Диссертация (Влияние стратегии раскрытия информации о НИОКР на цену акций публичной компании)

Федеральное государственное автономное образовательное учреждениевысшего образования «Национальный исследовательский университет«Высшая школа экономики»На правах рукописиНайденова Юлия НиколаевнаВлияние стратегии раскрытия информации о НИОКРна цену акций публичной компанииСпециальность: 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредитДиссертацияна соискание ученой степеникандидата экономических наукНаучный руководитель:доктор экономических наук, профессорТеплова Тамара ВикторовнаМосква – 20172ОГЛАВЛЕНИЕВВЕДЕНИЕ ........................................................................................................................................... 3ГЛАВА 1 СТРАТЕГИЯКОМПАНИИ 12РАСКРЫТИЯИНФОРМАЦИИОНИОКРПУБЛИЧНОЙ1.1ТЕОРИЯ КОРПОРАТИВНОГО РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ ......................................................... 121.2НИОКР И ИХ СПЕЦИФИКА В ДЕЯТЕЛЬНОСТИ КОМПАНИИ ..................................................... 331.3ЭЛЕМЕНТЫ СТРАТЕГИИ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР .............................................

44ГЛАВА 2 МЕТОДОЛОГИЯ ОЦЕНКИ ВЛИЯНИЯ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКРНА ЦЕНУ АКЦИЙ ............................................................................................................................. 522.1ВЫДЕЛЕНИЕ СТРАТЕГИЙ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ ............................................................. 522.2ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ВЛИЯНИЯ СТРАТЕГИИ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР НАЦЕНУ АКЦИЙ ........................................................................................................................... 532.3ПОДХОДЫ К ЭМПИРИЧЕСКОМУ АНАЛИЗУ ВЛИЯНИЯ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ НА ЦЕНЫАКЦИЙ ....................................................................................................................................

552.4ФОРМИРОВАНИЕ ИНСТРУМЕНТАРИЯ ДЛЯ ОЦЕНКИ ВЛИЯНИЯ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ ОНИОКР НА ЦЕНУ АКЦИЙ ....................................................................................................... 682.5ИЗМЕРЕНИЕ УРОВНЯ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР ..................................................

76ГЛАВА 3 ВЛИЯНИЕ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР ЕВРОПЕЙСКИХФАРМАЦЕВТИЧЕСКИХ КОМПАНИЙ НА ЦЕНУ АКЦИЙ ....................................................... 853.1СПЕЦИФИКА ФАРМАЦЕВТИЧЕСКОЙ ОТРАСЛИ ........................................................................ 853.2ВЫБОРКА И ДАННЫЕ...............................................................................................................

923.3ВЫЯВЛЕНИЕ СТРАТЕГИЙ РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР ........................................... 993.4АНАЛИЗ КРАТКОСРОЧНОГО ЭФФЕКТА РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР ..................... 1023.5АНАЛИЗ ДОЛГОСРОЧНОГО ЭФФЕКТА РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ О НИОКР....................... 112ЗАКЛЮЧЕНИЕ ................................................................................................................................ 119СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ................................................................................................................ 121ПРИЛОЖЕНИЕ А ............................................................................................................................

142ПРИЛОЖЕНИЕ Б ............................................................................................................................. 143ПРИЛОЖЕНИЕ В ............................................................................................................................ 145ПРИЛОЖЕНИЕ Г ............................................................................................................................. 146ПРИЛОЖЕНИЕ Д ............................................................................................................................ 148ПРИЛОЖЕНИЕ Е............................................................................................................................. 156ПРИЛОЖЕНИЕ Ж ...........................................................................................................................

1633ВВЕДЕНИЕИнформация является основой движения цен многих инвестиционныхактивов, включая финансовые. Концепция асимметрии информации [Arrow, 1963;Akerlof, 1970; Saxton and Anker, 2013] подчеркивает особенности принятиярешений экономическими агентами в ситуации несовершенств рынков, связанныхс неполнотой или неравномерностью распределения информации на различныхрынках. Актуальность изучения вопросов последствий выбора каналов и объемараскрытияинформацииучастникамирынкаобусловленасущественнымизменением информационной среды: большей доступности информации,скорости ее распространения и многообразия представления. Так, за последниепять лет средняя скорость передачи информации в сети Интернет возросла почтив 3 раза [Statista, 2017].

Аудиторские компании отмечают постоянный ростобъемов и разнородности информации, публикуемой компаниями [Deloitte, 2012;Ernst & Young, 2014; KPMG, 2014]. В связи с этим происходят качественныеизменения в уровне асимметрии информации между стейкхолдерами компании,что оказывает влияние на риски акционеров и, следовательно, требуемуюакционерами доходность по акциям и стоимость привлечения дополнительногофинансирования. Формирование стратегии раскрытия информации (далее – СРИ)и оценка ее влияния на цену акций становятся первоочередными задачамикорпоративных финансов.Особенноостропроблемаасимметрииинформациистоитдлявысокотехнологичных компаний при определении СРИ о научных исследованияхи разработках (НИОКР).

Проблема заключается в том, что в стандартах учетазатраты на НИОКР могут отражаться как именно затраты (уменьшающиеприбыль), или же как вложения, создающие активы. Многие исследователиотмечают неспособность инвесторов фондовых рынков учесть информацию оНИОКР в цене акций [Chan et al., 2001; Patel and Dallas, 2002]. Это может быть4связаноснедостаточнымилинеструктурированнымпредоставлениеминформации о НИОКР. Таким образом, встает вопрос изучения раскрытияинформацииоНИОКРкакинструментаповышенияинвестиционнойпривлекательности публичных компаний на основе распространенных практик,используемых компаниями. Возникает вопрос возможности выделение среди этихпрактик оптимальных стратегий, которые ведут к максимизации рыночнойоценки компании. Задача оценки влияния стратегии в области раскрытияинформации о НИОКР, которую используют компании, на цену акций являетсянетривиальной, поскольку данная информация, с одной стороны, существенна дляакционеров, но с другой – формирует явные и неявные издержки, связанные свозможностью использования предоставленной информации конкурентами вущерб самой компании [Lev, 1992; Macagnan, 2009].Таким образом, раскрытие сущности СРИ о НИОКР (структуры, влияющихфакторов, лучших практикит.п.)иразработка инструментария дляэмпирического анализа ее влияния на цену акций является актуальнымисследовательским вопросом, как с точки зрения финансовой экономики, так и сточки зрения построения на уровне компаний служб связи с инвесторами (IR).Степень разработанности проблемы.

Вопрос качества и полнотыинформации, которую публичные компании раскрывают для акционеров и другихзаинтересованных лиц, рассматривался исследователями с разных точек зрения:акционеров, менеджмента (руководства компаний) и регуляторов.Наибольший вклад в описание целей, выгод и издержек раскрытияинформации внесли работы Б. Лева (Lev), П. Хили (Healy) и К. Палепу (Palepu).Теоретические модели для анализа раскрытия информации предложены такимиавторами, как Р. Веррекия (Verrecchia), Р. Дайе (Dye) и Э. Энхорн (Einhorn).Результаты этих работ показали, что внешние и внутренние факторы, такие какразная информированность инвесторов, уровень защиты прав собственности,агентский конфликт, уровень требований регуляторов по обязательномураскрытию информации, потенциально могут объяснить феномен частичногораскрытия информации со стороны компаний.

Однако данные работы5рассматривали раскрытие информации в целом, не учитывая спецификураскрытия отдельных аспектов информации.Практические аспекты оценки уровня раскрытия информации рассмотреныв работах С. Пателя, Дж. Далласа, К. Льюиса и П. Высоцки. Эмпирические работыБ. Холл, З. Грилихеса, Б. Лева, Т. Соуганниса, Д. Босворта, М. Роджерса и Т.Тепловой показали значимое влияние расходов на НИОКР и других показателейинтенсивности вложений в исследования и разработки на рыночную стоимостькомпаний. С другой стороны, результаты исследований О. Баррона и Э. Демерспродемонстрировали, что для высокотехнологичных инновационных компанийточность прогнозов аналитиков существенно ниже, что авторы связали снехваткой информации об исследованиях и разработках. Большой вклад враскрытие ценности нефинансовой информации внесли работы российскихавторов: Т.

Тепловой, Е. Шакиной, И. Ивашковской. Анализ влияниядобровольного раскрытия информации именно о НИОКР в новостной ленте нацену акций впервые был проведен в работах Е. Дэдман [Dedman et al., 2008], П.МакНамары и Ч. Баден-Фуллера [Mc Namara and Baden-Fuller, 2007] и показалположительную реакцию фондового рынка не на все новости, а на определенныйкруг. Однако авторы рассматривали раскрытие информации о НИОКР вновостной ленте изолированно от других каналов раскрытия информации оНИОКР.Цельдиссертационногоисследования–выявлениезначимыхинформационных каналов раскрытия информации о НИОКР в рамкахинформационных стратегий публичных компаний и разработка инструментариядля анализа и оценки влияния СРИ о НИОКР на цену акций публичных компаний.Для достижения указанной цели решаются следующие задачи:− систематизация доступных информационных сигналов о НИОКР, каналових раскрытия и анализ их ценности для инвесторов в выбираемых СРИ оНИОКР со стороны фирмы;6− обоснованиеметодавыявленияСРИ,реализуемыхпубличнымикомпаниями;− систематизация существующих подходов к оценке влияния раскрытияинформации на деятельность компании для выявления их достоинств инедостатков с учетом специфики НИОКР и раскрытия информации о них;− разработка инструментария для анализа и оценки влияния СРИ о НИОКР,позволяющего определить последствия выбора СРИ о НИОКР длякомпании в краткосрочной и долгосрочной перспективе;− обоснование методов измерения уровня раскрытия информации дляразличных информационных сигналов, связанных с НИОКР, в рамкахкаждого из выделенных каналов раскрытия информации;− оценка влияния СРИ о НИОКР на цену акций на примере публичныхфармацевтических компаний, и разработка рекомендаций на основеполученных результатов.Объект исследования – раскрытие информации о НИОКР публичнымифармацевтическими компаниями.