенты покрытия постоянных финансовыхрасходов с учетом выводов по результатам диагностики неоплатности.
В оценке операционного риска – отдаватьпредпочтение уровню капиталоемкости, поскольку желаемые сведения для оценки условно-постоянныхоперационных расходов по всей выборке анализируемых предприятий скорее всего окажутся неполными. В оценкерентабельности использовать не только традиционные коэффициенты рентабельности инвестиций и продаж, но иальтернативные показатели, как это будет продемонстрировано далее.674289обеспечивающей приемлемую прогнозную точность675.
Повторяемые наблюденияза уровнем финансовой стабильности предприятий обеспечат возможностьприменения актуальных методов анализа временных рядов и панельных данных.Полезнойсопроводительнойинформацией,повышающийаналитическийпотенциал и прикладное значение мониторинга финансовой стабильности,являютсяобъемныехарактеристикибизнеса:размерактивов,оборот,среднесписочная численность персонала и пр.Не менее важно, с нашей точки зрения, привлекать сведения отраслевойстатистики, что в особенности касается допустимого уровня бизнес-риска ижелаемых параметров рентабельности.
Так, значимые выводы о наличии(отсутствии) запаса прочности предприятия по уровню рентабельности могутбыть получены с применением показателей фактического и минимальнодопустимого уровня рентабельности капитала в сопоставлении со средней поотрасли стоимостью финансирования. Последняя может быть получена на основемодели оценки средневзвешенной стоимости капитала, адаптация которой в целяхмониторингафинансовойстабильностироссийскихпредприятий,какпредставляется, возможна на основе скорректированной модели оценки стоимостикапитальных финансовых активов676. Проиллюстрируем данную возможность напримере отдельных отраслей российской экономики.Для целей мониторинга финансовой стабильности предлагается ввестипоказательдобавленнойрентабельности,апеллирующийкконцепцииэкономической добавленной стоимости677 и представлений финансовой науки окритериях краха бизнеса678.
В целях исследования данный показатель будетрассчитываться по авторской методике как разность скорректированнойрентабельности инвестированного капитала и ее минимально допустимого уровня,который будет задан на уровне средневзвешенной стоимости капитала:См., например: Львова Н. А. Финансовая диагностика российских предприятий с применением модели Альтманадля развитых и формирующихся рынков.676Львова Н. А. Методология оценки добавленной рентабельности в целях мониторинга финансовой стабильности.С.
39.677Stewart B. G., III. Op. cit.678Altman E., Hotchkiss E. Op. cit. P. 4.675290AROI = ROIadj − WACC(5.3)где: AROI – добавленная рентабельность;ROIadj – скорректированная рентабельность инвестированного капитала(скорректированная рентабельность инвестиций);WACC – средневзвешенная стоимость капитала.Оценка добавленной рентабельности предприятий должна осуществляться сучетом следующих основных альтернатив (Рисунок 5.8).Рисунок 5.8 – Матрица альтернатив оценки добавленной рентабельности679Дефицит добавленной рентабельности (AROI ≤ 0) необходимо, с нашейточки зрения, рассматривать как прямую угрозу финансовой стабильностипредприятия, фактически отражающую крах бизнеса, который проявляется внеспособностихозяйственнуюобслуживаниядеятельность.капитала,инвестированногоДополнительнымвфинансово-направлениеманализадобавленной рентабельности на микроуровне выступает сравнительный анализ вконтексте отрасли.
В данном случае недостаточный уровень рентабельности(AROI ≤ AROIs) свидетельствует об отсутствии конкурентных преимуществпредприятия в отношении эффективного управления финансами. В дополнение,запас прочности предприятия по добавленной рентабельности может бытьпроанализирован не только в абсолютном, но и в относительном выражении:679Сост.
автором.291SM AROI =AROIS − AROI(5.4)AROISгде: SMAROI – запас прочности по добавленной рентабельности;AROIS – среднеотраслевое значение добавленной рентабельности;AROI – добавленная рентабельность анализируемого предприятия.Обратимся к методике оценке добавленной рентабельности для целеймониторинга финансовой стабильности. В этой связи в первую очередь отметим,что корректировки в формуле рентабельности инвестированного капитала будуткасатьсяоценкичистойоперационнойприбыли,которуюпредлагаетсярассчитывать, во-первых, с учетом всех доходов, доступных для обслуживаниякапитала предприятий; во-вторых, без учета совокупного налога на прибыль, а нетолько той его части, которая касается операционного финансового результата, какэто предусмотрено традиционными методиками расчета680:ROI adj =NOPLATadjС(5.5)где: ROIadj – скорректированная рентабельность инвестиций;NOPLATadj – скорректированная чистая операционная прибыль;С – инвестированный капитал.NOPLAT adj = OP + I non_op – T(5.6)где: OP – операционная прибыль;Inon-op – прочие доходы;T – совокупный налог на прибыль.Для оценки отраслевых фронтиров добавленной рентабельности необходимообосновать методику расчета средневзвешенной стоимости капитала по отрасли(WACCs).
Логика оценки стоимости собственного капитала может бытьпредставлена следующим образом:_ = __ + ∆_(5.7)где: re_dom – стоимость собственного капитала российских предприятий;680Иванов В.В., Цытович Н.Н. Указ. соч. С. 122 – 126.292re_dev_adj–стоимостьскорректированнаяссобственногопоправкойнакапиталаотраслевуюнаразвитомспецификурынке,российскихпредприятий;∆e_dom – надбавка за страновой риск.Поскольку стоимость собственного капитала для анализируемой отрасли нароссийском рынке имеет специфику, которая не исчерпывается поправкой настрановой риск, следует ввести дополнительно корректировку, для которойпредлагается адаптировать модель Роберта Хамады681:re_dev_adj = rrf_dev + βlev_dom ∗ (rm_dev − rrf_dev )(5.8)где: βlev_dom – рычаговая бета, скорректированная с поправкой на отраслевуюспецифику российских предприятий;rrf_dev – безрисковая ставка для развитого рынка;rm_dev – среднерыночная ставка для развитого рынка.βlev_dom = βunlev_dev ∗ (1 + (1 − t) ∗ Ds /Es )(5.9)где: βunlev_dev – безрычаговая бета для развитого рынка;682t – ставка налога на прибыль для российских предприятий;Ds / Es – коэффициент «долг / собственный капитал» для анализируемойотрасли на российском рынке.В целях обеспечения сопоставимости данных при расчете ставки на заемныйкапитал следует, с нашей точки зрения, также ориентироваться на долгосрочнуюстатистику развитого рынка, скорректированную с учетом странового риска.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
