Заемный капитал как фактор формирования стоимости компании (1142347), страница 2
Текст из файла (страница 2)
Сформирован алгоритм взвешиваниявлияния основных групп параметров, используемых рейтинговыми агентствами,в соответствии с особенностями отрасли и спецификой условий экономики РФ.4.Разработана поправка к стоимости элементов заемного капитала,учитывающаянеопределенностьпредполагаемыхденежныхпотоковотэлементов квазизаемного капитала, для целей оценки бизнеса.Теоретическая значимость результатов исследования заключается вразвитии представлений о структуре и свойствах заемного капитала, а также врасширении и уточнении понятийного аппарата.Практическая значимость работы заключается в том, что полученная врезультате исследования методика оценки и прогнозирования затрат напривлечение заемного капитала ориентирована на предприятия капиталоемкихотраслей экономики для целей формирования источников финансирования, атакже на организации, занимающиеся оценочной деятельностью, для болееточногоопределениярыночнойстоимости7бизнеса.Материалыдиссертационного исследования могут быть использованы в преподаванииучебной дисциплины «Оценка предприятия (бизнеса)» и при проведенииспециализированныхучебныхкурсов,раскрывающихособенностиформирования долгосрочного капитала компаний.В частности, практическое значение имеют следующие результатыисследования:1.Адаптированные традиционные методы определения стоимостибизнеса, могут быть использованы при создании стандартов, методическихрекомендаций по определению стоимости элементов заемного капитала, а такжепри оценке бизнеса в целом саморегулируемыми оценочными организациями.2.Инструментарийприменительнокиегоэлементамнаучно-теоретическоеквазизаемногокапиталаобоснованиепозволяютсистематизировать используемые методы, что будет способствовать какпроведению оценки, так и экспертизе отчетов об оценке бизнеса.3.Методика, учитывающая вероятностный характер денежных потоков,генерируемых элементами квазизаемного капитала, может быть примененаруководством компаний нефинансового сектора для целей прогнозированияфинансового состояния, а также принятия управленческих решений.Апробация работы.
Основные результаты исследования докладывались иобсуждались на круглом столе «Перспективы развития оценочной деятельности»(Москва, Финансовый университет, 2011 г.), а также на международной научнопрактическойнедвижимости»(он-лайн)конференции(РеспубликаБеларусь,«ЦенообразованиенаМинск,БелорусскийГИУСТрынкегосударственный университет, 2011 г.).Диссертационнаяработавыполненавсоответствииснаучно-исследовательскими работами Финансового университета в рамках комплекснойтемы 2013 г. «Инновационное развитие России: социально-экономическаястратегия и финансовая политика» по межкафедральной подтеме «Повышениеэффективности инновационного развития России в условиях модернизацииэкономики».8Предлагаемые практические рекомендации по определению стоимостикомпании нашли применение в деятельности ООО «НЭО Центр».
В частности,по материалам исследования внедрена модель расчета рыночной стоимостиэлементов квазизаемного капитала как части заемного капитала. Используетсяописанная в исследовании методика определения затрат на привлечениезаемного капитала в зависимости от состояния оцениваемой компании и ееположения на рынке. Внедрение основных положений диссертации позволяютполноценно рассчитать стоимость компании методом чистых активов иитоговую рыночную стоимость бизнеса.Результаты исследования были применены в деятельности ЗАО «КПМГ».Выводы исследования позволяют корректно определить ставку дисконтированияWACC для применения к денежным потокам от операционной и инвестиционнойдеятельности при существенных колебаниях структуры капитала.Внедрение результатов исследования подтверждено соответствующимидокументами.Публикации.
Результаты исследования отражены в 5 публикациях общимобъемом 2,0 (весь объем авторский), в том числе в трех статьях авторскимобъемом 1,4 п.л. в журналах, определенных ВАК Минобрнауки России и в главемонографии.Структура и объем работы обусловлены целью, задачами и логикойпроведенного исследования.
Диссертация состоит из введения, трех глав,заключения, списка использованной литературы из 105 источников и 5приложений. Основной текст диссертации изложен на 110 страницах, содержит19 таблиц и 13 рисунков.II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫВ диссертации в соответствии с поставленными целью и задачамиопределены следующие группы проблем.9Первая группа связана с определением экономической категории «заемныйкапитал», определение уточнено, выделена категория «квазизаемный капитал».Вдиссертациипроведенанализструктурыкапиталакомпанийкапиталоемких отраслей, показавший наличие существенной доли квазизаемногокапитала. По данным Федеральной службы государственной статистики и БанкаРоссии, на конец 2011 года задолженность организаций по полученным кредитамбанков и предоставленным займам составила 23 064 млрд.
руб., в то время какобъем кредитов, выданных кредитно-финансовыми институтами на аналогичнуюдату, зафиксирован на уровне 16 9026 млрд. руб., задолженность по облигациям вобращении составила 4 650 млрд. руб., задолженность по лизинговым платежамне превышает 300 млрд. руб. Таким образом, оставшиеся 2 500 млрд. руб.составляет задолженность по займам, предоставленным одними нефинансовымиорганизациями другим,в составе которой содержится,втом числе,задолженность по займам, предоставленным акционерами, аффилированнымикомпаниями, а также по выданным векселям.В связи с усложнением структуры заемного капитала возникаетнеобходимость уточнения его понятия.
Проведенный в диссертации анализпозволяет заключить, что учтены не все особенности этой экономическойкатегории, в частности, в зарубежной литературе7предлагаетсясчитатьэлементом собственного8займы акционеровкапитала,вроссийскихисточниках в состав заемного капитала относят все статьи долгосрочнойзадолженности и т.д.Заемный капитал может привлекаться нефинансовой организацией надолгосрочной и краткосрочной основах для целей финансирования текущейоперационной или инвестиционной деятельности.Врамкахнастоящегоисследованиякатегория«долгосрочный(инвестиционный) заемный капитал» понимается как вид финансового капитала,полученного в виде долгосрочного долгового обязательства, которое имеет6Источник: Бюллетень банковской статистики № 3(226), стр.
191Hayes G. A Practical Guide to Business Valuations for SM Es. Australia.: CCH Australia limited, 2009 , стр. 838Lau rent S. Capital structure decision: The use of preference share and convertible debt in the UK // Centre for globalfinance Working paper series . – 2000. Vo l. 2 – p. 13710конечный срок использования, подлежит возврату и оплачивается в соответствиис заранее оговоренными условиями.Понятие «квазизаемный капитал», либо «квазиобязательства», либо«квазидолг» не определено в рамках Гражданского кодекса РФ, как и в рамкахкаких-либо других нормативно-правовых актов.
Таким образом, правовой анализтермина не проводился и в рамках настоящей работы данное понятиеиспользуется как экономическая категория.Зарубежные авторы при отсутствии описания категории «квазизаемногокапитала»определяют«квазисобственныйкапитал»какинвестиции,обладающие свойствами собственного капитала, однако не дающие прав науправление компанией (например, роялти, гранты), понятие также включает всебя необеспеченные займы от аффилированных компаний9.В рамках настоящего исследования квазизаемный капитал определяетсякак форма привлечения заемных средств, характеризующаяся неполнымсоответствием условиям возвратности, срочности и платности, а такжепредоставления в денежной форме в полном объеме, в частности:•не предполагающих оплаты их использования (такие, как займы,предоставленные аффилированными организациями);•возвращаемых в виде, отличном от денежной формы.Необходимоотметить,чтоэтиформытакженесоответствуюттребованиям к долевому участию в собственном капитале.Такое определение обосновывает дальнейшее рассмотрение методикрасчета стоимости в зависимости от правовых особенностей и наиболеевероятных потоков от элементов квазизаемного капитала.Вторая группа проблем связана с выявлением направленности влиянияструктуры заемного капитала на стоимость компании.Анализ научной разработанности проблемы позволил заключить, чтоопределение новых теоретически обоснованных критериев9и процедурFinancing Civil Society: A p ractioner’s view of the UK Social Investment Market, Venturesome: 200811выявления рыночной стоимости бизнеса с учетом особенностей структуры исвойств капитала должна базироваться на модели ценообразования активов.В настоящее время при определении рыночной стоимости бизнесаучитывается то влияние, которое привлечение заемного капитала оказывает настоимость компании в целом.10Для целей определения этого влияния на стоимость компании (т.е.
всегоинвестируемого капитала) используется формула средневзвешенных затрат накапитал по модели WACC (Weighted Average Cost of Capital)В рамках данной работы проведен математический анализ формулы, врезультате которого было выявлено, что доля заемного капитала повышаетстоимость в составе линейной части функции и снижает в составе функциигиперболической.Источник: анализ АвтораРисунок 1. График гиперболической функцииИсточник: анализ АвтораРисунок 2. График линейной функции10Формула средневзвешенных затрат на капитал по модели WACC (Weighted Average Cost of Capital) рассматривается во многих работах по теме оценки стоимости компании, например «Стоимость компании» Коупленда,Коллера и Муррина.12Линейная функция имеет отрицательный уклон, таким образом, при ростедолизаемногокапиталадонекоторогозначениясуммарнаяставкадисконтирования будет падать, однако с учетом обеих составляющих формулыWACCтенденцияизмененийставкидисконтированияопределяетсясоотношением процентных ставок (затрат на привлечение) собственного изаемного капитала.Исходя из соображений формальной логики, можно сделать вывод о том,что риски, присущие вложениям в собственный капитал необремененныхкомпаний не всегда ниже, чем риски вложений в компании, имеющие вструктуре финансирования заемные источники, стоимость бизнеса зависит отдоли заемных средств линейно, а зависимость является прямой или обратнойесли плата (процент) за кредит или заем выше или ниже рыночной премии зариск, характерный для данной отрасли.При расчете суммы рисков при помощи кумулятивного метода кбезрисковой ставке процента по вложениям и рискам, присущим отрасли,добавляютсяследующиеслагаемые,связанныенепосредственносдеятельностью компании:•зависимость от государственного регулирования тарифов на про-дукцию предприятия;•колебания цен на сырье и материалы;•риск ключевой фигуры в управлении;•компетентность руководства;•зависимость от ключевых покупателей;•зависимость от ключевых поставщиков;•перспективы развития отрасли и предприятия;•местоположение предприятия и инфраструктура;•"текучесть" и квалификация персонала;•доступность капитала.В частности, последний пункт прямо рассчитывается в зависимости отдоли заемных средств в составе пассивной части баланса компании.
При этом,как правило, учитывается, что в связи с финансовым кризисом и массовым13снижением кредитования, возникают значительные затруднения в доступе ккапиталу для компаний, имеющих неблагоприятные показатели ликвидности ифинансовой устойчивости.С целью выявления взаимосвязи между темпами прироста долгосрочногодолга и величины собственного капитала компаний нефинансового сектора былпроведен статистический анализ за 2004-2011 годы по ряду стран на базе данныхжурнала «The Economist» (преимущественно речь идет о развитых странахЕвропы и Северной Америки).Таблица 1. Распределение зависимости структуры капитала по странамКорреляция темпов прироста долга и стоимостисобственного капитала82,8%№Страна1Ирландия2Испания81,9%3Великобритания79,5%4Австрия78,0%5Норвегия77,5%6Болгария76,9%7Голландия73,8%8Канада63,5%9Германия58,9%10США51,4%11Дания49,4%12Греция49,2%13Чехия38,9%14Португалия37,3%15Венгрия0,2%16Словакия-5,4%17Франция-44,2%Медиана58,9%СредняяИсточник: Economist Intelligence Unit, анализ АвтораНеобходимоотметить,чторасчет50,5%измененийзаемногокапиталапроизводился в соответствии с данными по показателю «долгосрочные займы икредиты» (long-term debt), собственного – в соответствии с динамикой«собственных источников» (equities).
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
