161761 (595249), страница 5

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 5)

Чем основательнее будет произведена оценка количества будущих средств, тем больше вероятность того, что мы получим именно тот результат, на который рассчитывали.

Следует выделить три принципа инвестиционной оценки, соблюдение которых является основой для успешных и достаточно точных расчетов ожидаемой величины будущих средств.

Во-первых, должна производиться оценка средств, из суммы которых уже вычтена сумма налогов. Это достаточно важный момент особенно для нашей национальной экономики на данном этапе, т.к. несовершенство налоговой системы, а именно множественность и постоянное изменение налогов влечет за собой возможные отклонения в оценках будущих средств. Во-вторых, информация о получаемых средствах должна быть «нарастающей». В этом случае, с одной стороны, происходит игнорирование издержек прошлых лет, а с другой стороны процент увеличения считается к предшествующему году, то есть в расчет берется не только абсолютный результат от реализации проекта, но и его влияние на существующие. Третьим принципом является оценка не только прибыли, или дохода от реализации проекта, а всей суммы полученных средств. Именно отталкиваясь от этой суммы, мы определяем для себя сумму реинвестирования, выплату дивидендов и т.д.

Следует особо отметить, что данный уровень оценки может удовлетворить инвестора, не предполагающего серьезные вливания.

2.3 Традиционные методы оценки инвестиционного риска

Следующая ступень схемы предполагает задействование показателей средней нормы прибыли и периода окупаемости, а в качестве дополнительного критерия – участие постоянных издержек в полных. Средняя норма прибыли представляет собой отношение среднегодовой прибыли после вычета налогов к сумме инвестиций в определенный проект. Когда средняя норма прибыли рассчитана, ее следует сравнить с показателем необходимого коэффициента окупаемости. Если полученная величина больше необходимого коэффициента отдачи по данному проекту, то предложение стоит принять согласно этому методу, если средняя норма прибыли меньше необходимой величины, то его следует отклонить.

Отличительной чертой данного показателя является простота его вычисления и доступность информации для его определения. Когда значение показателя известно, для решения вопроса о принятии или отказе от предложения его можно сравнивать не только с необходимым коэффициентом окупаемости, но и с минимально необходимой нормой прибыли и другими показателями, удобными в каждом конкретном случае.

Недостатком использования данного критерия является его неопределенность относительно абсолютного количества средств от реализации проекта и, следовательно, средняя норма прибыли сама по себе не отвечает на заданный вопрос о выборе инвестиционного проекта на основе доходности и рискованности и используется как дополнительный фактор.

Следующим элементарным методом можно определить оценку проекта по методу периода окупаемости. Понятие окупаемости, или периода окупаемости говорит нам о количестве лет, необходимых для покрытия первоначальных издержек по реализации проекта. Другими словами, это отношение между первоначальными постоянными издержками и ежегодным поступлением средств. Если использовать данные из вышеприведенного примера, то период окупаемости будет учитываться следующим образом.

Период окупаемости = сумма затрат / годовое поступление средств.

Если реализовать проект следует в течение меньшего количества лет то, согласно этому методу, от него следует отказаться.

Недостатком данного метода является невозможность оценки поступления средств по истечению периода окупаемости, что делает, таким образом, метод оценки по периоду окупаемости неполным по отношению реализации данного проекта. Данный метод дает представление о поступлении средств только на период в целом, не дифференцируя поступления средств.

Помимо двух основных элементарных, или традиционных методов оценки риска, следует обозначить в качестве третьего определение доли постоянных издержек в полных. Такой показатель появляется всегда, когда фирма несет постоянные расходы, независимые от объема выпуска продукции. Отличительной чертой постоянных (фиксированных) издержек является их неизменность при увеличении или уменьшении объема. Такие расходы включают амортизацию зданий и оборудования, выплаты по страхованию, налоги, часть расходов на управленческий аппарат. С другой стороны существуют переменные издержки, включающие сырье и материалы, оплата труда, комиссионные по продаже, определенную часть административных расходов. Может возникнуть такое явление, когда процентное отношение доли постоянных расходов в прибылях больше, чем эта доля в задействованном объеме.

Такое явление носит название «операционный леверидж», или феномен доли постоянных затрат в полных.

Такое явление само по себе не является источником риска, непосредственно к увеличению риска, ведут такие факторы как непостоянство и неопределенность получаемых прибылей. Эффект «операционного левериджа», является толчком для такого непостоянства. Степенью этого показателя («операционного левериджа») фирма как бы представляет ее хозяйственный риск, то есть увеличение доли участия ведет к увеличению общего непостоянства прибылей, повышая риск компании.

2.4 Оценка риска через дисконтированные показатели

Метод дисконтированного денежного потока может быть использован для оценки любого действующего предприятия. В некоторых ситуациях он объективно дает наиболее точный результат, например, для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Метод дисконтированного денежного потока в меньшей степени применим к оценке хронически убыточных предприятий, хотя и отрицательная величина стоимости бизнеса может быть фактом для принятия управленческих решений.

Применяя этот метод для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих, следует соблюдать осторожность. Отсутствие прибылей в ретроспективе затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.

Основные составляющие денежного потока для собственного капитала представлены на рис. 4.

чистая прибыль после уплаты налогов

+ амортизационные отчисления

+(–) уменьшение (прирост) чистого оборотного капитала

+(–) уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства

+(–) прирост (уменьшение)долгосрочной задолженности

=денежный поток

Рис. 4. Денежный поток

При применении второй модели – модели денежного потока для всего инвестированного капитала – не различается собственный и заемный капитал предприятия, а считается совокупный денежный поток. Исходя из этого, к денежному потоку прибавляются выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по второй модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

В странах с развитой рыночной экономикой прогнозный период для оценки предприятия, в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации, может составлять от пяти до десяти лет. В странах с переходной экономикой, где велика нестабильность и получение адекватных долгосрочных прогнозов особенно затруднено, допустимо сокращение прогнозного периода до трех лет.

С технической (математической) точки зрения ставка дисконта – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих (отстоящих от нас во времени на разные сроки) потоков доходов в единую величину текущей стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса.

В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования. Говоря иначе, это – требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Существуют различные методики определения ставки дисконта. Наиболее распространены следующие:

1. Ценовая модель активов и метод кумулятивного построения – для модели денежного потока для собственного капитала.

2. Определение средневзвешенной стоимости капитала – для модели денежного потока всего инвестированного капитала.

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы для оценки. Для денежного потока собственного капитала применяется ставка дисконта, равная ставке отдачи на вложенный капитал, требуемой собственником. Для денежного потока всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала.

Применение этих подходов в значительной степени помогает, во-первых, снизить субъективность мнения конкретного аналитика, а во-вторых, позволяет в большей степени контролировать правильность и качество подготовленных отчетов об оценке.

До сих пор в отечественной литературе не появилось каких-либо качественных рекомендаций по использованию зарубежных разработок, позволяющих определить ставку дисконта. В связи с этим, хотя споры о возможности применения зарубежного опыта в России не прекращаются, российские оценщики продолжают пользоваться иностранными методиками без изменения. При этом, поскольку в учебной литературе изложение этих методик дается в сокращенном виде, расчет ставки дисконта во многом определяется опытом оценщика.

Первым элементом модели является безрисковая ставка. Практически ни у кого не вызывает сомнений, что в качестве безрисковой нормы доходности можно брать только доходность по ценным государственным бумагам. Ни одна коммерческая структура, ни в условиях экономического подъема, ни тем более в условиях кризиса не способна гарантировать полное отсутствие риска по вложениям инвестора. Актив является безрисковым, если инвестор, вложивший в него средства в начале периода, точно знает, какова будет его стоимость в конце периода. Таким образом, безрисковый актив должен обладать определенной (фиксированной) доходностью и иметь нулевую вероятность неуплаты.

Вторым элементом модели, вызывающим спор, является рыночная премия, представляющая собой разницу между среднерыночной и безрисковой нормами дохода.

В модель кумулятивного построения, можно выделить три момента, которые необходимо искоренять в практике оценки российских проектов:

• перечень факторов риска, хотя фактически не ограничивает круг анализа, однако концентрирует внимание оценщика именно на названных факторах, а не на тех, которые скрываются за термином «прочие»;

• значения факторов риска, присвоенные моделью (0-5) рассчитаны конкретным исследователем на конкретном рынке (развитые страны), а потому прямое и безоговорочное использование в российской практике вряд ли допустимо;

• отсутствие конкретных методов анализа важнейших факторов риска приводит к тому, что эксперт вынужден «на глазок» прикидывать уровень анализируемого риска.

Все вышеупомянутые недостатки модели с большим или меньшим успехом могут быть устранены. Проблема первого уровня преодолевается путем глубокого анализа отдельных отраслей, в ходе которого выявляются их специфические особенности, и определяется круг наиболее важных, с точки зрения отраслевых специалистов, факторов риска, скрывающихся в разделе «прочие». Проведение такого анализа дело достаточно серьезное, им, как правило, занимаются отраслевые научно-исследовательские институты, консалтинговые фирмы и рейтинговые агентства. Если у оценочной компании нет возможности привлекать для подобной работы сторонние организации, то вполне можно обойтись здравым смыслом. Так, очевидно, что в модели не упомянуты риски, связанные с поставщиками. Действительно, для одних предприятий этот риск несет меньшее значение, но для других имеет критическое. Примером может служить электроэнергетическая отрасль. Так, для гидроэлектростанций поставщики имеют далеко не первоочередное значение (если не считать особых ситуаций по поставкам оборудования для модернизации и др.), в то время как проблемы с поставщиками для тепловых электростанций могут в значительной степени подорвать благосостояние.

Вторая проблема также решаема. Для этого необходимо проанализировать, каким образом рынок оценивает тот или иной фактор риска. Значения, используемые западными оценщиками, характерны для стран с устойчивой высокоразвитой экономикой. Для России, вполне возможно, в уровни риска должна быть внесена определенная поправка.

И, наконец, третье «узкое место» – субъективность модели – появилось на свет благодаря самим же оценщикам. Не утруждая себя разработкой методов анализа риска и не пользуясь достижениями других экономических отраслей знаний (например, теорией маркетинга), многие аналитики присваивали такие веса факторам риска, какие им подсказывала интуиция. В отличие от западных стран, в России определить ошибочность мнений оценщика практически невозможно, потому что за рубежом имеет широкое распространение практика арбитражного разбирательства случаев некачественной оценки, а в нашей стране пока отсутствует. Кроме того, нет и достаточного числа высококвалифицированных судей, способных разобраться в методологии оценки. Отсутствие подробных описаний каждого шага при анализе риска в оценочной литературе породило миф о невозможности использования сколько-нибудь формализованных методов при применении модели кумулятивного построения. Представление о субъективности модели настолько глубоко вошло в сознание оценщиков, что многие специалисты не решаются ее использовать.

Характеристики

Список файлов ВКР