1700 (599434), страница 5
Текст из файла (страница 5)
2.2.1 Мировая экономика
Комплекс взаимосвязанных факторов; главный – состояние мировой экономики
Конъюнктура российского рынка зависит от комплекса внешних и внутренних факторов, часть которых, в свою очередь, также зависит друг от друга. Наиболее мощным и всеобъемлющим фактором влияния является состояние мировой экономики и динамика его изменения. От темпов экономического роста напрямую зависят прибыли эмитентов, а также спрос на сырьевые ресурсы, составляющие основу российского экспорта.
Инфляция непосредственно влияет на динамику процентных ставок, уровень денежной ликвидности и терпимость инвесторов к рискам.
Развивающиеся рынки вносят наибольший вклад в динамику рынка акций РФ
От состояния мировой экономики во многом зависит экономический рост в развивающихся странах, большинство из которых по-прежнему сильно ориентированы на экспорт товаров. В свою очередь, от той же экономики зависит и динамика развивающихся рынков акций. С точки зрения статистики, именно изменения фондового индекса развивающихся рынков MSCI Emerging Markets вносят наибольший вклад в изменение котировок российских бумаг. Согласно экспертной оценке, более 50% прироста индекса РТС с конца 2000 года было получено за счёт динамики вышеупомянутого индекса MSCI EM.
2.2.2 Премия за риск
Премия за риск – важнейший компонент и для акций, и для облигаций
Ценные бумаги развивающихся стран традиционно относятся к категории рискованных активов. Вполне логично, что при покупке таких активов инвесторы рассчитывают на более высокую доходность, чем по развитым рынкам. Уровень складывающейся на рынке, премии в доходности рискованных активов к безрисковым постоянно меняется в зависимости от аппетита инвесторов к рискам. Этот аппетит зависит, в основном, от уже упомянутого состояния мировой экономики и экономики развивающихся стран, а также от предложения денег в мировой финансовой системе. Максимальный интерес к рискованным вложениям обычно наблюдается в начальной фазе цикла роста мировой экономики, когда инвесторы уже уверены в повышении темпов роста, а Центробанки ещё проводят достаточно мягкую денежную политику. Премия за риск по активам отдельных стран зависит ещё и от их индивидуальных параметров – состояния экономики, политической ситуации, внешней долговой позиции и т.п. Одним из индикаторов аппетита к рискам являются цены на золото. Их опережающий рост по отношению к другим активам обычно говорит о том, что инвесторы ищут защиты от рисков в наиболее надёжных инструментах.
2.2.3 Переоценка
Фундаментальная оценка эмитентов – важное дополнение к макропоказателям.
Даже при благоприятной ситуации в мировой и локальной экономике и высоком аппетите к рискам котировки акций далеко не всегда растут. Их рыночные цены могут уже учитывать ожидаемый рост прибылей на несколько лет вперёд. Иными словами, акции могут быть переоценёнными как по отношению к облигациям, так и к акциям других стран. И наоборот, даже при плохой ситуации в экономике ценные бумаги могут оказаться настолько дешёвыми, что станут привлекательными для покупки. Наиболее часто подобные «перехлёсты» в ту или другую сторону наблюдаются именно на развивающихся рынках.
2.2.4 Товарные рынки
Цены на сырье важны и сами по себе и во взаимосвязи с другими факторами.
В среднем динамика российского рынка акций зависит от нефти примерно на 20%.
Цены на нефть принято считать чуть ли не главным индикатором для российской экономики и рынка ценных бумаг. На самом деле, по прямому влиянию на рынок, согласно статистике, они слегка уступают даже ценам на золото. Тем не менее, опосредованно котировки «чёрного золота» вносят существенный вклад в динамику почти всех остальных факторов, важных для рыночной конъюнктуры. Очевидно, что от стоимости барреля нефти зависят денежные потоки (т.е. фундаментальная оценка) ценных бумаг нефтяных и газовых компаний. Резкое повышение цен на нефть может оказаться тормозом мирового экономического роста и спровоцировать снижение аппетита инвесторов к рискам. Важны и причины, по которым меняется конъюнктура нефтяного рынка. Если котировки нефти повышаются из-за глобальных политических рисков, таких как конфликты на Ближнем Востоке, то инвесторы зачастую фиксируют прибыль по всем рискованным активам, и российские акции могут стать жертвами такой фиксации. Например, перед второй войной в Ираке за четыре месяца с 13 ноября 2002 года по 14 марта 2003 года нефть подорожала на 50%, а индекс РТС вырос всего на 7%, и то, в основном, за счёт реформы электроэнергетики. Так или иначе, в среднем за последние шесть лет, по нашим оценкам, изменения цен на нефть сформировали порядка 20% динамики индекса РТС.
Необходим анализ всего комплекса факторов, чтобы избежать погрешностей в оценке.
Далеко не все факторы и/или их влияние поддаются точной количественной оценке. Тот же аппетит к рискованным вложениям можно оценить только по косвенным индикаторам: спредам еврооблигаций, ценам на золото, вменённой волатильности опционов. Однако каждый из этих индикаторов может в тот или иной момент изменяться по своим частным причинам, вовсе не связанным со спросом на рискованные активы. Именно поэтому важно оценивать и анализировать все подобные индикаторы в комплексе. В этом случае вероятность индивидуальной ошибки заметно снижается.
2.2.5 Доминирующие факторы
Движение – это жизнь.
Зависимость рынка от ключевых факторов постоянно меняется.
Ещё одной важной особенностью, характерной для всех инвестиционных активов, является крайне изменчивый характер их зависимости друг от друга и от внешних факторов. Один и тот же фактор может в разные моменты времени оказывать совершенно различное влияние на котировки ценных бумаг. Кроме того, зачастую один или два наиболее мощных фактора доминируют по своему влиянию над остальными, которые в это время уходят на второй план. Например, с весны 2004 года до весны 2005-го российские акции заметно отставали от других развивающихся рынков, невзирая на бурный рост цен на нефть и позитивный настрой мировых фондовых площадок. В этот период абсолютно доминирующее влияние на рынок оказывал политический фактор, связанный с «делом ЮКОСа». По мере снижения политических рисков, на первый план стал выходить фактор бурного роста цен на сырьё, благодаря которому российские акции в 2005 году стали мировыми лидерами по доходности. Теперь же доминирующим фактором становится конъюнктура мировых фондовых рынков.
Сильная корреляция с развивающимися рынками и страновым риском, слабее – с золотом, нефтью и долларом.
Как показывает анализ, в наибольшей степени российский фондовый рынок реагирует на глобальные колебания развивающихся рынков: при росте развивающихся рынков на 1% индекс РТС растёт, в среднем, на 0,84%. Эта корреляция носит и наиболее стабильный характер: степень зависимости относительно мало менялась на протяжении всех шести лет наблюдений. Кроме этого, относительно высокую чувствительность российский рынок проявляет к изменению курса доллара к евро (0,43), а также к изменению спрэда российских суверенных еврооблигаций (-0,15). Вопреки расхожему мнению, зависимость российского рынка от колебаний цен на нефть оказывается не столь высокой – всего 0,14, что на 36% ниже чувствительности индекса РТС к изменению цен на золото (0,22).
Тем не менее, в последнее время корреляция рынка с нефтью растёт, и мы уверены, что в 2007 году она будет значительной. Прямая корреляция с волатильностью рынка США (индекс VIX) оказалась несущественной, и данный фактор был исключён из рассмотрения. Конъюнктуру мировых рынков имеет смысл учитывать как промежуточный параметр в процессе прогнозирования динамики развивающихся рынков.
2.2.6 Политический фактор: пока всё спокойно, но сюрпризы нельзя исключать
Инвесторы пока игнорируют политический риск – в этом и может быть опасность.
Лишь год с небольшим остаётся до второй смены Президента в истории России. Судя по всему, на этот раз она должна пройти более гладко, чем в 1999 году, когда премьер-министры менялись ежеквартально. Тем не менее, нельзя исключать обострения борьбы между различными группировками во власти, которая может в какой-то момент спровоцировать негативные для рынка политические события. В конце концов, и официальный преемник нынешнего Президента ещё окончательно не определён. Поэтому сохраняется вероятность, что им окажется не вполне благоприятная для рынка фигура. При этом, судя по нашему общению с инвесторами, подавляющее большинство их пока обращает минимальное внимание на факт приближения выборов. Таким образом, данный риск практически никак не отражён в котировках акций. В июле уходящего года президентские выборы прошли
в Мексике, а в октябре – в Бразилии. Если в первом случае выборы не помешали росту рынка, то бразильский рынок существенно пострадал от политических баталий. Таким образом, возможное ухудшение политической ситуации, на наш взгляд, нельзя полностью сбрасывать со счетов.
Примеры реакции на смену Президентов: рынки Бразилии и Мексики в период выборов
2.2.7 Рынок акций: новые внутренние факторы роста
Дисконта к международным рынкам уже почти нет
До недавнего времени важным фактором роста котировок российских акций была их низкая оценка по сравнению с зарубежными аналогами. Однако уже к началу 2006 года большинство ликвидных аналогов вышло на среднемировые уровни по ключевым оценочным коэффициентам, а то и превзошло их. Это особенно заметно
по акциям потребительского сектора, торговли, а также нефтяных компаний. Значительный дисконт сохраняется лишь по соотношениям капитализации к запасам и добыче природных ископаемых, количеству телефонных линий, генерирующим мощностям и другим подобным показателям. Таким образом, рассчитывать на большую привлекательность российских акций для иностранцев за счёт их дешевизны уже не приходится.
Ключевые коэффициенты российских акций по сравнению с зарубежными
С 2001 года среднее соотношение цена/прибыль по российским акциям выросло почти втрое. Этот скачок выглядит ещё более впечатляющим, на фоне стагнации того же коэффициента по бумагам других развивающихся стран и его резкого снижения по акциям развитых рынков. В результате дисконт российских бумаг по текущему P/E почти исчез. Это ставит наш рынок в сильную зависимость от будущих темпов роста прибылей эмитентов и динамики мировых фондовых площадок.
Динамика соотношения цена/прибыль по российским акциям по сравнению с акциями развивающихся и развитых рынков
2.3 Прогноз Российского рынка акций на 2007 г.
Более вероятным сценарием на российском фондовом рынке в 2007 г. представляется продолжение роста цен акций. Повышение индексов российского рынка может вновь составить двузначные значения. Однако, видимо, темп роста будет несколько ниже, чем в 2006 г.
Прогноз роста рынка акций основывается на следующих предположениях при прочих равных условиях:
1. Сохранение положительной динамики мировых фондовых индексов на фоне предполагаемого снижения процентной ставки ФРС США c текущих значений в 5,25%.
2. Стабилизация цен на нефть, как минимум, на текущих значениях (около $60 за баррель марки Brent).
3. Планируемые IPO российских компаний (Сбербанк, ВТБ, ММК, Еврохим и т.д.).
4. Реализация дальнейших этапов реформы электроэнергетики (IPO генерирующих компаний, привлечение частных и государственных инвестиций в отрасль).
5. Реформирование государственных холдингов (реорганизация Связьинвеста).
6. Сделки по слиянию/поглощению (M&A), в частности в нефтегазовой сфере.
7. Рост финансовых показателей российских компаний в связи с вероятным сохранением благоприятной внешнеторговой конъюнктуры и роста внутреннего спроса ввиду продолжения подъема в экономике РФ.
Основными рисками для российского фондового рынка представляются следующие:
1. Коррекция мировых фондовых рынков, находящихся на уровнях, близких к рекордным, в связи с выходом неблагоприятной статистики по росту инфляционного давления или замедления темпов экономического роста в мире.
2. Снижение цен на сырьевых рынках, в особенности цен на нефть и цветные металлы, на фоне сокращения спроса ввиду замедления роста мировой экономики.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
