Диссертация (1138312), страница 15
Текст из файла (страница 15)
Результаты показали, что всего 5% событий былоопубликовано на расстоянии менее трех дней друг от друга, и 6% - нарасстоянии менее четырех дней. Такой расчет дает основанияутверждать, что проблема кластеризации не стоит остро длярассматриваемой выборки, а использование выбранных моделей дастдостоверные результаты.Проблема выхода сопутствующих новостейОдним из важных вопросов, вызывающих озабоченность припроведении событийного анализа при оценке влияния рекомендаций99на финансовый рынок, является независимость результатов отсопутствующих событий, не учтенных в модели.
В первую очередьвызывают вопросы события, связанные с эмитентами, которыенередко сопровождают изменение рекомендаций. К числу значимыхновостей нередко относят публикацию финансовой отчетности,дивидендные выплаты, новости о слияниях и поглощениях,конференц-звонки, прогнозы менеджмента и инсайдерскую торговлю.Помимо вышеперечисленных регулярных типов новостейвстречаются разовые события, такие как изменения в составеруководства компании или объявления о выпуске нового продукта.Главными вопросами в данном контексте являются следующие– насколько часто выход рекомендаций инвестиционных аналитиковсопровождается другими значимыми новостями в жизни компании, атакже, какое влияние выход прочих новостей оказывает на значимостьполученных результатов?Одной из наиболее важных работ, отвечающих на поставленныевопросы, является исследование Ecker и др.
(2006) [42]. В частности,они показали, что около 9,6% дней выходов рекомендацийсопровождается появлением какой-либо сопутствующей новости (вчастности, в этот день в 3,6% случаев публикуется финансоваяотчетность, в 3,0% случаев проходит конференц-звонок компании, в2,6% случаев выходит информация об инсайдерской торговле, и такдалее). Анализируя две группы рекомендаций (сопровождающиесяновостями и не сопровождающиеся другими новостями), авторыпришли к принципиальному в контексте данной работы выводу –значимость влияния рекомендаций на фондовый рынок существенноотличалась от нуля даже в тех случаях, когда никаких сопутствующихновостей не выходило.
Другими словами, выход сопутствующих100новостей может повлиять на экономический эффект, т.е. на оценкуразмера аномальной доходности или аномального объема торгов, ноне снижает статистическую значимость данного влияния.Другим подтверждением того, что выход прочихинформационных событий не оказывает существенного влияния нарезультаты исследований по рекомендациям, является работа Ryan иTaffler (2004) [93]. В ней показано, что публикация рекомендацийаналитиков находится на первом месте по значимости влияния нафондовый рынок среди всех новостных событий компаний.
Авторыанализировали все ценовые шоки, происходящие с котировкамиакций, а атрибутировали их ко всем новостным поводам, которые имудалось найти. Их исследование показало, что не менее 65% ценовыхшоков может быть объяснено выходом новостей по компании(любых), в том числе около 17% – именно выходом рекомендаций.Это достаточно высокий результат, принимая во внимание то, чтопубликация финансовой отчетности компании вызвала, порезультатам работы авторов, также около 17% всех ценовых шоков.В этой связи также необходимо отметить следующее. Обычнопересмотр рекомендации является тщательно продуманным,запланированным действием, которое требует существенного периодавремени. Помимо того, что необходимо время для подготовки отчетасамим аналитиком, после этого отчет должен быть рассмотрен иодобрен на инвестиционном комитете компании.
Кроме того, отчетдолжен быть корректно подготовлен для дальнейшего выпуска ираспространения. Такие решения редко принимаются в спешке.Отдельно стоит отметить то, что российские аналитики тратятобычно больше времени на подготовку отчетов, чем аналитики нарынке США, что определяется разницей в относительном уровне101развития рынков. В результате пересмотр рекомендации, даже если онсвязан с выходом какой-либо существенной новости по компании, вбольшинстве случаев происходит на временном интервале внесколько дней после выхода новости. Это позволяет считать, чтовыход «сопутствующих» новостей не оказывает значимого влияния нааномальную доходность, по крайней мере в рамках трехдневного окнасобытий.Еще одной особенностью российского рынка, которая являетсяпреимуществом в данном контексте, является небольшое количествоофициальных новостей в сравнении с компаниями, торгующимися наамериканском рынке.
К примеру, для российских публичныхкомпаний не свойственно делать прогнозы финансовых показателей,российские компании нечасто проводят дополнительные размещенияакций, а кроме того, менеджмент компаний далеко не всегдаорганизует конференц-звонки или другие мероприятия дляобсуждения результатов деятельности. В итоге количество новостныхповодов ограничено в первую очередь публикацией ежеквартальной(в лучшем случае) отчетности.Тем не менее, в рамках данной работы для проверки частотывыхода сопутствующих событий была проведена оценка публикациисущественных новостей по рассматриваемым эмитентам.
Ксожалению, на российском рынке отсутствует единый источникинформации, из которого можно было бы получить данные о датахпубликации финансовой отчетности или другой существеннойинформации по эмитенту. Однако можно воспользоваться данными потем российским компаниям, которые торгуются на фондовой биржеLSE, поскольку все эмитенты, допущенные на эту биржу, обязанысвоевременно раскрывать любую существенную информацию на102ленте новостей биржи RNS (Regulatory Newswire System). Благодаряэтому можно получить информацию о точной дате публикациикаждой значимой новости, поскольку любое предварительноераскрытие информации карается существенными штрафами длякомпании. Сравнивая даты выхода отчетности и даты пересмотрарекомендаций по таким компаниям, можно определить ожидаемуюдолю совпадения событий.
В ходе данной проверки было выявлено,что день пересмотра по рекомендации совпал с выходом какой-либоновости по компании в 1,8% случаев. Еще в 5,6% случаев пересмотррекомендации вышел в течение четырех дней после публикацииновости. Такие показатели дают основания утверждать, что выходсопутствующих новостей не должен оказывать значимого влияния нарезультаты данного исследования.2.3.3. Анализ объема торговОдна из характеристик, которая отражает интерес инвесторов кценной бумаги – это изменение объема торгов, происходящее втечение короткого окна событий.
Обоснование оценки измененияобъема торгов состоит в следующем. Участники рынка имеютнекоторые ожидания по поводу движения котировок ценной бумаги.Пересмотр рекомендации инвестиционным банком меняет ожиданиячасти участников, что может приводить к повышению объема торгов,поскольку теперь некоторые инвесторы, которые воздержались бы отпересмотра своих позиций в ценных бумагах, принимают решения обих изменении.Для оценки влияния рекомендаций на объем торгов ценнымибумагами также проводится событийный анализ. Ниже рассмотренрасчет параметров для анализа объемов торгов.103Объем торгов. В качестве объема торгов используютсясовокупные значения объема торгов в штуках акций за даннуюторговую сессию. Как и в случае с доходностью, в расчетпринимаются только торговые дни, а не календарные.Стандартизированный объем торгов.
Для подсчетастандартизированного объема торгов рассчитывается средний объемторгов за период в течение 120 торговых сессий вокруг события.Однако, в отличие от оценки доходности, берется не единыйпрогнозный период, предшествующий окну события, а двапрогнозных периода – 60 торговых сессий, предшествующихпятидневному окну события, центрированному вокруг пересмотрарекомендаций, плюс 60 торговых сессий, следующих за этим окномсобытия.
Таким образом, используется следующая формула дляопределения стандартизированного объема торгов:∑где∑(2.20)– стандартизированный объем торгов ценной бумагой iв день t, Vit – фактический объем торгов ценной бумагой i в штукахакций в день t (скорректированный в случае сплитов акций).Средний стандартизированный объем торгов.Стандартизированный объем торгов усредняется для всех ценныхбумаг, включенных в выборку, для каждого из дней, входящих в окнособытий. При этом средний стандартизированный объем торгов будетрассчитываться по следующей формуле в каждый израссматриваемых дней:∑(2.21)104Для оценки того, как изменился объем торгов в связи спересмотром рекомендации, сравниваются показатели среднихстандартизированных объемов торгов для каждого из дней, входящихв окно события.Отдельно стоит подчеркнуть, что в первоначальную выборкувошли компании, по которым отсутствовали торги в отдельные дни,входящие в окно событий, что характеризует не очень высокуюликвидность торгов.
В результате по ряду компаний дисперсияобъемов торгов в рассматриваемой выборке оказывается оченьзначительна. К примеру, стандартизированный объем торгов поодному и тому же событию за разные дни в рамках окна событийможет быть как 0%, так и несколько тысяч процентов от среднейвеличины. Такие огромные значения сильно влияют на показательсреднего стандартизированного объема торгов, поэтому было приняторешение исключить наименее ликвидные акции из рассмотрения. Дляцелей исследования из расчета было исключено порядка 2% событийна каждой из бирж, что было эквивалентно исключению событий сдисперсией объемов в вокруг даты пересмотра рекомендации больше10.Проверка корректности использования метода событийногоанализа.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
