Диссертация (1137699), страница 12

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 12)

Стационарное состояние    * является глобально устойчивым, когда   1(Рис. 2.1а), то есть реакция процентной ставки на отклонения инфляции от стационарногосостояния достаточно мала. Такую монетарную политику в литературе, посвященной FTPL,называют «пассивной». На Рис. 2.1(а) видно, что при «пассивной» монетарной политике, вне8Для больших значений инфляции соотношение будет отличаться количественно, но не качественно51зависимости от своего исходного значения, инфляция асимптотически стремится к  * , то есть вравновесии с рациональными ожиданиями гиперинфляция невозможна.Случай «активной» монетарной политики,   1 , представлен на Рис. 2.1(б).

При этомстационарное состояние    * не является глобально устойчивым. Соответственно, при любомотклонении инфляции от целевого уровня домохозяйства немедленно начинают ожидать либогиперинфляцию, либо ловушку ликвидности в долгосрочной перспективе (на Рис. 1b  lсоответствует нулевой процентной ставке).Рис. 2.1 Взаимосвязь между ожидаемой и текущей инфляцией в равновесииЧтобы зафиксировать инфляцию на уровне  * , монетарная политика в нашем примередолжна быть «активной».

Когда   1 /   1 , долг остается устойчивым при любом уровне цен –условие отсутствия игр Понзи не накладывает ограничений на уровень цен, и в равновесии он неопределяется. Равновесная инфляция определяется из уравнения (2.17), которое можно переписатькак: t 1   *  ( t   *)  t 1 ,(2.17’)где t 1 определяется вне модели, и единственное ограничение на его реализацию - Ett 1  0 .Таким образом, из уравнения (2.17’) следует, что инфляция может быть любой – в зависимости отшока ожиданий – возникает проблема множественности равновесий. «Активная» монетарнаяполитика при этом нужна по следующей причине: если предположить, что ожиданиягиперинфляции или ловушки ликвидности в принципе не являются равновесными, то получается,что при   1 , единственное доступное равновесие – это  t   * ,52так как все остальныезначения  tсоответствуют неравновесной динамике.

Другими словами, при «активной»монетарной политике центральный банк может регулировать инфляцию только при условии, чтоожидания гиперинфляции или ловушки ликвидности по каким-то причинам исключены.9Сочетание «активной» монетарной и «пассивной» фискальной политик в литературе называютмонетарным доминированием.Инфляционное таргетирование и «активная» фискальная политикаТеперь рассмотрим случай «активной» фискальной политики, при которой фискальныеизлишки слабо реагируют на изменения цен. В этом случае сумма в правой части уравнения (2.14)является экзогенной.

При такой политике межвременное бюджетное ограничение правительстватрансформируется в равновесное условие, из которого можно однозначно определить уровень ценв периоде t:Pt Rt 1 Bt 1h 0h(2.18)Et ( st h )Итак, когда фискальная политика является «активной», появляется дополнительноеограничение, в результате чего становится возможным однозначно определить не толькоинфляцию, но и уровень цен. При «активной» фискальной политике уровень цен в периодевремени t зависит от соотношения между долгом и фискальными излишками, а также от ставкипроцента.Как обсуждалось раньше, взаимосвязь между уровнем цен и фискальными излишками вFTPL объясняется действием эффекта богатства. Предположим, в периоде t неожиданносокращается величина аккордного налога (увеличиваются трансферты).

При «активной»фискальной политике это не приводит к ожиданиям увеличения налогов (сокращениятрансфертов) в будущем. В результате, при старом уровне цен домохозяйства становятся богаче,так как приведенная стоимость налоговых отчислений падает. Домохозяйства предъявляютдополнительный спрос на товары, вследствие чего агрегированный спрос растет вместе сравновесным уровнем цен. Выпуск дополнительных облигаций отражается на уровне цен9Дискуссия о том, в какой мере данный подход является оправданным, можно найти в работах Woodford(2003), Cochrane (2011).53аналогичным образом: поскольку новые облигации не обеспечены будущими фискальнымиизлишками, соответственно, домохозяйства не ожидают ответного увеличения налогов илисокращения трансфертов в будущем.

Количество облигаций на руках растет, стоимость чистыхналогов – нет. В результате, более высокие значения Bt 1 или Rt 1 приводят к росту богатствадомохозяйств, увеличению спроса и уровня цен.Что же произойдет, если в данных условиях центральный банк будет следоватьполитике агрессивного инфляционного таргетирования по правилу Тейлора? Посколькуфискальная политика «активна», уровень цен и инфляция в периоде t определяются однозначно изуравнения (2.18) и зависят от фискальных шоков.

Из (2.18), для заданных Bt 1 и Rt 1 , уровеньинфляции  t совпадает с целевым уровнем инфляции  * только когда:h 0hEt ( st h ) Rt 1bt 1 S**Поскольку при «активной» фискальной политике динамика фискальных излишковэкзогенна, вовсе не обязательно, что приведенная сумма этих излишков в периоде t окажется вточности равна S * . Таким образом, в общем случае  t   * .При агрессивном инфляционном таргетировании динамика инфляции соответствует Рис.2.1(б): при отклонении уровня инфляции от таргета инфляция попадает на неустойчивуютраекторию, и в долгосрочном периоде реализуется гиперинфляция либо ловушка ликвидности.Поскольку в условиях «активной» фискальной политики в общем случае  t   * , агрессивноеинфляционное таргетирование приводит к возникновению неустойчивых ожиданий и является,таким образом, неэффективным.

Чтобы исключить такие ожидания, в условиях фискальногостресса центральный банк должен придерживаться «пассивной» монетарной политики (Рис. 2.1а).В литературе сочетание «активной» фискальной и «пассивной» монетарной политик называютфискальным доминированием, поскольку в этих условиях динамика инфляции в основном зависитот политики фискальных властей.Проблемы, связанные с «активной» монетарной политики можно продемонстрировать наследующем примере. Предположим, происходит отрицательный шок излишков.

Эффект богатстваприводит к росту инфляции. Если при этом монетарная политика «активна», рост инфляции будетсопровождаться ростом номинальной процентной ставки, который вызовет увеличениеоперационного дефицита правительства. Правительство с «активной» фискальной политикойбудет вынуждено выпустить дополнительные облигации, что опять приведет к возникновению54эффекта богатства, дальнейшему росту инфляции и т.д.

В результате, «активная» монетарнаяполитика в сочетании с фискальными ограничениями приведет к неустойчивой динамикеинфляции и быстрому накоплению долга страной, проводящей «активную» фискальную политику.Полученные нами выводы справедливы в ситуации, когда агенты воспринимаютвероятность дефолта по государственному долгу как нулевую. Это верно, если с точки зренияцентрального банка нейтрализация угрозы дефолта является абсолютным приоритетом посравнению с целью по инфляции – центральный банк всегда предпочитает высокую инфляциюсуверенному дефолту, и репрезентативному домохозяйству это известно.Что же меняется, когда суверенные дефолты становятся возможными? Ответу на этотвопрос посвящена оставшаяся часть Главы 2.2.4 Устойчивость долга и инфляция при наличии угрозыдефолта.2.4.1 ПравительствоВ этом параграфе для простоты мы предполагаем, что фискальные излишки являютсяполностью экзогенными и не зависят от реальной величины долга.

Мы рассматриваем экономику,пребывающую в состоянии фискального стресса, где при низких уровнях инфляции правительствоне в состоянии обеспечить устойчивость государственного долга. Следуя Uribe (2006), мы зададимфискальные излишки (аккордные налоги за вычетом трансфертов) как процесс авторегрессии:st  s   ( st 1  s )   t ,где  t(2.19)F (0,  2 ) - фискальный шок,  t    max ,  max  , s - это стационарное значение фискальныхизлишков,   1 .В каждом периоде правительство может оказаться неплатежеспособным в случае, если притекущем уровне цен приведенная сумма фискальных излишков меньше реальной величины долга.В этом случае может произойти частичный дефолт.

Запишем динамическое бюджетноеограничение правительства для периода t:Bt Rt 1Bt 1 (1   t ) st ,PtPt(2.20)55В отличие от уравнения (2.9), данное бюджетное ограничение допускает возможность частичногоили полного дефолта по долгу. В отсутствие дефолта = 0, и бюджетные ограничения (2.9) и(2.20) совпадают.Следуя Bi (2012) Bi, Traum (2012), Guillard, Kempf (2012) и др. мы предполагаем, чтодефолт происходит, когда величина долга в реальном выражении превышает некоторое пороговоезначение. При этом доля дефолта равна константе.

Характеристики

Список файлов диссертации