164559 (Лизинг как форма финансирования инвестиционных проектов), страница 8

Итак, рассмотрим финансовые потоки, связанные с приобретением за счет собственных средств. Разделим их на положительные и отрицательные, и сгруппируем по этому признаку. Результат группировки представлен в таблице

Таблица 17. Финансовые потоки при покупке за счёт собственных средств

На первый взгляд налог на прибыль кажется здесь неуместным, ведь мы не смотрим какую прибыль приносит работа приобретаемого оборудования, однако наличие здесь этого пункта связано в первую очередь с тем, что собственные средства компании (согласно нашему предположению об их происхождении в начале этого параграфа) были заработаны компанией и соответственно являются частью чистой прибыли, по которой до этого был выплачен налог на доходы. Для некоторого упрощения допустим, что все необходимые средства были накоплены компанией в 0-м году, и все соответствующие налоги так же были выплачены в 0-м году. Т.е. для 1-го,2-го и 3-го годов этот поток равен нулю. Тогда учитываю действующие правила бухгалтерского и налогового учёта можно составить таблицы с указанием ежемесячной величины для каждого финансового потока и вывести на их основе итоговые потоки для каждого месяца. Такая таблица представлена в приложении, здесь же для наглядности полученного материала представим гистограмму ежемесячных потоков для 1-3 года.

Рисунок 10 Ежемесячные финансовые потоки при покупке за счёт собственных средств

Для лучшей наглядности на этом графике ограничен поток 1-го месяца, поскольку он значительно превосходит все другие потоки и сильно искажает масштаб. В первый месяц рассматриваемого здесь периода величина потока составит -3 364 686,44 рубля. На гистограмме хорошо просматривается, что равномерно начисляемая амортизация относимая на затраты создаёт одинаковые ежемесячные положительные потоки, однако налог на имущество ежеквартально создаёт значительный отрицательный поток, перекрывающий величину экономии на налогах за счет амортизации. Но поскольку происходит постепенная амортизация, то величина этого налога снижается, и начиная с 3-го года все потоки становятся положительными.

Суммарная величина всех учитываемых потоков за период с 0-го по 3-й год включительно составит -7 417 208,68 рублей. Если сравнить эту величину с величиной, которую мы получили во время оценки стоимости приобретения оборудования, то можно заметить существенную разницу, вызванную в первую очередь тем, что при оценки стоимости приобретения не учитывался налог на имущество. А так же тот факт, что средства копятся из чистой прибыли и в процессе накопления были выплачены значительные объёмы налога на доходы.

Рассмотрим теперь финансовые потоки, генерируемые при использовании кредита, как источника для финансирования нашего проекта. Согласно изложенной во второй главе модели, и используя рассчитанные ранее величины выплат по кредиту (по схеме убывающих платежей) можно провести расчет ежемесячных финансовых потоков, вывести итоговый поток, а также построить диаграмму распределения потоков во времени. Таблица с рассчитанными ежемесячными потоками для случая использования кредита с равномерно убывающими платежами представлена в приложении, на иллюстрации приведено их графическое представление.

Рисунок 11 Ежемесячные финансовые потоки при покупке за счёт привлечённого кредита

Здесь намеренно ограничен поток в первый месяц первого года, по тем же соображениям, что и в случае с собственными средствами: чтобы не искажать масштаб, применяя, например, не линейную, а экспоненциальную шкалу величины ежемесячного потока.

На этой гистограмме также отчетливо видны месяцы, когда к выплатам по кредиту прибавляется и налог на имущество. Положительный поток на 37-й месяц является результатом того, что все выплаты по кредиту уже внесены, а стоимость приобретённого объекта ещё не полностью перенесена на стоимость производимой продукции посредством амортизации. В литературе имеет хождение термин «эффект хвоста» для описания подобного положительного финансового потока.

Итоговый поток, с учётом предоплаты и выплаченных в процессе накопления на предоплату средств при использовании кредита (т.е. за период включающий годы с 0-го по 3-й включительно) составит -7 812 500,08 рублей.

И теперь для полноты сравнения осталось рассмотреть случай использования лизинга. Согласно условиям лизинг будет выплачиваться аннуитетными платежами в течение всего срока сделки, а по окончании сделки оборудование будет выкуплено по остаточной стоимости. Кроме этого никаких других отрицательных потоков наша модель не предполагает, поскольку мы абстрагировались от расходов на доставку, сборку и монтаж, запуск и эксплуатацию. Объект лизинга находится на балансе лизингодателя, так что налог на имущество выплачивается им. С другой стороны из числа положительных потоков исключается амортизация, поскольку амортизацию так же начисляет лизингодатель. Зато в отличии от кредита лизинговый платеж за вычетом НДС целиком относится на себестоимость (т.е. затраты) производимой продукции. Это даёт достаточно ощутимую экономию на налогах. Итак, таблица с результатами расчета ежемесячных финансовых потоков представлена в приложении, а на иллюстрации изображено графическое представление полученных величин.

Рисунок 12 Ежемесячные финансовые потоки при покупке с использование схемы финансового лизинга

Здесь всё достаточно просто и понятно. Каждый месяц лизингополучатель производит выплаты лизингодателю, размер этих выплат не меняется от месяца к месяцу. Из этих выплат НДС лизингополучатель ставит себе в зачёт, а оставшуюся часть платежа целиком относит на затраты, снижая тем самым налогооблагаемую базу и экономя на налоге на прибыль. Только по окончании срока сделки лизингополучатель выплачивает остаточную стоимость арендуемого оборудования, а не ежемесячный платеж, и переносит часть этой выплаты на стоимость производимой им продукции по средствам амортизации. Итоговый поток связанный с приобретением оборудования составит -7 155 096,50 рублей.

Теперь можно собрать все полученные результаты и провести сравнительный анализ трёх различных источников финансирования, с точки зрения генерируемых ими финансовых потоков, а также рассмотреть эти потоки с точки зрения теории временной стоимости денег и провести сравнительный анализ дисконтированных финансовых потоков.

Для проведения оценки потоков во времени необходимо выбрать ставку дисконтирования. В качестве такой ставки могут приниматься различные величины, в зависимости от того какие потоки и в каких сферах деятельности мы оцениваем, так в качестве ставки дисконтирования для физических лиц, потребителей товаров и услуг может служить годовая величина инфляции, или средний темп роста их заработной платы. Компании, занимающиеся инвестициями в ценные бумаги могут принять за такую ставку величину безрисковой доходности в сумме с величиной годовой инфляции. Доводов и аргументов в пользу каждой ставки и против ней можно приводить множество, но так и не выбрать правильную, поскольку не понятно что можно понимать под «правильностью» выбранной ставки. Общегосударственной величиной, определяющей стоимость денег на макроэкономическом уровне, в экономике страны вообще является ставка рефинансирования ЦБ, которая регулярно пересматривается и её изменение определяет изменение «цены денег» в стране. На момент написания данной работы ставка рефинансирования ЦБ составляла 11%, такой размер установлен 23 октября 2006 г. (Телеграмма ЦБ РФ от 20.10.2006 № 1734-У) динамика среднегодовой ставки была представлена первой главе.

Исходя из выбранной ставки рефинансирования, были продисконтированы ежемесячные финансовые потоки для всех трёх вариантов финансирования инвестиционного проекта. Стоит отметить, что в связи с предположением о том, что сумма на предоплату (и выплату остатка стоимости в случае приобретения за собственные средства) была накоплена в течение 0-го года, а так же были выплачены соответствующие налоги, то мы не будем дисконтировать эти потоки, а примем их как потоки нулевого периода не подлежащие дисконтированию. Полученные результаты представлены в таблицах, размещённых в приложении, здесь же полученные рассчеты проиллюстрированы на гистограммах. Здесь также ограничены потоки 1-го месяца, для сохранения лучшей наглядности.

Рисунок 13 Дисконтированные финансовые потоки при покупке за счет собственных средств

Суммарный поток в случае приобретения за счёт собственных средств составит -7 465 965,0 рублей. Заметно постепенное снижение положительного эффекта от амортизации, при это основные расходы, понесенные в процессе приобретения фактически не изменились, поскольку пришлись на 0-й период, не попавший под дисконтирование и в первый месяц, когда уменьшение было практически незаметно. Таким образом за счёт снижения положительных потоков в будущем и сохранения размеров основных отрицательных потоков суммарный дисконтированный поток превысил суммарный поток, рассчитанный без учёта гипотез теории временной стоимости денег.

Рисунок 14 Дисконтированные финансовые потоки при покупке за счет средств кредита

Суммарный дисконтированный финансовый поток для кредита составил сумму равную -7 182 487,67 рублей, что оказалось ниже чем суммарный не дисконтированный поток. Это в основном обусловлено тем, что выплаты, образующие отрицательный поток, были распределены во времени, и их дисконтированная стоимость оказалась ниже не дисконтированной, хотя и положительные эффекты от амортизации также сократились.

Рисунок 15 Дисконтированные финансовые потоки при покупке с использование схемы финансового лизинга

На гистограмме, отражающей дисконтированные потоки при использовании лизинга наиболее чётко просматривается эффект дисконтирования, равномерные платежи теперь стали убывающими. И как результат этого снижение суммарного дисконтированного потока по сравнению с аналогичным не дисконтированным потоком. В случае дисконтирования он составил -6 526 514,05 рублей.

Соберём теперь все полученные значения суммарных потоков в таблицу:

Таблица 18 Сводная таблица распределения финансовых потоков по годам

Итак, можно наглядно убедиться, что при более глубоком изучении финансовых потоков, генерируемых при использовании различных форм финансирования одного и того же инвестиционного проекта лизинг проявляет свои преимущества и оказывает наиболее выгодным, как при расчетах с использованием теории временной стоимости денег, так и без неё. Отличие лизинга от других вариантов при использовании гипотез временной стоимости денег составляет более 10%, т.е. 650 000 рублей. Для ещё более крупных инвестиций величина преимущества лизинга по сравнению с альтернативными вариантами будет ещё больше в абсолютном значении.

Попробуем выяснить основные причины меньшей стоимости лизинга, по сравнению с кредитом и собственными средствами. Основой для такого выраженного преимущества лизинга стали его основные плюсы: полный перенос лизингового платежа на себестоимость, и отсутствие оборудования на балансе, т.е. и отсутствие налогов на недвижимость по нему.

Основа экономии по налогу на прибыль в случае приобретения за счёт собственных средств или кредита – амортизация. Величина ежемесячных амортизационных отчислений определяется только нормой амортизации и стоимостью приобретаемого оборудования. В нашем случае размер ежемесячного отчисления составит 146 822,00 рубля, а ежемесячный лизинговый платеж без НДС 163 979,00 рублей. Амортизационные отчисления, по средствам которых переносится стоимость приобретённого объекта основных производственных фондов на производимую продукцию ниже, чем лизинговый платеж, относимый на себестоимость. Однако, в случае кредита часть выплачиваемых по кредиту процентов относится на себестоимость производимой продукции. Этот уровень определён на отметке, равной 1.1*(ставка рефинансирования ЦБ) в процентах от суммы основного долга, всё сверх этой величины, так же как и сам платеж по основной части долга на себестоимость не относятся. Но в нашем случае эта величина (12.1%) почти полностью перекрывает процентную ставку, под которую был взят кредит, и получается, что сумма амортизационных отчислений и части выплачиваемых процентов по кредиту, относимых на себестоимость за весь рассматриваемый период равна 6 881 517,05 рублей больше, чем сумма лизинговых платеж без НДС за аналогичный период равная 6 051 546,64 рублей. Т.е. эффект экономии по налогу на прибыль в случае кредита выше, чем при лизинге.