referat (Проблемы приватизации), страница 12

Генеральный директор Азиатско-Тихоокеанской межбанковской валютной биржи (АТМВБ) П.Былецкий предполагал, что со временем должно произойти объединение именно таких межрегиональных рынков: "...будет создан единый биржевой рынок России на базе региональных площадок, организованных валютными биржами в Ростове, Ст-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске, Н.Новгороде, Самаре, Владивостоке. Эта система бирж будет работать в режиме реального времени и позволит создать в России единый рынок ценных бумаг - не только государственных, но и срочного рынка и корпоративных ценных бумаг"[129].

При этом надо отметить, что использование различными биржами разных информационных и организационных технологий вело к определенной технической несовместимости, которая должна была существенно замедлить их интеграцию. К тому же в условиях отсутствия деловой культуры, основанной на доверии участников рынка друг к другу, решающей проблемой оставалось отсутствие единой депозитарной системы. Ее развитие незаметно, но уверенно шло в течении 1995-96 годов. Здесь же следует отметить, что в руководстве страны пытались смягчить тенденцию к обособленности региональных фондовых рынков. Например, Указ президента РФ No.1009 " О Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг" предусматривает "принцип единства нормативной правовой базы, режима и методов регулирования рынка на всей территории РФ", направленный против тенденции к фондовой регионализации[130].

2.2.1 Государственное управление рынками государственных ценных бумаг

В России бум создания огромного количества бирж (более 2000) на начальном этапе безусловно лишал правительственные органы даже теоретической возможности контроля за ними.

В Концепции развития рынка ценных бумаг РФ, вышедшей в 1996 году в целях обеспечения "национальной безопасности", предусматривается, что "государство... будет активно способствовать развитию и использованию расчетных, депозитарных и клиринговых систем (включая использование платежных систем ЦБ РФ и Сберегательного банка РФ)". В документе предполагается "обеспечить проведение активной государственной политики, направленной на дальнейшее развитие самостоятельного российского рынка ценных бумаг, отвечающего национальным интересам России, интегрированного в мировой фондовый рынок и обеспечивающего привлечение инвестиций в российскую экономику". Однако тут же прямо отмечается, что "функции, связанные с прямым участием государства в создании инфраструктуры рынка ценных бумаг, являются временными"[131].

Основной контроль за деятельностью и развитием фондового рынка России должна была осуществлять Федеральная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ (ФКЦБ), преобразованная в 1996 году в Федеральную комиссию по рынку ценных бумаг при Президенте РФ практически в ранге Министерства. Надо отметить, что Министерство финансов РФ постоянно вело борьбу за повышение своей роли в государственном регулировании фондового рынка. Наряду с этим, несмотря на достаточно очевидную необходимость единой системы регулирования и контроля, и унифицированных правил создания и ликвидации, до 1996 года регулированием сферы управления капиталами занимались многие государственные учреждения: ГКИ контролировало ЧИФы, открытые инвестиционные фонды курировались Минфином, паевые фонды оставались на долю Федеральной комиссии. Трасты и прочие формы, активно использовавшиеся в финансовых пирамидах, вообще оставались вне государственного контроля. Позиция Центрального банка в области государственного контроля вообще носила двусмысленный характер - ЦБ то усиливал, то ослаблял свои контролирующие функции.

На самом деле речь здесь не может идти о существовании эффективной и развитой системы регулирования деятельности в сфере управления капиталами, но о хаотичности, беспорядке и отсутствии согласованности между деятельностью отдельных ведомств. Например, ЧИФам для роста и развития требовался выпуск новых эмиссий для привлечения вкладов граждан. Законодательно это не было запрещено, но ГКИ не был уполномочен регистрировать новые выпуски акций. В результате деятельность шестисот ЧИФов оказались как бы "замороженной". Реформа 1996 года и создание Федеральной комиссии по фондовому рынку должна изменить ситуацию.

Предшественник Комиссии - Федеральная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ - как полномочный орган была создана достаточно поздно - в ноябре 1994 года после печально знаменитых скандалов с пирамидальными компаниями. Председатель ФКЦБ Д. Васильев отмечал, что "к сожалению, ушло достаточно много времени на анализ ситуации. Теперь мы знаем достаточно хорошо масштабы проблемы" регулирования[132]. Очень затянулся процесс принятия Закона "О рынке ценных бумаг". Только 22/3/1996 года уточненный согласительной комиссией из представителей президента, Думы и Совета Федерации текст проекта закона был принят в третьем чтении Государственной Думой РФ и вступил в силу 22/4/1996. Лишь летом 1996 указом президента на базе комиссии было создано ведомство, чьи полномочия были достаточно широки, чтобы удовлетворять требования рынка - Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг при Президенте РФ[133].

Концепция развития фондового рынка предусматривает регулирование государством уменьшения инвестиционных рисков и защиту прав инвесторов, введение жестких стандартов и правил на рынке ценных бумаг для всех профессиональных участников. Большее внимание уделялось привлечению капиталов мелких и средних инвесторов в форме разного рода инвестиционных фондов. Значительно изменились и права ведомств при уменьшении влияния Минифина и ЦБ РФ за счет увеличения прав ФКЦБ. Предполагается, что во второй половине 90-х гг роль Федеральной комиссии по влиянию на экономику будет сравнима с влиянием ЦБ и Минфина[134].

2.2.2 Финансовое управление в РФ

"Волна приватизации" российских предприятий помимо определяемых новыми формами хозяйствования производственных и экономических проблем породила и ряд ранее неизвестных. К ним относятся: оптимизация управления финансовыми активами, формирование нерискового портфеля краткосрочных ценных бумаг, определение инвестиционной политики, определение форм и порядка взаимодействия с кредиторами. Если для относительно малых предприятий такие проблемы не носили критического характера, то для характерных для советской экономики сверхконцентрированных предприятий они могли вести к катастрофическим последствиям.

Часто для подтверждения этой мысли приводится сравнение между двумя крупными автомобильными предприятиями - ЗИЛом и ГАЗом. Последний, эффективно используя финансовые механизмы и привлекая инвестиции, сумел выйти из депрессии, в то время как ЗИЛ все ближе подходит к банкротству. Цель деятельности финансового управления сводится к повышению экономической эффективности активов предприятия.. Функционально это достигается путем:

• формирования доходного и нерискового инвестиционного портфеля;

• оптимального использования временно свободных средств в финансовом секторе;

• снижения непроизводственных расходов;

• выбора оптимальной модели управления капиталом, организации и формирования выпуска акций предприятия;

• разработки вариантов стратегии экономического развития и организации системы управления предприятия.

В России сложились устойчивые потребности в подобного рода деятельности, вызываемые следующими соображениями: прежде всего, низкая ликвидность акций большинства российских компаний требовала более кропотливой работы по подготовке и организации эмиссий и других мероприятий по организации ликвидного рынка ценных бумаг предприятий. Во-вторых, недооцененность акций большинства предприятий на фондовом рынке в условиях его нестабильности вызывала необходимость формировать и поддерживать устойчивый спрос на них. Рост конкуренции за привлечение инвестиций усиливал это потребность.

Финансовое управление также могло способствовать решению проблемы задолженности и неплатежей, используя свои возможности для их взаимозачета. В добавок, в России сформировались устойчивые личные связи между руководителями высшего звена предприятий и крупных и авторитетных консультационных и финансовых институтов. На середину 90-х гг. на российском рынке консультационных услуг сложилось определенное разделение ролей и специализация. Решающую роль в финансовом консультировании играли ведущие иностранные консультационные компании ("большая шестерка"), а также многие известные зарубежные фонды и банки. Российские финансовые консультанты были менее заметны, но их роль должна возрастать с ростом их авторитета, так как они просто лучше знакомы с российскими условиями.

Можно лишь пожалеть, что система финансовых консультантов не связана напрямую с повышением эффективности экономики в целом. Консультанты просто подбирают заказчикам наиболее эффективные формы реализации конкретных задач, и, если имеет место несовпадение интересов предприятия с интересами общества, то консультанты начинают "играть" против общества. Так, в России администрация предприятий в большинстве случаев не заинтересована в развитии рынка собственных голосующих акций. Ее вполне оправданная в условиях постприватизационной России цель - сохранение контроля над "своим" предприятием , которая реализуется в виде увеличения доли аффилированной с администрацией группы акционеров вплоть до "75% голосов плюс 1 акция". Выход на такую позицию означает полную ее победу и переход всего предприятия в ее собственность.

Привлечение финансовых консультантов как раз и позволяет администрации заложить во внутренние документы эмитента своего рода "отравленные пилюли", снижающие привлекательность его акций для внешних акционеров и тем самым помогающие подавить рынок голосующих акций, в целом и дешево скупить свои акции до уровня того или иного контрольного пакета. Для эмитента, чьи цели, как правило, совпадают с руководством предприятия, обычно не выгодны новые эмиссии акций, которые могут привести к утрате пакета в 50%, которым почти всегда располагает группа, связанная с администрацией.

В качестве примера такой операции можно рассмотреть приватизацию Сахалинского морского пароходства (СМП). В условиях, когда были совершены чрезвычайно активные попытки поглощения СМП конкурентами после продажи принадлежащего государству пакета в 25%, финансовый консультант - инвестиционная компания "МИНФИН" разработала схему защиты от "враждебного" поглощения, которая включала решение о дополнительной эмиссии обыкновенных акций на сумму в 10 раз превышающую уставной капитал и частичной выплате дивидендов за 1993 год в виде таких акций, исходя из 500% годовых. Для "убийства" вторичного рынка акций первой эмиссии была проведена единая для выплат деньгами и акциями дивидендная перепись. Комплекс этих мер позволил резко снизить привлекательность акций СМП и сохранить аффилированной с руководством компании группой акционеров пакет в 50% акций, при этом курс акций на бирже во Владивостоке оставался крайне низким.

Аналогично можно предположить, что тот факт, что акции АО "Пермские моторы" реализовались в 1995 году на фондовом рынке по заниженным ценам 1992 года, объясняется консолидацией контрольного пакета в руках дирекции и ее нежеланием расставаться с ним[135]. К 1996 году стало ясно, что в условиях нежелания потерять контрольный пакет, руководство предприятий для повышения капитала стало часто идти на выпуск привилегированных акций, по которым регулярно выплачивались дивиденды, но которые не давали права участия в управлении.

Помимо этого использовался целый ряд других мер. Так, например, появился целый ряд предприятий, создавших двухэтажные структуры: при АООТ создавались акционерные общества закрытого типа, которые концентрировали контрольные пакеты акций и себя и своего предприятия в целях недопущения скупки акций предприятия инвесторами "враждебного" характера, а также спекулятивного характера, стремящихся сыграть на недооцененности акций предприятий.

В России активно действовали иностранные консультанты. Например, британский Ноу Хау Фанд при поддержке британского правительства решил помочь организовать в России несколько показательных публичных размещений вторичных эмиссий с целью обучения российских предприятий цивилизованным способам привлечения капитала. Для этого были привлечены такие западные компании, как Делойт энд Туш, Прайс Ватерхоз, Самуэль Монтегю и др[136]. Только в центральном аппарате ГКИ в среднем постоянно пользовались услугами 15 иностранных советников. В частности, ЕБРР подготовил и издал "Руководство по приватизации"[137].

В России подавляющее большинство предприятий являются акционерными обществами. Предприятия в виде частных компаний и полных товариществ не играют серьезной роли в экономической деятельности. Российский рынок корпоративных ценных бумаг должен быть очень широк.

В России, новые предприятия частного сектора могут применять различные организационные формы, в том числе и открытых акционерных обществ. К огорчению, опыт таких организационных форм как в России ("Тибет", "МММ" и др.), часто осуществлялся в виде откровенно преступных спекулятивных махинаций. Население, привыкшее к доверию к государственным финансовым учреждениям, попалось на удочку финансовым спекулянтам. Правительственные органы среагировали, вводя ограничения по контролю за фондовыми рынками, достаточно поздно.

Таким образом, анализируя процессы в РФ видно, что технические меры на уровне предприятий по эффективному включению механизма фондового рынка включают в себя следующие необходимые условия:

• отсутствие полного контроля (более 50% акций) над эмитентом ценных бумаг у аффилированной с дирекцией группы, так как без этого невозможно инвесторам со стороны ставить вопрос о справедливом распределении прибылей;

• прибыльность предприятия. Неслучайно практически все страны, отказавшиеся от ваучерных схем приватизации, затягивали разгосударствление предприятий до финансовой санации предприятий;

• возможность получения инвесторами прибылей через дивидендные выплаты, а не за счет роста курса акций, что подразумевает соответствие этому требованию налогового законодательства и информационную прозрачность предприятия;

• опубликование истории уже проведенных дивидендных выплат, дающие возможность сравнения прибыльности с текущими ставками по кредиту. Грустно признать, что эти условия в России к 1996 году не выполнялись.

Важным моментом является и правительственная финансовая политика. В общем виде можно выделить два основных типа экономической стратегии - либо ориентация на экономический рост, либо стабилизационные программы. У РФ он еще стоит в повестке дня. Наконец принципиально важным является стратегия экономического роста в финансовой области, что находит свое выражение в следующих задачах:

• акцент на инвестиции, на "горячий" рынок корпоративных ценных бумаг, который должен быть достаточно масштабным и ликвидным;

• сокращение до минимума рынка государственных ценных бумаг;

• пересмотр практики приватизации как распродажи предприятий за бесценок, что в условиях криминализации экономики является ключевым условием прихода иностранных инвесторов неспекулятивного типа;

• общее снижение налогов (в России в настоящее время у предприятий реально изымается более 60% прибыли, тогда как в социалистической экономике начала 80-х годов этот показатель не превышал 50-55%) и переход от диверсифицированных ставок налогообложения разных финансовых институтов к новым унифицированным правилам налогообложения операций с ценными бумагами, особенно доходов от прироста стоимости ценных бумаг;

• акцент на развитие рынка долгосрочных ценных бумаг при снижении доли кредитного рынка;

• запуск масштабных государственных инвестиционных программ типа развития экспортного производства, жилищного строительства и др., в которые должен привлекаться и частный капитал.

Правда, в России эта стратегия хоть и принята большинством экономистов, но пока не реализована. В целях развития реального сектора экономики российский рынок должен изменить свой характер. Если в 1993-1994 годах он был рынком откровенно спекулятивным - новым рынком периода первоначального накопления, если в 1995 году он был рынком с абсолютным преобладанием государственных ценных бумаг, то для решения этой задачи он должен превратиться в "фондовый рынок экономического роста", обслуживающий инвестиционные процессы в производстве. Варианты дальнейшего развития фондового рынка России определяются в большой мере стратегией экономического развития, которая в свою очередь зависит от хода социально-политической борьбы.

В случае, если произойдет поворот к усилению методов централизованного планирования, то неизбежно произойдет переход к восстановлению государственного характера финансово-кредитных отношений. Неизбежной станет усиливающая регламентация обращения денежной массы и сферы финансов вообще. При огосударствлении банковской системы исчезнет почва для существования институтов рынка ценных бумаг и институциональных инвесторов (типа инвестиционных фондов), так как станут ненужными рыночные способы аккумуляции денежных ресурсов. Их движение будет отражать административное распределение материальных фондов.