184301 (Денежно-кредитная политика России), страница 4

Рис. 5

Безусловно, по своей экономической природе покупка населением иностранной валюты является формой кредитования экономик других государств. Именно поэтому в формуле исчисления оттока капитала в определенной мере правомерно использование данного показателя. Однако почему-то никто не считает прирост валютных средств на счетах российских банков или прирост ЗВР Банка России оттоком капитала, хотя по своей сути - это однородные операции.

Мотивы покупки населением иностранной валюты крайне разнообразны, на все они связаны с внешнеэкономическими факторами. Можно выделить три основных направления использования валюты населением: формирование сбережений, которые на подвержены риску инфляции или политических потрясений; обслуживание теневого товарооборота внутри страны; финансирование неорганизованного импорта - "челночной" торговли. Всю совокупность операций населения с валютой можно разделить на две группы: первая - покупка и продажа валюты при среднем объеме разовых сделок менее 500 долл. (мелкие сделки), вторая - от 500 долл. и выше (крупные сделки). На первую группу приходится 80% количества сделок и 10-20% общего объема валюты, на вторую - соответственно 20 и 80-90%, что отвечает принципам статистического распределения. При формировании валютных сбережений населения, несомненно, надо говорить о массовых процессах, то есть и большом количестве однородных операций. В этой связи можно выдвинуть следующие:

- мелкие операции по покупке валюты в основном связаны с формированием валютных сбережений лицами, получающими рублевые доходы;

- мелкие операции по продаже валюты обусловлены трансформацией текущих валютных доходов населения или валютных сбережений в рубли, необходимые для текущих операций.

Эти гипотезы соответствуют такому статистическому факту: в случае мелких сделок объем продаж населением наличной валюты значительно превосходит покупку. В свою очередь, не будет преувеличением предположить, что покупки иностранной валюты в крупных размерах связаны преимущественно с реорганизованной внешней торговлей, с "челночными" операциями. Средний оборот одной "челночной" поездки, по экспертным оценкам, составляет примерно 5-7 тыс. долл., мелкий до 3 тыс., крупный - от 10 тыс. до 50 тыс. долл. Сальдо операций (разница между покупкой и продажей валюты со стороны населения) за прошедший год составило 11,5 млрд. долл. Объем неорганизованного импорта за период с декабря 1997 г. по январь 1999 г. достигал примерно 16 млрд. долл. Сравнение динамики и объема неорганизованного импорта с динамикой и объемами крупных покупок населением наличной валюты показывает существенную взаимосвязь этих операций и практически полное совпадение в их объемах (рис. 6.).

Операции населения с наличной валютой

и объем неорганизованного импорта (млрд. долл.)

Рис. 6

Приведенный анализ позволяет сделать вывод о том, что методология составления платежного баланса России требует существенной корректировки с тем, чтобы интерпретация операций населения с наличной иностранной валютой была более адекватной реальному положению в этой сфере.

Если оставить в стороне заведомо криминальный отток капитала (украденные или уведенные от налогообложения деньги), то его вывоз - явление экономическое, процесс, отражающий принятие решений о наиболее эффективных (сточки зрения владельца) способах использования финансовых ресурсов. Отток капитала из страны и отсутствие существенного притока иностранных инвестиций в Россию являются признаком того, что экономический "климат" в нашей стране менее благоприятен и для иностранного, и для отечественного капитала по сравнению с другими странами. В то же время решение, эффективное для отдельных частных инвесторов, отнюдь не обязательно эффективно для экономики в целом. То, что Россия выступает на мировом рынке в качестве страны нетто-кредитора (чистого экспортера капитала), увеличивает дефицит национальных сбережений и усугубляет кризисное положение ее экономики.

В подобной ситуации государственные органы могут добиться сокращения вывоза капитала двумя путями. Первый из них предусматривает последовательное введение достаточно жестких валютных ограничений при соответствующей адаптации (в случае необходимости) основных принципов экономической политики. В конечном счете власти переходят к административному контролю за перераспределением валютных ресурсов внутри страны, к ограничению конвертируемости национальной валюты. Наиболее ярким примером в этом отношении является политика, проводимая в Белоруссии в последние годы. Ее опыт показывает, что при таком подходе формируется система административных запретов, которая может дать определенные положительные (с точки зрения властей) результаты, особенно в небольшой стране с ограниченным количеством экспортеров. Вместе с тем очевидно, что подобный путь не делает страну привлекательной для инвестиций и не решает проблему стимулирования экономического роста.

Второй путь сокращения оттока капитала предполагает осознанное проведение изменений в экономической политике, пересмотр отношений между государством и экономикой с тем, чтобы способствовать созданию благоприятных условий для инвестиций, эффективному использованию ресурсов в стране. Речь при этом идет о сочетании мер денежно-кредитной и бюджетно-налоговой собственности и интересов мелких акционеров, о совершенствовании работы судебной системы. Административные запретительные меры играют значимую, но все-таки вспомогательную роль.

До настоящего времени Россия, очевидно, двигалась по первому пути, совершенствуя систему административного валютного контроля. Можно предположить, что принятые после августа 1998 г. меры по разграничению доступа к иностранной валюте (две торговые сессии), увеличению обязательной продажи валютной выручки с 50 до 75%, введению резервирования рублевых средств на покупку валюты под импортные контракты, сокращению сроков возврата экспортной выручки способствовали некоторому снижению оттока капитала. Однако эффект от этих мер носит краткосрочный характер. Уже сегодня на рынке предлагаются многочисленные "рецепты" ухода от валютного контроля. Кроме того, административные меры никоим образом не стимулируют структурную перестройку российских предприятий и повышают риски для ввоза капитала. Это еще больше "закрывает" российскую экономику.

Стабилизация российского рубля, проведение активной денежно-кредитной политики, структурные преобразования в российской экономике невозможны без существенного увеличения валютных резервов Банка России. Но у него для такого увеличения объема валютных резервов практически возможностей нет, несмотря на резкое сокращение импорта и рост положительного торгового сальдо, совокупный спрос на валюту, предъявляемый населением, предприятиями и банками, вместе со спросом государства для обслуживания внешнего долга.

Сохраняется неопределенность спроса на валюту со стороны банков и предприятий. Полученные доходы от переоценки валютных активов в IV квартале 1998 г. достигли 80% валовых доходов банковской системы. Однако по мере стабилизации курса в начале 1999 г. они заметно снизились. Потенциальная потребность в покупке валюты для получения девальвационного дохода, существующая у банков и их клиентов, может реализоваться в условиях изменения инфляционных и курсовых ожиданий рыночных субъектов и ослабления валютного контроля. Все это может привести к резкому обострению конкуренции на валютном рынке между государством и честными "игроками". В целом динамику спроса и предложения на рынке иностранной валюты можно представить следующим образом (см. табл. 1).

Таблица 1

Потенциальное предложение валюты

(млрд. долл.)

Анализ полученных результатов показывает, что платежный баланс России остается довольно неустойчивым - возможности государства по аккумулированию валютных ресурсов (либо для платежей по внешнему долгу, либо для наращивания валютных резервов) крайне ограничены, если оно будет опираться только не текущие операции. Но дефицит валютных поступлений по текущим операциям не является неразрешимой проблемой, если страна может привлечь достаточный объем внешних инвестиций и кредитов. Так, в 1996-1997 гг. отрицательный баланс по текущим операциям компенсировался притоком портфельных инвестиций в Россию в сумме около 40 млрд. долл. (преимущественно в форме покупки нерезидентами ГКО-ОФЗ и еврооблигаций). Однако после дефолта по внутреннему и части внешнего долга чистый экспорт товаров и услуг остается практически единственным источником предложения валюты. Из приведенного анализа видно, что консолидированные возможности государства (правительства и Банка России) по аккумулированию валютных ресурсов весьма ограничены. Поскольку для нашей страны своевременные платежи по внешнему долгу остаются более приоритетной задачей, то наращивание валютных резервов представляется маловероятным.

ПРОГНОЗ МОНЕТАРНОГО КУРСА РУБЛЯ

Можно выделить два основных фактора, которые будут обусловливать динамику движения валютного курса в обозримой перспективе:

• изменение монетарного курса рубля под влиянием денежно-бюджетной политики государства и спроса правительства на валютные ресурсы Банка России для осуществления платежей по внешнему долгу,

• структурные изменения в реальном секторе экономики, возможность российской экономики диверсифицировать свой экспорт и занять новые ниши на мировых рынках, что будет способствовать изменению реального курса рубля, соотношения курса и паритета покупательной способности, эффективности экспортно-импортных операций.

Монетарный курс рубля определяется двумя составляющими: объемами денежного предложения и уровнем золотовалютных резервов Банка России. С начала 1999 г. денежная политика Банка России стала более продуманной, направленной на удержание под контролем как инфляции, так и валютного курса рубля, в результате чего динамика основных макроэкономических показателей существенно стабилизировалась. Наряду с законодательно закрепленными ориентирами денежной политики на 1999 г. это позволяет сформулировать качественные и описать количественные сценарии развития ситуации на ближайшую перспективу.

Динамики денежного предложения в России в текущем году будет зависеть главным образом от операций Банка России на валютном рынке, поскольку остальные каналы наращивания денежного предложения ограничены в объемах. Так, законом о федеральном бюджете на 1999 год объем кредитования Банком России правительства зафиксирован на уровне 32,7 млрд. руб. К этому следует добавить 20-25 млрд. руб., «перешедших» Минфину от Банка России по итогам 1998 г. (создание капитала АРКО, запас средств на погашение ГКО и выплату купонов по ОФЗ). Объем кредитования Банком России банковского сектора в течение года будет, видимо, ограничен суммами порядка 12-15 млрд. руб.

Изменение уровня ЗВР Банка России будет определяться объемом чистых покупок валюты им на валютном рынке и спросом правительства на валютные ресурсы для обслуживания внешнего долга.

Инфляционно-девальвационные последствия платежей правительства по внешнему долгу зависят не только от объема обязательств, но и от способа осуществления платежей:

• из доходов федерального бюджета (собранные налоги, доходы от приватизации и прочие доходы);

• за счет снижения золотовалютных резервов Банка России;

• за счет кредитов Банка России правительству и покупки валюты на рынке.

Очевидно, первый способ является наиболее приемлемым с точки зрения макроэкономический стабильности. Покупка валюты Минфином из собранных налогов не увеличивает денежного предложения и повышает спрос на рубли. Не менее очевидно и то, что этот способ требует существенного укрепления доходной чести бюджета, чего, однако, трудно ожидать в ближайшие месяцы.

В макроэкономических последствиях второго и третьего способов нет принципиального различия. Вся разница заключается в наиболее «прозрачном» оформлении кредитных отношений правительства и Банка России. Второй способ, используемый в настоящее время, скрывает реальные источники финансирования бюджетного дефицита, поскольку замещает рублевое кредитование правительства косвенными валютными кредитами Центрального банка (через банки с государственным участием). Вместе с тем способ использования резервов Банка России для платежей по долгам позволяет в течение некоторого времени обходиться без увеличения денежного предложения (если Банк России не компенсирует потерю резервов своими покупками на валютном рынке). Рублевое же кредитование правительства Банком России или покупка им самим соответствующих объемов валюты на рынке неизбежно ведет к увеличению денежного предложения.

Как отмечалось выше, объем критических платежей России по внешнему долгу составляет 7 млрд. долл., и максимальные возможности государства по приобретению валюты на рынке достигают 3-7 млрд. долл. (что соответству5ет потенциальному предложению валютных ресурсов от внешнеторговых операций). При отсутствии новых внешних заимствования и при недопущении Россией дефолта по новым обязательствам золотовалютные резервы Банка России доже в случае полной мобилизации «свободных» валютных ресурсов внутри страны могут сократиться к концу текущего года до 8,2 млрд. Долл. Однако на вопрос о том, насколько Банк России окажется способным проводить столь «агрессивную» политику на валютном рынке, нельзя дать однозначный ответ.

Существенное изменение эффективности экспортно-импортных операций под воздействием резкого изменения курса рубля привело к нарушению многих устоявшихся соотношений. При этом в первой половина 1999 г. сезонная составляющая российского валютного рынка в полной мере сохранила свое влияние. Так, если в IV квартале 1998 - I квартале 1999 гг. снижение золотовалютных резервов Банка России оказалось равным сумме «обязательных» платежей Минфина по российской части внешнего долга (что означает практически нулевое сальдо покупок и продаж валюты Банком России), то в апреле-мае 1999 г. Банк России смог купить, по оценке, около 2,6 млрд. долл. Это позволило ему не только осуществить платежи по внешнему долгу, но и несколько нарастить свои валютные резервы.

Вместе с тем золотовалютные резервы Банка России могут возрасти в результате покупки золота внутри страны на сумму около полумиллиарда долларов (50-55 т золота) или за счет проведения финансовых операций с запасами платиноидов на мировом рынке (до 1,5 млрд. долл.). Кроме того, достижение согласия с МВФ по экономической программе позволяет России получить в течение полутора лет около 4,5 млрд. долл., из которых в текущем году будет выделено как минимум 2 млрд. долл. В дополнение к этому Россия вполне может рассчитывать на получение кредитов Всемирного банка и правительства Японии в течение двух лет на сумму около 3,3 млрд. долл.

В нынешней ситуации можно выделить три возможных сценария динамики денежного предложения и уровня ЗВР Банка России, которые будут определять траекторию изменения монетарного курса рубля. Сценарии различаются объемами покупки валюты Банком России на рынке и суммами внешних кредитов. Предполагается, что во всех сценариях сумма платежей по внешнему долгу составляет 7 млрд. долл.