Автореферат (Оценка эффективности инвестиционных проектов с участием иностранных компаний в условиях неопределенности), страница 3

Компания может, какприобрести эти активы, так и использовать другие способы получения экономическойренты от производства товаров и услуг в другой стране. Объяснение выбора той илииной формы собственности в рамках указанных теорий чаще всего происходит спомощью функции относительных затрат передачи активов или внутреннейкоординациипроизводствапосредствомпостроенияиерархическойсистемыуправления.Теории ПИИ, связанные с понятием рыночной власти, концентрируют своевнимание на структурных несовершенствах рынков и подчеркивают роль ПИИ каксредства, с помощью которого фирмы укрепляют свое влияние, как на внешнем, так ина внутреннем рынке.

Такие авторы, как С. Химер и Р. Кэйвс предполагают, чтоимеющиеся у международной копании преимущества организационного характера,такие как возможность дифференциации продукта или наличие экономии масштаба,могутслужитьбарьерамивходавотрасльвнутристраны-происхожденияиностранного инвестора, а также как средство преодоления барьеров выхода нарынки других стран.Макроэкономические модели развития в первую очередь связывают ПИИ сторговлей и факторами расположения производства. В рамках этих моделей, вчастности, рассматриваются относительные затраты и инновации, вызванные12повышением спроса (К.Коджима, Р. Вернон).

Эти модели разделяют общеепредставление теоретиков экономической науки о ПИИ, как о реакции на изменения всравнительных преимуществах различных стран.Теории, принадлежащие к последней группе и описывающие ситуацию вконкурентоспособных международных отраслях производства товаров и услуг, вдействительностисовмещаютвсебедвадругихнаправления.Согласноисследованиям С. Йу и К. Ито, ПИИ осуществляются фирмой-лидером, за которойследуютфирмы-последователинавнутреннемрынке.Происходитвзаимопроникновение компаний из различных стран на рынки своих конкурентов, такназываемый «обмен заложниками».Применительно к анализу исследований, посвященных непосредственнооценке эффективности инвестиционных проектов с учетом странового рисканеобходимо выделить работы таких авторов, как К.

Батлер, Д. Жоакин и К.Эфриам.Батлер и Жоакин рассматривают влияние политического риска на требуемую нормудоходности при осуществлении инвестиционных проектов и опираются на основнуюдихотомию портфельной теории: «диверсифицируемость-недиверсифицируемость».Согласно полученным ими результатам влияние политического риска на стоимостьмеждународной корпорации зависит от того, насколько связан этот риск ссоответствующими рыночными портфелями иностранных инвесторов. В работахЭфриама влияние политического риска на эффективность инвестиционных решенийрассматривается через призму оценки стоимости политики страхования, котораяпокрывает все возможные исходы, зависящие от различных вариантов развитияполитической ситуации в стране-реципиенте инвестиций. Однако указанная модельрассматривает политический риск, только как фактор, влияющий на затратную частьпроекта ПИИ, и не учитывает возможности иностранных компаний по получениюдополнительной прибыли иностранной компанией от реализации инвестиционногопроекта в условиях странового риска.Анализ различных направлений синтеза эклектической парадигмы и методовоценки инвестиций в условиях неопределенности позволил автору сделатьследующийосновнойвывод.Внастоящеевремянедостаточнохорошоразработанной является проблема оценки эффективности инвестиционных проектов сучастием иностранных компаний с учетом странового риска.

Одним из основных13нерешенных вопросов, по мнению автора, является комплексная оценка влияниястранового риска на все аспекты инвестиционных проектов, осуществляемыхиностранными компаниями на развивающихся рынках, в целом, а также на стоимостьсвязанных с ними реальных опционов, в частности.Во второй главе диссертации был проведен анализ методологии оценкиэффективности инвестиционных решений, принимаемых иностранными компаниями.Указанный анализ был проведен по двум направлениям. В первую очередь былирассмотрены различные аспекты оценки эффективности инвестиционных проектов вусловиях неопределенности. Особое внимание, в частности, было уделенотеоретическим и практическим аспектам применения теории реальных опционов.Затем был проведен критический анализ основных подходов к оценке самойнеопределенностикакусловия,сопровождающегоосуществлениепрямыхиностранных инвестиций.

Синтез выводов, полученных в результате данного анализа,позволил автору определить методологию разработки модели оценки эффективностиинвестиционных проектов с участием иностранных компанийв условияхнеопределенности.Метод реальных опционов представляет собой гибкий и эффективныймеханизмоценкистоимостиинвестиционныхвозможностейкомпанииприосуществлении инвестиционных проектов. Под реальным опционом обычнопонимается право компании на осуществление определенных действий в рамкахреализации инвестиционного проекта. Указанное право или возможность компаниичасто обладает ненулевой стоимостью и может оказывать существенное влияние наразличные параметры эффективности проекта.Оценка стоимости реальных опционов осуществляется с помощью различныхмоделей опционного ценообразования.

Среди основных моделей оценки стоимостиреальных опционов можно выделить модель Блэка-Шуолза и биномиальную модель.Первая модель опирается на математику непрерывных стохастических процессов,описывающих динамику стоимости базового актива и влияющих на нее факторов.Теоретически данная модель дает наиболее точные оценки стоимости реальныхопционов. Однако, ее результаты оказываются неустойчивыми по отношению квыбору формы базового стохастического процесса.

Биномиальная модель, сматематической точки зрения, является более простым методом оценки стоимости14реальных опционов. Она разбивает процесс принятия инвестиционных решений настадии, дискретные во времени, и производит рекурсивную оценку стоимостиопциона, учитывающую различные вероятности реализации неопределенности накаждой ветви дерева решений.Источником неопределенности при принятии инвестиционных решений можетявляться не только цена продукта инвестиций, но также, в качестве стохастическиизменяемых переменных, могут выступать объем выпуска, затраты и другиекомпоненты инвестиционного процесса.

Комплексным синтезом различных методовоценки стоимости реальных опционов в единую парадигму оценки эффективностиинвестиционных решений в условиях неопределенности явилась модель Диксита иПиндайка.В контексте подхода Диксита и Пиндайка особое значение приобретает опционна отсрочку инвестиционного решения. Стоимость данного опциона тесно связана стакимипараметрамиинвестиционногорешениякакоткладываемостьиобратимость.

Чем больше возможностей существует у компании с минимальнымизатратами отложить реализацию инвестиционного решения, тем больше стимуловбудет у инвестора отсрочить запуск инвестиционного проекта с целью получениядополнительной информации и разрешения экзогенной неопределенности. Чембольшую часть инвестиционных затрат инвестор сможет вернуть в случаепрекращения реализации проекта, тем более обратимым является инвестиционныйпроект, и тем ниже стоимость реального опциона на отсрочку.При осуществлении инвестиций за пределами своей страны иностранныйинвестор сталкивается со значительным уровнем экзогенной неопределенности,связанной с политическим, экономическим и финансовым риском в странереципиенте инвестиций.

Многие направления ПИИ также обладают свойствамиоткладываемости и ограниченной обратимости, что в свою очередь позволяетпредположить, что на принятие инвестиционного решения в таких условиях вбольшей степени будет оказывать влияние стоимость реального опциона на отсрочку.Для того, чтобы оценить стоимость реального опциона на отсрочку реализацииинвестиционного проекта иностранной компанией в стране-реципиенте инвестицийнеобходимо оценить те факторы, которые оказывают влияние на указаннуюстоимость. Одним из таких факторов, особенно присущим проектам ПИИ, является15страновой риск.

В настоящее время существует большой набор различных методик ипоказателей, применяемых для оценки странового риска. Однако, применение моделиреальных опционов накладывает определенные ограничения на форму и структуруиспользуемых показателей. По мнению автора, наиболее приемлемыми показателямистранового риска с точки зрения использования в процессе моделирования и оценкистоимости реальных опционов, связанных с реализацией ПИИ, являются рейтинговыеоценки индексов странового риска. Указанные индексы риска позволяют, с однойстороны, провести количественное сравнение различных стран по уровню страновогориска, а с другой, − выдвинуть верифицируемые предпосылки относительно природыстохастических процессов, описывающих их динамику, и затем использовать их впроцессе оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом реальныхопционов.В третьей главе диссертации представлено описание, разработанной автороммодели оценки стоимости реального опциона на отсрочку реализации реальныхинвестиционныхпроектовсучастиеминостранныхкомпанийвусловияхнеопределенности с учетом странового риска.При построении теоретической модели с использованием методологииреальных опционов автором был введен ряд предпосылок, основными из которыхявляются следующие:1.

Инвестиционное решение об осуществлении ПИИ обладает признакамиоткладываемости и ограниченной обратимости.2. В процессе оценки странового риска эксперт рейтингового агентстваиспользует доступный ему запас информации о стране, который онобрабатываетпо некоторому правилу и выдает значение индексастранового риска.3. Запас соответствующей информации о стране, доступный экспертуявляетсяизмеримымстохастическимпроцессомгеометрическогоброуновского движения.4.