Диссертация (1138003)
Текст из файла
Национальный исследовательский университет«Высшая школа экономики»На правах рукописиОсколкова Марина АлександровнаИнтеллектуальный капитал как фактор инвестиционнойпривлекательности компанийСпециальность: 08.00.10Финансы, денежное обращение и кредитДиссертация на соискание ученой степеникандидата экономических наукНаучный руководительТеплова Т.В., д.э.н., профессорМосква - 2013ОглавлениеВВЕДЕНИЕ ...................................................................................................................................... 3ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ИЗМЕРЕНИЯ СТОИМОСТИ, СОЗДАННОЙИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫМ КАПИТАЛОМ ...................................................................................
101.1.Стоимость как показатель инвестиционной привлекательности компаний .. 101.2.Роль интеллектуального капитала в новой экономике ....................................... 151.2. Интеграция теории интеллектуального капитала в концепцию управления наоснове стоимости (VBM) ......................................................................................................... 33ГЛАВА 2.
ПРАКТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ИЗМЕРЕНИЯ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНОГОКАПИТАЛА И СТОИМОСТИ, СОЗДАННОЙ ИМ ................................................................... 532.1.Оценка компонентов интеллектуального капитала ............................................. 532.2.
Эмпирические исследования влияния интеллектуального капитала и егокомпонентов на стоимость компании .................................................................................. 752.3.Проблемы анализа инвестиционной привлекательности компаний на базе ихинтеллектуального капитала ................................................................................................ 89ГЛАВА 3. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ, СОЗДАВАЕМОЙИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫМ КАПИТАЛОМ ...................................................................................
963.1.Ранжирование акций по инвестиционной привлекательности на базе ИК ..... 973.2.Эмпирический анализ интеллектуальных драйверов стоимости .................... 1063.3. Ранжирование компаний по инвестиционной привлекательности на базеинтеллектуального капитала .............................................................................................. 130ЗАКЛЮЧЕНИЕ ............................................................................................................................
142СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ .................................................................... 147ПРИЛОЖЕНИЕ 1. ........................................................................................................................ 171ПРИЛОЖЕНИЕ 2. ........................................................................................................................ 179ПРИЛОЖЕНИЕ 3. ........................................................................................................................ 1812ВВЕДЕНИЕВыбор фундаментальных факторов, на базе которых производитсяотбор ценных бумаг внешними инвесторами, является одной изключевых проблем портфельного построения. В настоящее времяключевымидетерминантами,используемымиприпринятииинвестиционных решений, являются материальные активы компании, атакже макроэкономические и отраслевые факторы.
Однако в условиях«экономики знаний» инвестиционная привлекательность компанийформируется также под воздействием интеллектуального капитала (ИК),под которым в данной работе понимаются знания и навыки работников,отношения с конкурентами, поставщиками, акционерами и клиентами,наличие патентов, нематериальных активов, информационных систем,инновационных продуктов и внедрение стратегии развития компании.Лишьчастьизнихотражаетсявотчетностикомпаниикакнематериальные активы (патенты, лицензии и др.).В«новойэкономике»интеллектуальныйкапитал(ИК)рассматривается как ключевой ресурс организации, способствующийсозданию конкурентных преимуществ и улучшению финансовыхрезультатов [Edvinsson, Malone, 1997; Petty, Guthrie, 2000; Lev, Feng,2001; Sveiby, 1998].
Осознание компаниями значимости ИК приводит кежегодному увеличению инвестиций в него [OECD, 2007; Zeghal,Maaloul, 2010]. Интеллектуальный капитал компаний изучается в рамкахкрупных национальных и международных исследовательских проектов(например,MERITUM,WorkLife,международныйсимпозиумОрганизации экономического сотрудничества и развития, а такжеисследования,проводимыепоинициативеправительствДании,Норвегии и Нидерландов [Guthrie, Petty, 2000]). Ряд консалтинговыхкомпаний разрабатывает собственные методы оценки и управленияинтеллектуальным капиталом. Часть ИК, не учитываемая в финансовойотчетности, находит свое отражение в прибыли, экономической3добавленной стоимости и других результирующих показателях свременным лагом.
Поэтому внешние инвесторы, принимающие решениео формировании портфеля ценных бумаг компаний, не обладаютинформацией,позволяющейоценитьразмеринтеллектуальногокапитала [Теплова, Крылова, 2007], а также результаты инвестирования,в частности, будущую рыночную капитализацию. Ожидание отраженияИК в финансовых показателях ведет к тому, что инвестор упускаетвозможностьправильноопределитьмоментинвестирования,а,следовательно, теряет потенциальный доход. Во избежание этого важнораспознать компоненты ИК, которые еще не нашли отражение вотчетности, но благодаря которым компания имеет конкурентныепреимущества.Насегодняшнийденьотсутствуютобщепризнанныеколичественные оценки ИК и результатов его использования, слаборазвиты методы портфельного построения на базе ИК. Поэтому длявнешних инвесторов, принимающих решения о формировании портфеляценных бумаг и осознающих значимость ИК в новой экономике,возникает проблема поиска компаний, способных трансформироватьсвой ИК в рост инвестиционной привлекательности, определяемой черезнаблюдаемую капитализацию и дивидендный доход [Теплова, Крылова,2007; Теплова, 2009].Таким образом, для анализа инвестиционной привлекательностиакцийиформированиянабораценныхбумаг,обладающегопривлекательностью для инвестора, необходимо разработать методвыявлениякомпаний,имеющихпотенциалростарыночнойкапитализации, обусловленный наличием ИК.
При этом возникает рядтребующих решения вопросов. Во-первых, необходимо выделитьнаиболеезначимыекомпонентыИК.дляростаВо-вторых,рыночнойотобратьстоимостикомпании,компанииобладающиенереализованным потенциалом роста стоимости, обусловленным ИК,4что позволит сформировать набор ценных бумаг с учетом всех типовресурсов (ане толькоматериальных). Проблемы тестированияинвестиционной привлекательности сформированного набора ценныхбумаг являются еще одним вопросом, требующим решения.Перечисленныеисследования,еговышеобъектавопросыиопределилипредмета,авыбортакжетемыпостановкуисследовательской цели и задач.Цель настоящего диссертационного исследования – выявитьвлияниеинтеллектуальногопривлекательностькомпанийкапиталаинаинвестиционнуюусовершенствоватьфинансовыйинструментарий оценки инвестиционной привлекательности компаний,созданной ИК, на основе информации, доступной внешним инвесторам.Цель исследования конкретизируется в следующих задачах: систематизациясуществующихметодовоценкистоимости,созданной благодаря ИК компании, для выявления основныхдостоинств и недостатков данных методов; выявлениеинтеллектуальныхдиагностирующихсозданиедрайвероврыночнойстоимости,капитализацииинтеллектуальным капиталом; разработкаметода,основанногонавыявлениинабораинтеллектуальных драйверов стоимости, позволяющего ранжироватьакции по инвестиционной привлекательности на базе выявления ИК,с использованием доступной внешним инвесторам информации; сопоставлениеинвестиционнойпривлекательностинабора,сформированного через отбор акций с помощью выявленныхинтеллектуальных драйверов стоимости, по сравнению с заданнымибенчмарками; разработка рекомендаций рыночным инвесторам, принимающимрешение об отборе акций.5Объектом исследования являются компании реального сектораэкономики, работающие на развитых рынках капитала.
Предметисследования – процесс ранжирования акций по инвестиционнойпривлекательности на базе интеллектуальных драйверов стоимости.Теоретической базой диссертации являлись труды зарубежных иотечественныхавторов,изучающихвлияниеИКнарыночнуюкапитализацию компании (Д. Хиршляйфер, К. Дэниел, Ш. Титман, Дж.Лаконишок,Л.Чан,А.Шляйфер,Т.Соугианнис,Б.Лев),обосновывающих значимость интеллектуального капитала в новойэкономике (Н. Бонтис, Б. Лев, Й. Руус, К.Э. Свейби, Л.Эдвинссон,П.Друкер, Т.В. Теплова, Д.Л.
Волков, А.Н. Козырев, Б.З. Мильнер), атакжерассматривающихинтеллектуальныйкапиталкакфакторсоздания стоимости (Т.Стюарт, А.Пулик, Д.Зихал, Й.Руус, Т.В.Теплова,Е.А. Шакина, М.А. Молодчик, Т.А. Гаранина, И.В. Ивашковская).Методологической базой теоретической части диссертации являлисьметоды сравнительного анализа, аналогий, обобщений, классификации,метод экспертных оценок. Эмпирическое исследование проводилось спомощью метода агрегирования показателей, а также статистическихметодов: корреляционного анализа, регрессионного анализа панельныхданных с моделированием фиксированных эффектов по кросс-секциям ивремени.Вэмпирическойчастидиссертационногоисследованияиспользовалась база данных о 1696 компаниях пяти крупнейшихэкономик Европы (Великобритания, Германия, Франция, Италия,Испания) за период с 2004 г.
по 2011 г. включительно. База быласформирована на основе ресурсов Амадеус (Amadeus, Bureau Van Dijk),патентной базы QPAT, а также информации с официальных сайтов6компаний и из других Интернет-источников1. Для ранжированиякомпаний выборки по инвестиционной привлекательности на базеинтеллектуального капитала были собраны данные агентства Bloombergза период с 02.01.2007 по 31.12.2012.Кнаиболееисследованияизначимымрезультатам,составляющимнаучнуюполученнымновизну,входеотносятсяследующие: разработан и экспериментально проверен метод ранжированияакций по инвестиционной привлекательности на базе выявленияИК и доступной для любого внешнего инвестора информации; разработана совокупность интеллектуальных драйверов рыночнойкапитализации компании, которые могут быть определены на базеобщедоступной информации, для последующего ранжированияакций. Примерами таких драйверов являются операционнаяприбыль компании на одного сотрудника, доля зависимых членовСовета директоров компании, количество патентов, использованиеERP-систем, членство компании в бизнес-ассоциациях; установлено, что набор интеллектуальных драйверов рыночнойкапитализациикомпанииотличаетсядлядокризисного,кризисного и посткризисного периодов.
Например, выявлено, чтов докризисный период ключевыми детерминантами являютсяналичие устойчивых отношений, выстроенных компанией спокупателями и партнерами, а также наличие наград заинновационную активность, тогда как в кризисный периодвозрастает значимость таких детерминант, как декларированиестратегии компании и следование ей, а также использование ERPсистем;База данных была собрана в рамках проекта «Особенности создания ценности компании впериод экономического кризиса: роль интеллектуальных ресурсов», выполненного в рамкахПрограммы «Научный фонд НИУ ВШЭ» в 2013 году, грант № 13-05-0021.17 через сопоставительные сравнения и анализ коэффициента Шарпапо отобранному набору акций и бенчмаркам доказано, чтоинвесторы, которые в рассматриваемый период отбирали акции спомощьюпредложенноговработеметодаранжирования,обыгрывали бенчмарки.Диссертационная работа изложена на 187 страницах печатноготекста, включает 20 таблиц, 19 рисунков, и состоит из введения, трехглав, заключения и 3-х приложений.Перваяглавадиссертационногоисследованияпосвященауточнению понятия интеллектуального капитала, его использованию врешении ряда задач финансового управления компанией и принятияинвестиционных решений.
Акцент в анализе сделан на выявлениезначимости ИК при определении инвестиционной привлекательностикомпаний. Выявлено, что понятие ИК шире, чем нематериальные активыи интеллектуальная собственность. Кроме того, систематизированыосновные подходы к измерению стоимости, созданной ИК компании иизмеренной на основе общедоступной информации. Показано, что втеории интеллектуального капитала существует ряд нерешенныхвопросов, препятствующих успешному инвестированию на базе ИК. Вчастности, необходимо изучение и развитие методов, позволяющихопределить потенциал роста рыночной капитализации компании,который обусловлен использованием ИК.Вторая глава посвящена рассмотрению зарубежных и российскихэмпирическихисследований:проанализированопытопределениявлияния ИК на стоимость компании, а также интеллектуальные факторы(драйверы) стоимости. В ходе исследования эмпирических работ былообнаружено, что существующая литература сконцентрирована наизучении влияния, которое расходы на НИОКР оказывают на рыночнуюкапитализацию компании и доходность ее ценных бумаг.
Характеристики
Тип файла PDF
PDF-формат наиболее широко используется для просмотра любого типа файлов на любом устройстве. В него можно сохранить документ, таблицы, презентацию, текст, чертежи, вычисления, графики и всё остальное, что можно показать на экране любого устройства. Именно его лучше всего использовать для печати.
Например, если Вам нужно распечатать чертёж из автокада, Вы сохраните чертёж на флешку, но будет ли автокад в пункте печати? А если будет, то нужная версия с нужными библиотеками? Именно для этого и нужен формат PDF - в нём точно будет показано верно вне зависимости от того, в какой программе создали PDF-файл и есть ли нужная программа для его просмотра.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
